岸田文雄擔(dān)任日本首相后便發(fā)布了“新資本主義”經(jīng)濟(jì)政策的實(shí)行計(jì)劃草案，將重點(diǎn)放在刺激經(jīng)濟(jì)、教育以及科學(xué)技術(shù)上。

【資料圖】

針對“新資本主義”，日本政府在這一年間開了大大小小十多場的研討會(huì)，并于今年6月6日公布了經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略的修改草案，稱為"新資本主義執(zhí)行計(jì)劃"，想要進(jìn)一步改善勞動(dòng)市場并促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。

有日本專家認(rèn)為，岸田文雄的“新資本主義”體現(xiàn)了一種態(tài)度：既要最大限度地發(fā)揮市場活力，同時(shí)又要在必要方面加強(qiáng)政府干預(yù)。“資本主義”一詞意味著重視市場機(jī)制，而“新”的表述則透露出對政府作用的期待。

摩根士丹利經(jīng)濟(jì)學(xué)家Robert Alan Feldman6月11日發(fā)布報(bào)告稱“新型資本主義”的主要目標(biāo)與七十年來主導(dǎo)日本政策的目標(biāo)完全一致，其中一個(gè)最重要的方面就是——重塑日本經(jīng)濟(jì)繁榮，使日本經(jīng)濟(jì)走出通縮陷阱。

盡管目標(biāo)相同，但在日本國內(nèi)人口結(jié)構(gòu)持續(xù)惡化與國外地緣政治的持續(xù)壓力下，對日本政府的能力要求正隨時(shí)代發(fā)生變化，F(xiàn)eldman指出，日本想要實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)缺乏一些必要的能力，須從下列四個(gè)方面努力：

（1）加速新技術(shù)的傳播；(2) 使勞動(dòng)力市場更加靈活；(3)進(jìn)一步改善公司和公共部門的治理；(4) 使基本收支高于凈利息支出，來提高日本的財(cái)政效率。

加速新技術(shù)的傳播

大摩認(rèn)為，日本在認(rèn)識(shí)問題以及創(chuàng)造/收集技術(shù)解決方案方面表現(xiàn)出色，但在建立共識(shí)以及后續(xù)采取行動(dòng)方面卻表現(xiàn)的非常拖延：

經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型取決于技術(shù)的快速傳播。這個(gè)過程有四個(gè)部分：

（a）認(rèn)識(shí)：認(rèn)識(shí)到問題的存在；(b) 技術(shù)：尋找或開發(fā)一種技術(shù)來解決問題；(c) 達(dá)成共識(shí)：建立使用該技術(shù)的共識(shí)；（d）行動(dòng)：迅速實(shí)施該技術(shù)。

日本大企業(yè)最高決策層的決策機(jī)制呈金字塔形結(jié)構(gòu) ，其特征為，以社長為核心的常務(wù)童事會(huì)是企業(yè)的最高決策機(jī)構(gòu)，從以常務(wù)董事會(huì)為主體的各類決策方式所占比率來看：

以社長為核心的決策方式占28.9%；由社長參考董事成員意見最終拍板的決策方式占49.0%；尊重多數(shù)常務(wù)董事成員意見的決策方式占21.3%。

摩根士丹利指出，從上述數(shù)據(jù)可以看出，日本公司社長在制定目標(biāo)和做出決策方面的權(quán)力遠(yuǎn)低于其他國家。中層管理人員的權(quán)力要大得多，他們可以利用消極抵抗來阻礙決策和變革，同時(shí)，日本的終身雇傭制也使得社長對不合作員工的議價(jià)能力下降。

而這一點(diǎn)在大摩看來是公司治理層面的很大問題，當(dāng)中層管理人員對采用或推廣新技術(shù)有很大的發(fā)言權(quán)時(shí)，就會(huì)使公司出現(xiàn)一種避免創(chuàng)新的傾向，建立共識(shí)需要高層的積極領(lǐng)導(dǎo)：

商業(yè)世界中一個(gè)有趣的失敗是，柯達(dá)無法將其首先開創(chuàng)的技術(shù)--數(shù)碼相機(jī)商業(yè)化，原因在于，柯達(dá)公司擔(dān)心其極為成功且利潤極高的膠片業(yè)務(wù)會(huì)被數(shù)碼相機(jī)“吃掉”。在這種情況下，公司的慣性妨礙了快速適應(yīng)新技術(shù)。

