近期以人民幣進(jìn)行國(guó)際貿(mào)易結(jié)算增多，市場(chǎng)也更加關(guān)注“去美元化”現(xiàn)象。短期來看，“去美元化”反映了地緣政治下，以美元為中心的全球貨幣體系出現(xiàn)裂縫。長(zhǎng)期來看，“去美元化”反映了美元的國(guó)際地位向美國(guó)經(jīng)濟(jì)地位收斂，是全球“去金融化”的一個(gè)體現(xiàn)。

與其他幾個(gè)主要國(guó)際貨幣相比，人民幣國(guó)際化有比較大的空間。這說明，人民幣國(guó)際化不必一切以資本賬戶開放為著力點(diǎn)，中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力的重要性上升。對(duì)于資產(chǎn)來說，全球貨幣體系從以美元為中心的單一體系朝著多極體系轉(zhuǎn)變，摩擦成本上升，更利好實(shí)體資產(chǎn)。

(資料圖片僅供參考)

正文

近期以人民幣進(jìn)行國(guó)際貿(mào)易結(jié)算增多，“去美元化”現(xiàn)象引起更多市場(chǎng)關(guān)注。3月28日，我國(guó)首單以人民幣結(jié)算的進(jìn)口液化天然氣（LNG）采購交易達(dá)成，此單交易是中國(guó)海油與法國(guó)道達(dá)爾能源在上海石油天然氣交易中心達(dá)成的，LNG資源來自海合會(huì)國(guó)家阿聯(lián)酋，以人民幣結(jié)算的進(jìn)口LNG成交量約6.5萬噸。

^[1]3月29日，據(jù)法新社報(bào)道，巴西政府考慮使用本幣結(jié)算與中國(guó)間的貿(mào)易，而不用美元作為中間貨幣。^[2]此前，2023年2月，伊拉克央行宣布允許以人民幣直接結(jié)算對(duì)華貿(mào)易，此前一直以美元進(jìn)行結(jié)算。^[3]2022年12月，中阿峰會(huì)提出中國(guó)將從海合會(huì)國(guó)家擴(kuò)大進(jìn)口原油、液化天然氣，加強(qiáng)油氣開發(fā)、清潔低碳能源技術(shù)合作，開展油氣貿(mào)易人民幣結(jié)算。^[4]

短期來看，“去美元化”反映了地緣政治下，以美元為中心的全球貨幣體系出現(xiàn)裂縫。2022年2月，俄烏沖突爆發(fā)以來，美國(guó)等西方國(guó)家對(duì)俄羅斯進(jìn)行了多輪金融制裁，包括凍結(jié)俄羅斯在發(fā)達(dá)國(guó)家央行的外匯儲(chǔ)備、切斷俄羅斯商業(yè)銀行的國(guó)際業(yè)務(wù)等。這些金融制裁措施降低了美元資產(chǎn)的通用性，促使一些國(guó)家反思美元儲(chǔ)備資產(chǎn)的安全性。

長(zhǎng)期來看，“去美元化”反映了美元的國(guó)際地位向美國(guó)經(jīng)濟(jì)地位收斂。1960年以來，美國(guó)在全球GDP中的占比從40%下降到25%，而美元在國(guó)際儲(chǔ)備貨幣中占比長(zhǎng)期保持在60%以上，美元的國(guó)際地位長(zhǎng)期高于美國(guó)的經(jīng)濟(jì)地位。全球化和金融化是維持美元地位的兩大因素，而目前兩個(gè)因素都在發(fā)生變化，逆全球化和去金融化將使得美元地位向美國(guó)經(jīng)濟(jì)地位收斂。

中國(guó)在全球GDP中的占比從1980年的1.6%升至2021年的18.2%，而人民幣在國(guó)際儲(chǔ)備中的占比在2021年為2.8%，兩者間的差距非常大。巴西考慮采取人民幣進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算，背景是中國(guó)已經(jīng)成為巴西第一大貿(mào)易國(guó)。

根據(jù)UN Comtrade的數(shù)據(jù)，從2000年到2022年，中國(guó)在巴西的對(duì)外貿(mào)易中占比從2.1%升至25.1%，而美國(guó)在巴西的對(duì)外貿(mào)易中占比從23.5%下降至14.8%。到2022年，中國(guó)和巴西的雙邊貿(mào)易額達(dá)到1714.9億美元。近年，人民幣貨幣互換不斷增長(zhǎng)，也反映了人民幣國(guó)際化不斷進(jìn)步。從2008年到2022年，人民幣貨幣互換規(guī)模從1800億元增加至近4萬億元。

