自疫情初次達(dá)峰后，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇，1月PMI數(shù)據(jù)顯示制造業(yè)和服務(wù)業(yè)都得到了明顯改善，上證指數(shù)自去年12月末起持續(xù)上行至3300多點(diǎn)，10年期國(guó)債收益率也上行到了2.93%。

不過(guò)，春節(jié)后，因?yàn)楦哳l的出行、汽車(chē)、購(gòu)房等消費(fèi)數(shù)據(jù)，以及復(fù)工數(shù)據(jù)不及預(yù)期，市場(chǎng)又迎來(lái)了一波調(diào)整。2月歷來(lái)是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)真空期，在數(shù)據(jù)不明確的狀態(tài)下，市場(chǎng)就會(huì)博弈預(yù)期，金融數(shù)據(jù)在此時(shí)就是一個(gè)強(qiáng)有力的佐證，能夠?yàn)槲覀兛辞褰?jīng)濟(jì)運(yùn)行情況提供一定思路。

(相關(guān)資料圖)

這次的數(shù)據(jù)十分亮眼，在企業(yè)部門(mén)的拉動(dòng)下信貸數(shù)據(jù)迎來(lái)“開(kāi)門(mén)紅”，不過(guò)由于高基數(shù)等原因，企業(yè)債券、政府債券、外幣貸款等同比明顯減少，對(duì)社融形成拖累。

具體來(lái)看，數(shù)據(jù)有以下幾個(gè)特征：

1.信貸高增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)主要來(lái)源于企業(yè)部門(mén)

1月社融口徑下新增人民幣貸款4.93萬(wàn)億元，同比多增7308億元。信貸口徑下新增人民幣貸款4.9萬(wàn)億元，同比多增9277億元。

其實(shí)市場(chǎng)對(duì)于信貸高增長(zhǎng)的情況在之前就有了預(yù)期。1月票據(jù)利率陡峭上行，甚至在月末的時(shí)候高于3個(gè)月的同業(yè)拆借利率，表明金融機(jī)構(gòu)的信貸項(xiàng)目十分充足，需要通過(guò)抬高票據(jù)利率出票，來(lái)為貸款騰挪規(guī)模。

信貸同比高增長(zhǎng)的背后主要有兩個(gè)推力。

一來(lái)，政策強(qiáng)調(diào)靠前發(fā)力，推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求回暖。1月10日，人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)聯(lián)合召開(kāi)主要銀行信貸工作座談會(huì)，要求信貸投放適度靠前發(fā)力。同時(shí)，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議后，各省市積極布局穩(wěn)增長(zhǎng)的各項(xiàng)重磅政策，政策靠前發(fā)力帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)修復(fù)，推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求回暖。

二來(lái)，部分企業(yè)發(fā)債需求轉(zhuǎn)向貸款。1月信用債收益率依舊偏高，企業(yè)發(fā)行債券的成本高，疊加政策支持企業(yè)直接向銀行借款，所以可以看到1月企業(yè)發(fā)債募資規(guī)模依舊較低，企業(yè)債券融資額新增1486億元，同比減少4352億元。此外，wind口徑下，1月短融和超短融凈融資額為1338億元，而企業(yè)債和公司債凈融資額為-743億元，同比減少了2262.4億元，反映出企業(yè)發(fā)債特別是長(zhǎng)期債券的意愿較低。

結(jié)構(gòu)上來(lái)看，企（事）業(yè)單位是借款主力。1月新增人民幣貸款4.68萬(wàn)億元，同比多增1.32萬(wàn)億元。其中，中長(zhǎng)期貸款新增3.5萬(wàn)億元，同比多增1.4萬(wàn)億元；短期貸款新增1.51萬(wàn)億元，同比多增5000億元。

企業(yè)部門(mén)中長(zhǎng)期貸款的顯著多增反映出元旦后重大項(xiàng)目的積極開(kāi)工以及企業(yè)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)向好的長(zhǎng)期信心。

預(yù)計(jì)基建是主要投向。一方面，2022年使用的政策性開(kāi)發(fā)性金融工具在使用過(guò)程中會(huì)形成配套融資，而基建項(xiàng)目建設(shè)周期通常有3-5年，在這個(gè)過(guò)程中項(xiàng)目對(duì)配套融資的需求是在持續(xù)進(jìn)行的。另一方面，一月份地方政府新增專(zhuān)項(xiàng)債凈融資4896.74億元，提前批專(zhuān)項(xiàng)債的下發(fā)為基建項(xiàng)目提供初始資金，帶動(dòng)了部分配套融資需求。