有句很有名的話可以總結(jié)這個(gè)情況："當(dāng)一個(gè)人的工資與創(chuàng)新的決定息息相關(guān)時(shí)，他可能會(huì)下意識(shí)地拒絕接受或理解這個(gè)決定。"

使勞動(dòng)力市場更加靈活

雖然“終生雇傭”近來出現(xiàn)動(dòng)搖的跡象，但在日本這一思想依然根深蒂固，日本員工的跳槽頻率遠(yuǎn)不及西方國家。摩根士丹利指出，日本現(xiàn)階段仍需進(jìn)一步改善勞動(dòng)力市場的流動(dòng)的速度，這是技術(shù)傳播所必不可少的條件。

摩根士丹利指出，認(rèn)為“終身雇傭制”所依賴的經(jīng)濟(jì)學(xué)已經(jīng)瓦解：

傳統(tǒng)“終身雇傭”制度下，其代表的終身就業(yè)經(jīng)濟(jì)可行性取決于兩個(gè)因素：基于年齡的工資體系和基于年齡的生產(chǎn)力狀況呈倒U型。在工作的最初幾年（A），工資超過生產(chǎn)力，因此一定程度上意味著公司在投資員工。

隨著員工在工作上學(xué)到的技能，生產(chǎn)力開始超過工資（B），公司獲得了投資的回報(bào)。

然而，由于公司對于員工新技能的激勵(lì)不足，生產(chǎn)力開始下降；到了一定年齡后，擁有過時(shí)技能的員工產(chǎn)力會(huì)下降到工資以下（C）。受法律的限制，公司不能在退休年齡之前解雇低生產(chǎn)力的工人，否則會(huì)有相當(dāng)大的法律和聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)。

對公司來說，當(dāng)公司對年輕工人的投資（A）和對接近退休的工人的凈成本（C）加起來小于中間年份的超額生產(chǎn)力（B）時(shí)，終身雇傭制對公司來說很劃算。

但現(xiàn)在情況很顯然不是這樣，新技術(shù)的出現(xiàn)使得情況逆轉(zhuǎn)，年輕人可以更快的學(xué)習(xí)掌握新技術(shù)，因此生產(chǎn)力狀況向左移動(dòng)（見圖2）。突然間，終身雇傭制的經(jīng)濟(jì)瓦解了——有了新技術(shù)的加持，C區(qū)就大了許多。

“日本勞動(dòng)力市場的最大問題是，頑固地堅(jiān)持按資歷支付工資，”日本著名戰(zhàn)略家和投資者Jesper Koll此前告訴CNN，“如果引入真正的基于績效的薪酬，將會(huì)出現(xiàn)更多的工作流動(dòng)和晉升?！?/p>

摩根士丹利指出，如果隨著技術(shù)（尤其是IT技術(shù)）加速發(fā)展，終身雇傭制所造成的問題只會(huì)越來越嚴(yán)重。因此發(fā)現(xiàn)問題的企業(yè)正在雇用更多的中層員工，并加強(qiáng)對稀缺技能的內(nèi)部培訓(xùn)計(jì)劃。工資競爭正在上升，現(xiàn)在日本面臨的第二個(gè)問題就出現(xiàn)了——?jiǎng)趧?dòng)力短缺：

人口統(tǒng)計(jì)學(xué)表明，勞動(dòng)力短缺的情況將繼續(xù)惡化。首先，20-69歲年齡段的人數(shù)在2022-2032年的十年間可能會(huì)再減少超400萬。第二，該年齡段人口的平均年齡將可能上升約1.4歲，而2012-22年的平均年齡則持平。

而勞動(dòng)參與率中的性別差距已經(jīng)顯著縮小（見圖3），這意味著進(jìn)一步提高女性參與率可能無法緩解勞動(dòng)力短缺問題。

而在關(guān)于如何實(shí)施“新資本主義”時(shí)，岸田文雄強(qiáng)調(diào)了“對人的投資”，他指出，日本面臨勞動(dòng)力減少的問題，因此勞動(dòng)力必須創(chuàng)造更高的附加價(jià)值、提高勞動(dòng)生產(chǎn)率。尤其是，要在數(shù)字化、脫碳化等重大變革中創(chuàng)新，人最重要。為此，需要在流量和存量兩方面增加對人的投資：

