央行公告稱，為維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理充裕，6月13日以利率招標(biāo)方式開展20億元7天期逆回購操作，中標(biāo)利率1.9%，上次為2.0%，OMO降息10bp。

【資料圖】

我們對本次降息點(diǎn)評如下：

當(dāng)前背景：經(jīng)濟(jì)環(huán)比下行壓力加大+實(shí)體融資需求偏弱+地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)升溫，降息成為政策的可選項(xiàng)。本次降息屬于“情理之中、意料之外”：

1）當(dāng)前我國處于經(jīng)濟(jì)環(huán)比下行壓力加大+實(shí)體融資需求偏弱+地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)升溫的宏觀環(huán)境當(dāng)中，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能不足，需要政策出手支撐。降息是政策的可選項(xiàng)，上周五市場的降息預(yù)期就已開始明顯升溫，降息落地實(shí)屬情理之中。

2）但降息時(shí)點(diǎn)和方式似乎有些“出人意料”。一方面，市場預(yù)期和博弈的主流為MLF降息，本次降息時(shí)點(diǎn)領(lǐng)先于MLF續(xù)作時(shí)點(diǎn)，且方式上是直接調(diào)降OMO利率，此為“出人意料”之一；另一方面，之前市場部分投資者判斷6月降息條件不成熟，降息概率不大，降息的時(shí)間窗口可能要等到7-8月份，此次降息時(shí)點(diǎn)明顯領(lǐng)先于這部分投資者的判斷，此為“出人意料”之二。

本次降息可能指向?qū)嶓w融資需求弱于政策預(yù)期，OMO降息可能是比MLF降息更大的利好。從近兩次的經(jīng)驗(yàn)來看，央行降息往往選擇MLF續(xù)作時(shí)點(diǎn)，方式為MLF與OMO利率同步調(diào)降（參考2022年1月、8月）。當(dāng)前已臨近MLF續(xù)作時(shí)點(diǎn)，央行卻直接調(diào)降OMO利率，這可能指向：

1）當(dāng)前實(shí)體融資需求明顯弱于政策預(yù)期；

2）降息似乎已刻不容緩。因此，我們認(rèn)為對于債市來說，本次OMO降息可能是比MLF降息更大的利好。

后續(xù)利率體系的同步下移是大勢所趨。投資回報(bào)率整體下降要求成本體系亦整體調(diào)降，這可能意味著后續(xù)利率體系的同步下移是大勢所趨。

6月MLF、LPR跟隨OMO利率同步調(diào)降是大概率事件（LPR的調(diào)降幅度甚至可能不止10bp），后續(xù)系統(tǒng)調(diào)降存款利率的概率也在增加。

但本次降息后的主要關(guān)注點(diǎn)仍應(yīng)落在后續(xù)實(shí)體融資需求能否出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性回升。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行的核心原因在于資產(chǎn)負(fù)債利差的壓縮：

1）居民部門對于投資回報(bào)和未來收入的預(yù)期均明顯下降，杠桿水平不升反降；

2）地產(chǎn)及地方政府債務(wù)壓力背景下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資回報(bào)率不足，企業(yè)部門加杠桿的意愿也不強(qiáng)。降息可以通過降低負(fù)債成本的方式拉開資產(chǎn)負(fù)債利差，在一定程度上有助于實(shí)體融資需求的回升。但要想扭轉(zhuǎn)企業(yè)和居民部門的預(yù)期，仍需進(jìn)一步的穩(wěn)增長政策配合，如財(cái)政政策、產(chǎn)業(yè)政策、地產(chǎn)政策等。

本次降息未必是利多出盡，后續(xù)曲線大概率沿著“牛陡-牛平”的方向演繹。10bp的降息可能仍難以根本性扭轉(zhuǎn)當(dāng)前實(shí)體融資需求偏弱、企業(yè)和居民部門預(yù)期不強(qiáng)的現(xiàn)狀，本次降息未必是利多出盡，后續(xù)貨幣政策進(jìn)一步寬松仍然可期，利多出盡要看到實(shí)體融資需求的實(shí)質(zhì)性回升。

降息有助于曲線陡峭化，長債的下行空間亦被打開，后續(xù)曲線大概率沿著“牛陡-牛平”的方向演繹。

本文作者：?黃偉平（S0190514080003）、劉哲銘（S0190523050004）等，來源：興證固收研究，原文標(biāo)題：《OMO降息，利多出盡了嗎？》

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