核心觀點(diǎn)：

1、從企業(yè)供給端來講，白酒行業(yè)是個典型的高盈利能力加上高周轉(zhuǎn)的行業(yè)，也就代表這個行業(yè)始終是一個非常高的投資回報率的行業(yè)。

(資料圖片)

2、高端白酒本身體現(xiàn)的是人的自我價值實(shí)現(xiàn)，它是基于心理需求方面的尊重。只要這塊隨著大家的收入水平提高，隨著大家自我定位提高，我覺得價值水平自然而然就會提升。所以它長期都是跑贏通脹，或者跑贏經(jīng)濟(jì)的。

3、經(jīng)歷幾輪的預(yù)期起起落落，白酒板塊經(jīng)歷了一個新的周期，當(dāng)前應(yīng)該是去年四季度過度超跌的一個估值修復(fù)，修復(fù)到一個正常水平。但是我們目前對業(yè)績預(yù)期不是很高，所以估值也不算太高，基本算是一個合理狀態(tài)。

4、如果我們的經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步改善，消費(fèi)進(jìn)一步復(fù)蘇，業(yè)績?nèi)绻軌虺掷m(xù)有改善，我們的估值也有望進(jìn)一步抬高。因?yàn)閺拈L遠(yuǎn)一點(diǎn)來講，市場上一些龍頭公司的估值水平目前還有空間。

5、啤酒板塊，從2017、2018、2019年開始我們就非常看好，我們認(rèn)為也沒有結(jié)束，所以這幾年啤酒行業(yè)的主升邏輯是非常之強(qiáng)勁的。還會繼續(xù)，而且也不能說這一輪提價就結(jié)束了。

4月4日，華創(chuàng)證券研究所所長、大消費(fèi)組組長董廣陽在《上證零距離》對消費(fèi)板塊進(jìn)行分析和展望，作出以上判斷。

以下是投資作業(yè)本（微信ID：touzizuoyeben）整理的精華內(nèi)容，分享給大家：

白酒仍然是最好的投資板塊之一

我認(rèn)為整個消費(fèi)板塊，尤其是白酒板塊，是基于中國的這么大的人口基數(shù)的需求，以及行業(yè)自身的獨(dú)特商業(yè)模式。這兩點(diǎn)其實(shí)沒有變化，即使變化也是非常微小的、漸進(jìn)的變化，是一個升級的變化。

所以在這樣的基礎(chǔ)上，我覺得整個板塊投資價值還是在的。

確實(shí)對于白酒，從需求方面，人口是一個漸進(jìn)老齡化的過程，很多人的消費(fèi)習(xí)慣已經(jīng)養(yǎng)成，它并不會快速消失，它會一直持續(xù)而且慢慢升級，可能喝的少了，但是喝的還是會越來越好。

從中國白酒來講，對滿足這種需求的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能其實(shí)并不過剩，甚至還是稀缺的?？赡茈A段性的偶爾一兩年會稍微多一點(diǎn)，但是總體來講還是稀缺的。

所以從這方面來看需求不成問題，從企業(yè)供給端來講，這個行業(yè)是個典型的高盈利能力加上高周轉(zhuǎn)的行業(yè)，也就代表這個行業(yè)始終是一個非常高的投資回報率的行業(yè)。

放眼全中國或全世界的各種經(jīng)濟(jì)，對各個行業(yè)來講，全世界的經(jīng)濟(jì)在發(fā)展，大家收入水平在提高，全球各種資產(chǎn)在通脹，因?yàn)槎荚谕斗咆泿?，能夠跑贏通脹的資產(chǎn)里面有幾個？優(yōu)質(zhì)的很少，所以長期來講是很少的。

對于白酒資產(chǎn)，因?yàn)楦叨税拙票旧眢w現(xiàn)的是人的自我價值實(shí)現(xiàn)，它是基于心理需求方面的尊重。只要這塊隨著大家的收入水平提高，隨著大家自我定位提高，我覺得價值水平自然而然就會提升。所以它長期都是跑贏通脹，或者跑贏經(jīng)濟(jì)的。

如果從基本的邏輯來講，投資應(yīng)該投在一個能夠長期跑贏通脹的行業(yè)，最好是投資在一個跑贏通脹還很多，基本上不太需要能夠穿越周期的板塊公司里面。

所以從這個角度來講，我覺得本質(zhì)的邏輯就在這里，它仍然是一個非常好的投資板塊，可以說是最好的投資板塊之一。

從海外看也是這樣，海外的奢侈品、烈性酒，當(dāng)然這類公司仍然是全世界各個板塊里面相對表現(xiàn)比較好的板塊，所以我覺得要這一點(diǎn)要有信心。