流量方面，將引入加薪（優(yōu)惠）稅制等，形成官民合作的加薪社會(huì)氛圍。如果工資不增長，就無法促進(jìn)消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)增長；存量方面，一是要增強(qiáng)職業(yè)培訓(xùn)、終身教育等方面的投資，二是要促進(jìn)理財(cái)模式“從儲(chǔ)蓄到投資”的轉(zhuǎn)換，增加國民財(cái)富。

摩根士丹利指出，簡而言之，再學(xué)習(xí)的能力已經(jīng)逐步成為日本勞動(dòng)力市場的一個(gè)關(guān)鍵因素，但日本員工在學(xué)習(xí)能力方面正落后于其他國家：

在經(jīng)合組織2019年的統(tǒng)計(jì)中，日本在6個(gè)類別中的得分都低于平均水平。日本政府認(rèn)識(shí)到了這些問題：在岸田文雄的新資本主義計(jì)劃中，一個(gè)為期三年的4000億日元（30億美元）的分配預(yù)算是一個(gè)關(guān)鍵特征，目標(biāo)為重新培訓(xùn)約100萬人。

摩根士丹利指出，日本將如何解決持續(xù)惡化的的勞動(dòng)力短缺問題？對于公司來說，應(yīng)該做到——增加在職培訓(xùn)和外部培訓(xùn)，同時(shí)提高工資：

第一個(gè)對策是增加在職培訓(xùn)和提供給員工的外部培訓(xùn)，甚至是非正式員工。這些措施既解決了留住員工的問題，也解決了技能差距的問題。

第二個(gè)對策是提高工資，事實(shí)上，日企與工會(huì)的工資談判初步結(jié)果上月出爐，日本大企業(yè)在今年春季為員工加薪3.91%，創(chuàng)下近30年來的最高水平。通過這些，企業(yè)希望增加留住人才和提高技能。

岸田文雄已多次向企業(yè)施壓，呼吁他們漲薪，幫助日本家庭應(yīng)對通脹上行。

他希望今年將最低工資標(biāo)準(zhǔn)從961日元（約合48.5元人民幣）提高到1000日元，漲幅為4.2%。此外，他還主張對漲薪的公司給予稅收減免。

摩根士丹利認(rèn)為，在技術(shù)大變革的時(shí)代，對日本公司來說，裁員問題是不可避免的。而對于日本而言，問題的關(guān)鍵不在于勞動(dòng)補(bǔ)償本身，而在于圍繞著離職的復(fù)雜、漫長和不確定的過程。因此，日本需要進(jìn)行勞動(dòng)改革，使勞資糾紛的問題變得更簡單。

進(jìn)一步改善公司和公共部門的治理

摩根士丹利說，今年以來，各大公司部門的管理已經(jīng)取得了很大的進(jìn)步，但仍需更加關(guān)注財(cái)務(wù)效率和業(yè)務(wù)組合及內(nèi)部程序的靈活性，特別是人力資源：

但在許多情況下仍然受到遺留規(guī)則、孤立結(jié)構(gòu)以及選舉與公共需求的緊迫性之間不相容機(jī)制的制約。

第一部分是通過（1）在傳統(tǒng)支出領(lǐng)域（醫(yī)療、養(yǎng)老金、福利）使用技術(shù)和（2）改變其他領(lǐng)域的規(guī)則（提高養(yǎng)老金領(lǐng)取年齡）來降低成本。

第二部分是利用節(jié)省下來的資金投資于新的需求（再培訓(xùn)、研發(fā)），并實(shí)現(xiàn)足夠大的基本盈余以穩(wěn)定債務(wù)/GDP比率。在 "進(jìn)展指標(biāo) "部分，我們概述了這四項(xiàng)舉措的現(xiàn)狀，并列出了新的大戰(zhàn)略中進(jìn)一步進(jìn)展的潛在跡象。

繼續(xù)實(shí)施新的大戰(zhàn)略的措施可能會(huì)特別擾亂五個(gè)行業(yè)：（1）能源，（2）農(nóng)業(yè)，（3）醫(yī)療保健，（4）人工智能/信息技術(shù)，以及（5）教育