制造業(yè)、房開(kāi)貸等也是重點(diǎn)投向領(lǐng)域。1月PMI上行 6.6個(gè)百分點(diǎn)至51.1%，已在景氣區(qū)間，疊加央行延續(xù)實(shí)施碳減排支持工具、支持煤炭清潔高效利用專(zhuān)項(xiàng)再貸款和交通物流專(zhuān)項(xiàng)再貸款三項(xiàng)貨幣政策工具，制造業(yè)貸款投放預(yù)計(jì)良好。房開(kāi)貸方面則是因?yàn)檎哌€在推動(dòng)“保交房”。2022年四季度房開(kāi)貸余額同比增速為3.7%，較三季度增加了1.5個(gè)百分點(diǎn)；房地產(chǎn)貸款需求指數(shù)也上行了2.9個(gè)百分點(diǎn)。

2.居民部門(mén)融資需求依舊偏弱

住戶部門(mén)新增人民幣貸款2572億元，同比減少5858億元。其中，短期貸款新增341億元，同比減少665億元；中長(zhǎng)期貸款2231億元，同比減少5193億元。

雖然居民出行恢復(fù)了，但因?yàn)槭杖敕€(wěn)定性沒(méi)完全得到確認(rèn)，消費(fèi)傾向也就沒(méi)大幅改善，消費(fèi)行為還是比較克制的，存款增多，貸款需求減少。1月居民戶存款新增6.2萬(wàn)億元，同比多增7900億元。

與2019年相比，春節(jié)期間消費(fèi)收入的恢復(fù)率（73.1%）低于人次恢復(fù)率（88.6%）。汽車(chē)消費(fèi)似乎也見(jiàn)頂回落了，1月乘用車(chē)市場(chǎng)零售量同比下降37.9%，環(huán)比下降40.4%。

持續(xù)同比減少的中長(zhǎng)期貸款則與低迷的房地產(chǎn)市場(chǎng)相印證。1月30大中城市商品房成交面積同比下滑了40%。從去年下半年開(kāi)始，地產(chǎn)相關(guān)的刺激政策和幫扶政策就在陸續(xù)出臺(tái)，但到目前為止房屋銷(xiāo)售數(shù)據(jù)依舊十分低迷，與政策端形成鮮明對(duì)比。

另外，近期多地都出現(xiàn)了居民提前還貸的現(xiàn)象，這背后除了反映出居民沒(méi)有合適的理財(cái)渠道外，更多體現(xiàn)出居民對(duì)地產(chǎn)行業(yè)的不樂(lè)觀。

3.政府債對(duì)社融形成拖累

1月政府債券融資新增4140億元，同比減少1886億元。

今年政策靠前發(fā)力，wind口徑下1月地方政府新增專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行4911.84億元，凈融資4896.74億元。不過(guò)，因?yàn)榻衲?月工作日較去年少所以發(fā)行的規(guī)模沒(méi)有去年多，所以同比來(lái)看政府債對(duì)社融依舊形成拖累。

目前，全國(guó)28省市已經(jīng)公布了2023年的地方政府新增專(zhuān)項(xiàng)債提前批額度，規(guī)模合計(jì)約1.78萬(wàn)億元，同比來(lái)看較去年增加38.2%。發(fā)改委等部門(mén)強(qiáng)調(diào)一季度要加快推動(dòng)提前批次地方專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行使用，從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看提前批專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行完成的時(shí)間大概在3-5個(gè)月左右，這就意味著提前批專(zhuān)項(xiàng)債依舊會(huì)前置發(fā)行。

一方面，去年一季度政府債券融資規(guī)模有1.58萬(wàn)億元，而今年已公布省市的提前批地方新增債券規(guī)模之和已超2萬(wàn)億元，這就意味著一季度政府債券科目大概率會(huì)對(duì)社融增長(zhǎng)會(huì)起到支撐作用。另一方面，專(zhuān)項(xiàng)債是重大項(xiàng)目開(kāi)工建設(shè)的關(guān)鍵資金，同時(shí)今年專(zhuān)項(xiàng)債的投向領(lǐng)域還新增了新能源和新基建兩個(gè)領(lǐng)域，預(yù)計(jì)后續(xù)專(zhuān)項(xiàng)債的發(fā)行能夠更好地帶動(dòng)擴(kuò)大有效投資。