與其他幾個(gè)主要國(guó)際貨幣相比，人民幣國(guó)際化有比較大的空間。結(jié)算貨幣方面，根據(jù)環(huán)球銀行金融電信協(xié)會(huì)（SWIFT）的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2023年2月人民幣位列SWIFT全球第五大結(jié)算貨幣，占比為2.19%，在美元（41.1%）、歐元（36.43%）、英鎊（6.58%）、日元（2.98%）之后。

計(jì)價(jià)貨幣方面，國(guó)際清算銀行數(shù)據(jù)顯示，2022年四季度人民幣計(jì)價(jià)的國(guó)際債券占比為0.63%，與美元（47.83%）、歐元（36.29%）相比差距較大。儲(chǔ)備貨幣方面，根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織數(shù)據(jù)，至2022年四季度，人民幣在全球儲(chǔ)備貨幣中的占比2.69%，和美元（58.36%）、歐元（20.47%）、日元的（5.51%）和英鎊（4.95%）還有較大差距。

在逆全球化與去金融化的宏觀大背景下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力對(duì)人民幣國(guó)際化的意義上升。促進(jìn)人民幣國(guó)際化，不必一切以資本賬戶開放為著力點(diǎn)，要更加重視實(shí)體經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)力和科技創(chuàng)新，以貿(mào)易和實(shí)體投資的伙伴關(guān)系為抓手促進(jìn)中國(guó)與其他國(guó)家在支付和金融領(lǐng)域的合作。

對(duì)于資產(chǎn)來說，全球貨幣體系從以美元為中心的單一體系朝著多極體系轉(zhuǎn)變，摩擦成本上升，更利好實(shí)體資產(chǎn)。1971年，布雷頓森林體系解體，全球貨幣體系脫錨。貨幣體系轉(zhuǎn)換過程中，交易成本上升，從而引起滯脹。黃金價(jià)格從1970年的35美元每盎司升至1980年的600美元每盎司以上。

相對(duì)于權(quán)益資產(chǎn)，實(shí)體資產(chǎn)的回報(bào)率在二十世紀(jì)七十年代更有吸引力。美國(guó)房地產(chǎn)的年均回報(bào)在二十世紀(jì)七十年代達(dá)到14%，超過了權(quán)益資產(chǎn)和政府債券的回報(bào)率。作為對(duì)比，在貨幣體系較為穩(wěn)定的二十世紀(jì)六十年代和八十年代，實(shí)體資產(chǎn)的收益率相對(duì)權(quán)益資產(chǎn)并不占優(yōu)。

圖表 1：美元地位高于美國(guó)經(jīng)濟(jì)地位

資料來源：Eichengreen, Chitu, and Mehl (2016)，國(guó)際貨幣基金組織，世界銀行，中金公司研究部

圖表 2：中國(guó)經(jīng)濟(jì)地位高于人民幣地位

資料來源：國(guó)際貨幣基金組織，世界銀行，中金公司研究部

圖表 3：巴西進(jìn)出口占比

資料來源：UN Comtrade，中金公司研究部

圖表 4：全球支付貨幣占比（2023年2月）

資料來源：Swift，中金公司研究部

圖表 5：債券計(jì)價(jià)貨幣占比（2022 年四季度）

資料來源：BIS，中金公司研究部

圖表 6：全球儲(chǔ)備貨幣占比（2022 年四季度）

資料來源：國(guó)際貨幣基金組織，中金公司研究部

圖表 7：央行人民幣貨幣互換規(guī)模

資料來源：iFinD，中金公司研究部

圖表 8：美國(guó)資產(chǎn)回報(bào)率

資料來源：Jordà, ò., Knoll, K., Kuvshinov, D., Schularick, M., & Taylor, A. M. (2019). The rate of return on everything, 1870–2015. The Quarterly Journal of Economics, 134(3), 1225-1298.，中金公司研究部

本文節(jié)選自中金公司《“去美元化”是“去金融化”的一個(gè)體現(xiàn)》，原文作者：?黃亞東、張文朗、黃文靜、段玉柱、周彭

黃亞東 SAC 執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0080121080127

張文朗 SAC 執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

黃文靜 SAC 執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0080520080004 SFC CE Ref：BRG436

段玉柱 SAC 執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0080521080004

周? 彭 SAC 執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0080521070001 SFC CE Ref：BSI036

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