摩根士丹利指出，為了在中長期內(nèi)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)增長并提高企業(yè)價(jià)值，不僅需要在損益表上關(guān)注銷售額和利潤水平，更需要在資產(chǎn)負(fù)債表上關(guān)注資本成本和資本盈利能力：

從市凈率PB的公式可以知道，當(dāng)凈資產(chǎn)收益率（ROE）大于資本成本（r）時(shí)，PB大于1，即股票的價(jià)格高于每股凈資產(chǎn)。

反之，當(dāng)凈資產(chǎn)收益率小于資本成本時(shí)，則會(huì)出現(xiàn)破凈的情況。這也是為何東證交易所強(qiáng)調(diào)上市公司的高管需要熟悉公司的資本成本與資本收益，并通過提升資本效率來提升公司估值的原因。

安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)推動(dòng)公司治理改革，《伊藤報(bào)告》應(yīng)運(yùn)而生，《伊藤報(bào)告》后，ROE指標(biāo)在日股市場受到前所未有的關(guān)注?！兑撂賵?bào)告》為一直以來的沒有明確目標(biāo)值的ROE指出了方向與依據(jù)。?

此后，日本政府及相關(guān)機(jī)構(gòu)推出了一系列配套措施，包括公司治理改革、全面引入外部董事、機(jī)構(gòu)投資者的盡職介入、信息披露制度的完善等。

在此背景下，越來越多的上市公司制定了明確的ROE目標(biāo)并向股東大會(huì)作出說明，大量持股的機(jī)構(gòu)投資者也更積極地參與監(jiān)督上市公司的效率提升。日本企業(yè)難以再繼續(xù)漠視股東和投資者的利益，很多一向在經(jīng)營中“不求有功但求無過”的企業(yè)不得不重新審視其以往的經(jīng)營思路，經(jīng)營效率提升的壓力愈來愈緊迫。

摩根士丹利指出，《伊藤報(bào)告》的第三版已經(jīng)出版，其重點(diǎn)是可持續(xù)性目標(biāo)和企業(yè)治理之間的一致性。非財(cái)務(wù)信息披露是一個(gè)關(guān)鍵因素，重點(diǎn)是人力資本：

前兩份伊藤報(bào)告中還有未完成的項(xiàng)目，特別是在資產(chǎn)效率方面。日本交易所最近發(fā)布的指導(dǎo)方針鼓勵(lì)?"企業(yè)提高PBR，確保RoE超過資本成本。而人力資本是新的伊藤報(bào)告中的重點(diǎn)。

日本政府的財(cái)政整頓

摩根士丹利指出，現(xiàn)在債務(wù)問題是日本政府亟待解決的，如今，日本國債的總量為1207萬億日元，占GDP的266%，這個(gè)債務(wù)占經(jīng)濟(jì)的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過正常國家：

2020年日本政府杠桿率達(dá)262%、位列發(fā)達(dá)國家第一；巨額債務(wù)滾續(xù)主由“債務(wù)貨幣化”政策所致，日央行一方面長期實(shí)施極低的利率政策，降低付息壓力；另一方面加大力度購買國債，截至2022年日央行持有國家債務(wù)比例近45%。

針對債務(wù)問題，日本也曾嘗試采取“開源節(jié)流”方式化解，但均未有理想效果。1990年以來，日本致力于降低地方政府的財(cái)政依賴以控制中央債務(wù)規(guī)模，但其“三位一體式改革”由于政治阻力等因素，并未降低地方財(cái)政對中央政府的依賴；而消費(fèi)稅率雖陸續(xù)提升至10%，但內(nèi)需低迷下，近年消費(fèi)稅收入對總稅收比重已明顯下滑。

摩根士丹利認(rèn)為，要同時(shí)實(shí)現(xiàn)債務(wù)穩(wěn)定和新資本主義，就需要制定將增稅和減支相結(jié)合的戰(zhàn)略：

由于全球通貨緊縮和日本自身的經(jīng)常賬戶盈余，日本二十年來一直能夠躲避這個(gè)問題。通貨膨脹已經(jīng)結(jié)束，日本的經(jīng)常賬戶盈余也小了很多。日本實(shí)現(xiàn)其愿望的能力將部分取決于其財(cái)政改革的能力。

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