作者 | 周智宇

【資料圖】

編輯 | 張曉玲

過(guò)去兩年深陷債務(wù)困局的房地產(chǎn)大佬，許家印是最具戲劇性的一個(gè)；出險(xiǎn)房企的債務(wù)重組，恒大也是最有懸念的一家。

過(guò)去兩年，許家印的曝光量不少，每月一次的營(yíng)銷工作會(huì)，他必出席；去年底，一度傳出許跳樓了，他也用開工作會(huì)的形式辟謠。

許老板表現(xiàn)出很努力、很積極解決恒大困局的態(tài)度，但遲遲未有進(jìn)展的債務(wù)重組，復(fù)牌也遙遙無(wú)期，又讓市場(chǎng)懷疑，恒大還能活多久？

如今，他和他的恒大似乎迎來(lái)了一線生機(jī)。

3月22日晚間，中國(guó)恒大公告了境外債務(wù)重組的最新進(jìn)展。在長(zhǎng)達(dá)201頁(yè)的公告中，恒大主要交代了債務(wù)重組的初步方案，以及接下來(lái)如何保持經(jīng)營(yíng)的可持續(xù)性。

公告顯示，恒大集團(tuán)的境外債涉及三個(gè)主體，恒大集團(tuán)、景程和天基，合計(jì)美元債約191.48億美元（約合人民幣1307.85億元），目前公司已和債權(quán)人特別小組達(dá)成了協(xié)議。

以恒大集團(tuán)為主體的境外債務(wù)，恒大提供了兩個(gè)方案，其一是1:1比例以新?lián)Q舊再發(fā)的美元債，期限則為10-12年，票息2%至4%，隨時(shí)間推移償還；其二是選擇債轉(zhuǎn)股，或者債轉(zhuǎn)股加上新債置換，其中，新債期限5-9年，票息5%至7.5%，債轉(zhuǎn)股部分則是與中國(guó)恒大，以及中國(guó)恒大持有的物業(yè)和汽車的股權(quán)掛鉤，轉(zhuǎn)換為對(duì)應(yīng)的股票。

以景程、天基為主體的境外債務(wù)，將發(fā)行新債置換，年息5.5%至8.5%。

有AMC人士分析，與其他房企的重組方案相比，恒大還有不直接削債的選項(xiàng)，但是過(guò)長(zhǎng)的展期時(shí)限，以及“債轉(zhuǎn)股”選項(xiàng)，會(huì)讓債權(quán)人猶豫。

恒大方面預(yù)期，會(huì)在3月底和債權(quán)人特別行動(dòng)小組簽訂一份或者多份債務(wù)重組協(xié)議，并計(jì)劃在10月1日生效。

目前，這份協(xié)議只是與部分債權(quán)人達(dá)成的初步協(xié)議，后續(xù)還需要足夠的債權(quán)人投票同意才算通過(guò)。

值得注意的是，雖然境外債務(wù)重組取得了一定進(jìn)展，但恒大的總體債務(wù)總額依然龐大。

根據(jù)公告，截至2022年底，恒大境內(nèi)有息負(fù)債逾期金額達(dá)到約人民幣2084億元，境內(nèi)商業(yè)承兌匯票逾期金額達(dá)3263億元，境內(nèi)或有債務(wù)逾期金額達(dá)到約人民幣1573億元，合計(jì)超過(guò)6900億，再加上此次披露的境外債，至少負(fù)債8200億。

此外，截至2021年底，恒大集團(tuán)總負(fù)債1.9萬(wàn)億（含預(yù)收賬款），總資產(chǎn)1.7萬(wàn)億，已處于資不抵債的狀態(tài)。

在恒大的資產(chǎn)包中，恒大物業(yè)算還不錯(cuò)的資產(chǎn)。不考慮恒大物業(yè)存款質(zhì)押所涉及的134億，2023年至2026年能形成累計(jì)130億至170億人民幣的無(wú)杠桿現(xiàn)金流。

恒大汽車還處于燒錢階段。恒大稱，如果未來(lái)得到290億融資，還會(huì)推出多款車型并量產(chǎn)，但2023年至2026年預(yù)計(jì)仍是虧損；如果沒有新的流動(dòng)性注入，則面臨停產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

而最核心的業(yè)務(wù)恒大地產(chǎn)，未來(lái)三年主要任務(wù)還是“保交樓”，預(yù)計(jì)需要額外2500億至3000億融資。

許家印不忘給債權(quán)人畫個(gè)大餅，他表示，恒大在2026年如果恢復(fù)正常經(jīng)營(yíng)，且舊改項(xiàng)目繼續(xù)開發(fā)，2026年至2036年能產(chǎn)生累計(jì)1100億元至1500億元的無(wú)杠桿自由現(xiàn)金流。