4.流動(dòng)性環(huán)境改善

廣義貨幣(M2)余額同比增長(zhǎng)12.6%，增速分別比上月末和上年同期高0.8個(gè)和2.8個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)下自2016年4月以來(lái)的新高，居民繼續(xù)增多的存款以及企業(yè)到賬的貸款為M2提供助力。更重要的是，高增速的M2表明當(dāng)前貨幣供應(yīng)量較充足。

狹義貨幣(M1)同比增長(zhǎng)6.7%，增速分別比上月末和上年同期高3個(gè)和8.6個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)M1和M2的背離縮小，反映出在企業(yè)融資需求回升的帶動(dòng)下，淤積在銀行體系的流動(dòng)性向?qū)嶓w傳導(dǎo)。

5.非標(biāo)融資繼續(xù)改善

未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票增加2963億元，同比少增1770億元，銀行信貸額度充足以及政策鼓勵(lì)使企業(yè)將部分開(kāi)票需求轉(zhuǎn)為直接貸款。在非標(biāo)融資環(huán)境改善的影響下，委托貸款增加584億元，同比多增156億元，信托貸款減少62億元，同比少減618億元。

最后進(jìn)行一個(gè)總結(jié)

1.在政策靠前發(fā)力以及經(jīng)濟(jì)逐步修復(fù)的情況下，信貸投放迎來(lái)“開(kāi)門(mén)紅”，當(dāng)月新增規(guī)模創(chuàng)歷史新高，也對(duì)社融增速起到了強(qiáng)有力的支撐。

2.分部門(mén)來(lái)看，信貸高增長(zhǎng)的主要貢獻(xiàn)來(lái)源于企業(yè)部門(mén)，領(lǐng)域側(cè)重于基建和制造業(yè)。這充分表明重大項(xiàng)目進(jìn)展順利，經(jīng)濟(jì)處在復(fù)蘇通道中。居民部門(mén)的信貸數(shù)據(jù)較差，主要還是受未充分改善的預(yù)期收入、消費(fèi)傾向和地產(chǎn)景氣度的影響。

3.從貨幣供應(yīng)量來(lái)看，當(dāng)前貨幣環(huán)境較寬松，在企業(yè)融資需求回升的帶動(dòng)下淤積在銀行體系的流動(dòng)性也開(kāi)始向?qū)嶓w傳導(dǎo)。

4.近三年疫情對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成多次反復(fù)的擾動(dòng)，使得金融市場(chǎng)對(duì)短期的高頻數(shù)據(jù)波動(dòng)較為敏感。其實(shí)，可以拉長(zhǎng)周期看，地方政府搶跑拼經(jīng)濟(jì)的積極態(tài)度才是今年增長(zhǎng)的強(qiáng)心劑。從節(jié)后各省市的“新春第一會(huì)”來(lái)看，發(fā)力點(diǎn)主要是提振消費(fèi)、擴(kuò)大投資、優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境等方面。

5.可以對(duì)未來(lái)充滿信心。一是隨著元宵后務(wù)工人員陸續(xù)返城，開(kāi)工率有望提升，經(jīng)濟(jì)修復(fù)速度有望提高；二是實(shí)體經(jīng)濟(jì)修復(fù)后居民收入穩(wěn)定性增加，消費(fèi)傾向會(huì)提高，當(dāng)前高增的居民儲(chǔ)蓄其實(shí)也為后續(xù)釋放提供更多預(yù)期，建議關(guān)注刺激消費(fèi)相關(guān)政策的出臺(tái)；三是2月6日的座談會(huì)提到要持續(xù)實(shí)施好穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策措施，預(yù)計(jì)政策端的扶持還會(huì)延續(xù)一段時(shí)間，穩(wěn)增長(zhǎng)和擴(kuò)內(nèi)需的主線不會(huì)變，近期央行大幅增加公開(kāi)市場(chǎng)操作，預(yù)計(jì)貨幣政策還會(huì)維持偏寬松一段時(shí)間，以支持內(nèi)需修復(fù)。

本文作者：李奇霖，來(lái)源：奇霖宏觀，原文標(biāo)題：《信貸迎來(lái)“開(kāi)門(mén)紅”》

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