2022年，受疫情反復(fù)、房地產(chǎn)下行、理財破凈等因素影響，“儲蓄”成為居民應(yīng)對不確定性的防御良策。據(jù)天風(fēng)證券宋雪濤團隊測算，去年中國居民部門積攢了約6萬億超額儲蓄。

近期，隨著疫情政策的優(yōu)化，疫情帶來的中長期不確定性快速過去，被疫情壓制了接近3年的消費在后疫情時代能否順利修復(fù)成了資本市場非常關(guān)心的話題。

那么，疫情期間的超額儲蓄會否成為提振消費的重要推手？

(資料圖)

對此，宋雪濤團隊分析稱，未來能轉(zhuǎn)化為超額消費的主要是“預(yù)防性儲蓄”，這部分估算規(guī)模在5000-13000億左右，對應(yīng)社零1.1-2.9個百分點。至于能多大程度轉(zhuǎn)化為消費，與居民的收入預(yù)期和儲蓄的分布結(jié)構(gòu)有關(guān)。

進一步，該團隊補充到，目前國內(nèi)超額儲蓄或主要集中于高收入群體，而低收入群體的收入端明顯承壓且缺乏財政轉(zhuǎn)移收入來源，2022年儲蓄率不升反降。這會拉低超額儲蓄對消費的支持力度。

以下為天風(fēng)宋雪濤團隊12月31日宏觀報告《超額儲蓄能否轉(zhuǎn)化成超額消費？》主要內(nèi)容梳理，供參考：

一問：中國居民部門積攢了多大規(guī)模的超額儲蓄？

宋雪濤團隊分析稱，居民部門超額儲蓄規(guī)?；蛟?萬億左右。另從存款結(jié)構(gòu)上看，超額儲蓄主要體現(xiàn)為定期存款，同時，存款或主要集中于高收入群體：

（1）超額儲蓄規(guī)模

數(shù)據(jù)顯示，2022年1-11月，居民部門新增存款14.9萬億，算上過去5年12月居民新增存款均值1.4萬億，2022年全年居民部門新增存款或超過16萬億，大幅高于往年水平（2019、2020、2021年分別為9.7萬億、11.3萬億和9.9萬億）。從居民部門的存款數(shù)據(jù)來看，2022年居民部門的超額儲蓄規(guī)?；蛟?萬億左右。

（2）存款結(jié)構(gòu)

從存款結(jié)構(gòu)上看，2022年1-10月新增人民幣活期存款1.2萬億（過去三年均值為1萬億），與過去均值水平接近。新增定期存款11.5萬億（過去三年均值為7萬億），超額增幅接近4.5萬億。這也推動居民定期存款占比持續(xù)上行，2022年10月金融機構(gòu)人民幣存款中，住戶部門定期存款占比達到了69.2%，創(chuàng)近年來新高。

（3）存款或主要集中于高收入群體

和城鄉(xiāng)差異表現(xiàn)一致，中國高收入群體的儲蓄率也高于疫情前。數(shù)據(jù)顯示，疫情前后儲蓄率的變化與居民可支配收入正相關(guān)，高收入群體疫情以來的儲蓄率均值高于疫情之前，而低收入群體疫情以來的儲蓄率低于疫情前。

二問：中國超額儲蓄的來源？

該團隊表示，2022年，地產(chǎn)和理財投資收益下行，造成居民部門減少了購房和理財?shù)韧顿Y性支出，這也2022年超額儲蓄的主要來源。另外，按照往年增速估算，疫情以來消費減少帶來的超額儲蓄在5000-13000億元左右：

根據(jù)2017-2019年3年增速均值或2019年增速估算，疫情以來居民部門累計超額儲蓄在5000-13000億元左右。但主要來自于2020年，2022年居民部門收入下滑幅度大于支出，反而拖累了超額儲蓄。

另一方面，地產(chǎn)和理財投資收益下行也造成居民部門減少了購房和理財?shù)韧顿Y性支出，而這部分才是2022年超額儲蓄的主要來源。

三問：多少超額儲蓄能轉(zhuǎn)化成超額消費？

宋雪濤團隊表示，未來能轉(zhuǎn)化為超額消費的主要是“預(yù)防性儲蓄”，這部分估算規(guī)模在5000-13000億左右，對應(yīng)社零1.12.9個百分點。至于能多大程度轉(zhuǎn)化為消費，與居民的收入預(yù)期和儲蓄的分布結(jié)構(gòu)有關(guān)。

進一步，該團隊分析稱，目前國內(nèi)超額儲蓄或主要集中于高收入群體，而低收入群體的收入端明顯承壓且缺乏財政轉(zhuǎn)移收入來源，2022年儲蓄率不升反降。這會拉低超額儲蓄對消費的支持力度。

數(shù)據(jù)還顯示，隨著居民可支配收入水平持續(xù)上行，居民平均消費傾向會從接近100%（如2021年甘肅農(nóng)村居民人均可支配收入1.14萬元，人均消費支出1.12萬元）逐漸下滑至50%左右。對于居民部門而言，高收入群體的邊際消費傾向低，但持有超額儲蓄規(guī)模大，對消費的支持力度弱；低收入群體的邊際消費傾向高，但持有超額儲蓄規(guī)模小，且部分低收入居民的儲蓄率低于疫情前水平。這種結(jié)構(gòu)上的分化會降低超額儲蓄對消費的支持力度。

該團隊預(yù)計：

明年高收入群體的收入預(yù)期改善，儲蓄率回落，高端可選消費如奢侈品消費有望改善。但是高收入群體的邊際消費傾向低，對整體消費反彈的支持力度有限。

明年低收入群體的收入端修復(fù)，儲蓄率初期可能先回升，初期部分收入可能用于回補近年來儲蓄的少增，這意味著初期低收入群體的消費支持力度偏弱，但如果收入能有持續(xù)改善，未來必需消費或?qū)⒌玫匠掷m(xù)支撐。

本文主要觀點來源于天風(fēng)證券宋雪濤團隊2022年12月31日研報《超額儲蓄能否轉(zhuǎn)化成超額消費？》，分析師：宋雪濤、孫永樂

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