白酒當(dāng)前的股值水平屬于合理狀態(tài)

首先我認(rèn)為白酒當(dāng)前的股值水平屬于合理狀態(tài)，因?yàn)樵?017、2018年開始，2019年到2021年初這樣一個過程，是整個藍(lán)籌核心資產(chǎn)一個非常大的估值提升過程。這個過程有他自身業(yè)績比較好的表現(xiàn)，同時也有整個估值水平的提高。

這個估值水平提高既有國內(nèi)資金對核心資產(chǎn)的追捧，也有海外資金對國內(nèi)資產(chǎn)的追捧，就是大家重新定位這些公司的估值。因?yàn)橐郧翱赡苄袠I(yè)波動要大一點(diǎn)，估值要低一點(diǎn)，跟國外又沒有流通。

在那段時間里，大家認(rèn)識到國內(nèi)核心增長速度、增長能力以及跟國外的消費(fèi)資產(chǎn)或者核心資產(chǎn)比較，我們有性價比優(yōu)勢。所以相當(dāng)于國內(nèi)國外把估值模式、估值方法開始驅(qū)動的一個過程。

所以當(dāng)時到2021年初的時候，我也認(rèn)為有點(diǎn)過度提前預(yù)支了一些空間，因?yàn)楫吘巩?dāng)時的估值水平不低，基本上從價值投資的角度再往上漲太多，我們覺得也不太現(xiàn)實(shí)，而且市場剛好也做出了調(diào)整。

到今天來講，我覺得經(jīng)歷幾輪的預(yù)期起起落落。尤其經(jīng)過去年下半年（如四季度）一輪，十月份有一波暴跌，這樣一次情緒的宣泄應(yīng)該把所有不堅定的投資者都打擊了一番，堅定投資者就扛住了。

在這樣一個情緒宣泄之后，我覺得我們的板塊經(jīng)歷了一個新的周期，當(dāng)前應(yīng)該是去年四季度過度超跌的一個估值修復(fù)，修復(fù)到一個正常水平。但是我們目前對業(yè)績預(yù)期不是很高，所以估值也不算太高，基本算是一個合理狀態(tài)。

如果我們的經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步改善，消費(fèi)進(jìn)一步復(fù)蘇，業(yè)績?nèi)绻軌虺掷m(xù)有改善，我們的估值也有望進(jìn)一步抬高。因?yàn)閺拈L遠(yuǎn)一點(diǎn)來講，市場上一些龍頭公司的估值水平目前還有空間。

經(jīng)濟(jì)恢復(fù)會使高端和中高端酒都起來

頭部企業(yè)的溢價能力越來越強(qiáng)，整個行業(yè)在集中，他的品牌力、對消費(fèi)者的粘性越來越高，所以他對渠道溢價能力在不斷增強(qiáng)，使得他對下游渠道的溢價能力增強(qiáng)之后，業(yè)績穩(wěn)定性在不斷提高。

所以即使在去年疫情的情況下，以茅臺為代表的這些龍頭公司業(yè)績?nèi)匀槐憩F(xiàn)不錯，五糧液、汾酒、洋河這些業(yè)績表現(xiàn)都不錯，當(dāng)然這個不錯也是建立在對渠道的溢價能力上面。

也就是，只要扛過像去年四季度最悲觀的時期，對消費(fèi)場景最缺失的時期，只要扛過來并且能夠比較及時的把消費(fèi)場景重新打開，像今年一季度以來這樣，那他的報表就不會出現(xiàn)大波動。所以我們估計今年開始，當(dāng)然他也不會很快，但他仍然會維持這種相對穩(wěn)定的狀態(tài)。

關(guān)于高端酒和區(qū)域酒這種表現(xiàn)，像去年這種情況下，因?yàn)橄M(fèi)場景的缺失，以及大家對消費(fèi)信心的影響、擔(dān)憂，所以總體來講是全部受損，但高端酒略好一點(diǎn)。在一放開的時候比較典型的情況是，第一，酒是一個社交品。既然是社交品，一放開后，我們過去缺失了大半年的社交首先就要恢復(fù)。