綜合來(lái)看，就是恒大的境外債計(jì)劃在未來(lái)大約9年分期償還，但恒大沒有太多可以償債的資產(chǎn)，或者新的自由現(xiàn)金流，且還需要新增融資兩三千億。

這樣的債務(wù)、資產(chǎn)和運(yùn)營(yíng)狀況，令債權(quán)人對(duì)恒大的償債能力感到擔(dān)憂，但他們沒有別的選擇，如果走到破產(chǎn)清算那一步，他們將近乎顆粒無(wú)收。

因?yàn)榫惩鈧饕切庞脗?，債?quán)人手里能拿到的抵債資產(chǎn)屈指可數(shù)；恒大也在公告中給債權(quán)人算了筆賬，如果清盤，回收率最低是2.05%。

這是一場(chǎng)艱難的博弈。目前，已有不少債權(quán)人選擇和許家印繼續(xù)賭一把。原本在3月20日，恒大面臨清盤呈請(qǐng)，但被延后至7月底，就是部分債權(quán)人認(rèn)可了上述方案。

3年前，萬(wàn)科總裁祝九勝在談及泰禾時(shí)表示，要化解困境，就看債權(quán)人是選擇和泰禾一起沉船，還是一起上岸？

恒大的債權(quán)人面臨的也是同樣的問(wèn)題。殘酷的是，留給許家印和債權(quán)人的時(shí)間已然不多。

根據(jù)港交所規(guī)定，恒大到今年9月底停牌時(shí)間將滿18個(gè)月，在此之前如果不能順利復(fù)牌，便會(huì)退市，股權(quán)也變成了廢紙一張。

樂(lè)觀的一面則是，這份債務(wù)重組初步協(xié)議，仿佛黑暗里的一線微光，讓恒大和許家印看到了生的希望，如若協(xié)議最終達(dá)成，恒大后續(xù)也有望發(fā)出財(cái)報(bào)，避免被摘牌的風(fēng)險(xiǎn)。

渡過(guò)了這一關(guān)之后，恒大可以逐步恢復(fù)業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)，努力產(chǎn)生更多的自由現(xiàn)金流，活下來(lái)，哪怕變得很小。

去年，恒大銷售317億元，今年前兩個(gè)月，也僅賣了65.7億元。許家印兩年前曾預(yù)期的年銷售2000億怕是達(dá)不到了。

對(duì)債權(quán)人而言，恒大活著才能償還債務(wù)、解決問(wèn)題，它死了則什么也拿不到。

作為本輪房地產(chǎn)大調(diào)整中，債務(wù)總額最大的一家、最難啃的一塊骨頭，恒大的境外債重組方案出爐，表明出險(xiǎn)房企系統(tǒng)性的化債正在快速推進(jìn)。

華爾街見聞獲悉，其他像融創(chuàng)、旭輝、佳兆業(yè)等房企的境外債重組，也都有了一些積極進(jìn)展，“老板不想躺平，還是想解決問(wèn)題的”，一家房企內(nèi)部人士說(shuō)。

這也意味著，房地產(chǎn)最危險(xiǎn)的時(shí)刻已過(guò)。在恒大門外，部分一二線城市的市場(chǎng)正在復(fù)蘇；沒有爆雷的房企，融資通道也基本恢復(fù)正常，有些也重啟了境外債，債權(quán)人的信心也正在回來(lái)。

三年時(shí)間，房地產(chǎn)已經(jīng)換了天地，地產(chǎn)大佬們也走向了命運(yùn)的分野。一些人默默消失，一些人低調(diào)退隱，一些人則走到了舞臺(tái)中央。

中國(guó)恒大，這個(gè)房地產(chǎn)歷史上曾經(jīng)最風(fēng)光的地產(chǎn)商，靠恒大多次登頂中國(guó)首富的大佬許家印，卻已經(jīng)從高處跌落，再也回不去了。

這場(chǎng)持續(xù)了三年的行業(yè)劇震，也隨著穩(wěn)健型房企的經(jīng)營(yíng)回到正軌，信用恢復(fù)，市場(chǎng)復(fù)蘇而逐漸平息。

一個(gè)黃金時(shí)代徹底落幕，一個(gè)全新的房地產(chǎn)周期，也已誕生。

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