所以作為社交媒介的酒馬上就恢復(fù)的比較快，尤其是高端酒。因?yàn)楸旧砀叨司频南M(fèi)者收入沒受太大影響，或者即使受到影響，他這點(diǎn)酒的價格還是消費(fèi)得起的，他的消費(fèi)習(xí)慣并沒有太大影響，所以他恢復(fù)的很快。

區(qū)域酒跟區(qū)域疫情沖擊，在開放之后大量返鄉(xiāng)的因素有關(guān)。區(qū)域酒表現(xiàn)好的都是當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)比較好，同時返鄉(xiāng)的人比較多，所以區(qū)域的表現(xiàn)就比較強(qiáng)。關(guān)于中檔酒，因?yàn)樗M(fèi)里面一部分是比如朋友消費(fèi)的社交消費(fèi)，另外一部分是商務(wù)消費(fèi)，所以這塊恢復(fù)的慢一點(diǎn)，因?yàn)楫吘乖?、3月份之前，還是以春節(jié)消費(fèi)為主。

所以那段時間就看到高端酒和區(qū)域酒表現(xiàn)更好，如果經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，高端酒會起來，中高端酒也會起來，應(yīng)該是全面都有所恢復(fù)。

啤酒行業(yè)的主升邏輯還會繼續(xù)

啤酒板塊，從2017、2018、2019年開始我們就非常看好，我們認(rèn)為也沒有結(jié)束，所以這幾年啤酒行業(yè)的主升邏輯是非常之強(qiáng)勁的。

最大的一個就是啤酒行業(yè)在2017年以前經(jīng)歷了20年的價格戰(zhàn)，從90年代開始到二零一幾年，因?yàn)槠【菩袠I(yè)是一個相當(dāng)于制造型行業(yè)，剛開始算是個舶來品，所以大家瘋狂的擴(kuò)張產(chǎn)能，搶市場份額，結(jié)果就是最后不斷打價格戰(zhàn)。這個行業(yè)其實(shí)均價長期沒有提升，產(chǎn)品品質(zhì)長期處于一個低麥芽度，低酒精度，像水一樣口感的東西。

但是隨著2015、2016、2017年之后，一方面需求端在發(fā)生變化，對于啤酒像過去水一樣的感覺，消費(fèi)者想要更好的產(chǎn)品，想要真的像國外一樣好的啤酒。所以啤酒企業(yè)再打價格戰(zhàn)，消費(fèi)者也不買單，這是一個重大改變。

第二個就是啤酒企業(yè)也意識到再打價格戰(zhàn)還是虧損，甚至進(jìn)一步虧損，那就轉(zhuǎn)向。過去打價格戰(zhàn)很多的工廠是虧損的，那我把該虧損的工廠關(guān)掉，著力于提高產(chǎn)品，就是從價格戰(zhàn)，2017、2018年之后，真正進(jìn)入價值戰(zhàn)，就是價值不斷提升的過程。

所以啤酒行業(yè)在那一年開始，噸價幾乎每年以5%左右的價格增長。

這對普通制造型的大眾品消費(fèi)品來講是很難的，因?yàn)槠胀ù蟊娖肪褪莾r格競爭、互相博弈的行業(yè)。一般它的價格每年增長速度可能就在2%~3%，跟通脹差不多，但是如果出現(xiàn)5%，說明這個行業(yè)內(nèi)在的升級非常強(qiáng)勁。

而且這確實(shí)是從2018、2019年開始一直延續(xù)到現(xiàn)在，像重慶啤酒、珠江啤酒、青島啤酒、華潤啤酒都在輪番演繹。甚至到去年底、到今年初，像燕京啤酒都開始非常明顯的改變。

我們認(rèn)為這個行業(yè)還會繼續(xù)，而且也不能說這一輪提價就結(jié)束了。因?yàn)樯厦嫣旎ò甯叩膸ь^投資企業(yè)還會把行業(yè)進(jìn)一步往上爬，帶來新一輪整體價值往上走，就是從一個簡單的制造型飲料轉(zhuǎn)化成真正定位成酒的消費(fèi)品。

這樣它的品牌價值投資回報率各方面會很明顯的跟國外對齊，新匯編的投資規(guī)律很好的行業(yè)。

董廣陽 從業(yè)證書編號：S0360518040001

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本文作者：褚倩 來源：投資作業(yè)本

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