（一）日本經(jīng)濟(jì)修復(fù)的共性與特性：這一次通脹預(yù)期更強(qiáng)，加杠桿意愿更高

（二）什么促成了日本經(jīng)濟(jì)的修復(fù)？財(cái)政力度、政策導(dǎo)向與庫存回補(bǔ)

財(cái)政力度大幅上升是日本本輪修復(fù)的主因之一，疫情后日本財(cái)政刺激規(guī)模明顯高于過往四十年的水平，最新一輪財(cái)政刺激仍然在實(shí)施當(dāng)中。疫情后，日本的財(cái)政支出占GDP比重由2019年的17%提高到2022年的26%。日本出臺了四輪大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，總計(jì)約340萬億日元，達(dá)到2019年GDP的60%。2020年4月、12月及2021年11月，日本分別推出約117萬億、74萬億和79萬億的財(cái)政支出計(jì)劃，主要用于補(bǔ)貼企業(yè)、居民以及投資等。2022年11月，為應(yīng)對通脹和能源價(jià)格上漲，日本新出臺了一輪總額約29萬億日元的財(cái)政刺激計(jì)劃，在今年1到9月期間將使家庭電費(fèi)支出削減20%。

但困擾日本經(jīng)濟(jì)的中長期矛盾依然存在。疫情后，日本老齡化加重的深層次矛盾仍未能緩解，截至2022年底，老齡化率已上升至29%；日本全要素生產(chǎn)率尚未擺脫下降趨勢，2023年3月為0.38%，低于過去十年的平均水平；其次，日本貿(mào)易依賴度高的現(xiàn)實(shí)并未改變，疫情后，日本貿(mào)易總額占GDP比重上升至39%，隨著歐美經(jīng)濟(jì)衰退壓力上升，全球總需求回落，日本出口增速也難以獨(dú)善其身，截至今年5月，日本出口增速已降至1.2%。

日本進(jìn)口依賴度高，受輸入性通脹的影響更大，進(jìn)口價(jià)格的回落可能拖累日本通脹的持續(xù)性。日本在能源、糧食等領(lǐng)域高度依賴于進(jìn)口，截至今年4月，日本能源、紡織、食品產(chǎn)品的進(jìn)口依賴度分別達(dá)到89%、50%、21%。日本通脹結(jié)構(gòu)中，食品和能源占比也更高，食品權(quán)重26%，能源權(quán)重7%。當(dāng)前，日本的能源和食品等進(jìn)口價(jià)格增速均已明顯回落，4月燃料進(jìn)口價(jià)格同比降至-16%，食品降至2%。通脹中樞能否維持在2%尚需觀察。

經(jīng)過研究，我們發(fā)現(xiàn)：

（1）本輪日本經(jīng)濟(jì)的修復(fù)表現(xiàn)出更強(qiáng)的通脹預(yù)期和更高的加杠桿意愿。當(dāng)前，日本的通脹預(yù)期已上升至5%以上，大幅高于過去二十年的平均通脹率0.2%，日本居民杠桿率已從疫情前的63%上升到去年四季度的68.2%，日本企業(yè)杠桿率已連續(xù)四個(gè)季度上升，截至2022年四季度已達(dá)到118%。

（2）日本財(cái)政刺激、政策導(dǎo)向、企業(yè)庫存回補(bǔ)與貿(mào)易條件改善促成了經(jīng)濟(jì)的回升。日本疫情后的財(cái)政刺激規(guī)模大幅高于過去四十年，且最新一輪財(cái)政刺激仍在實(shí)施當(dāng)中；日本首相岸田文雄提出“新型資本主義”，核心是提高工資增速，并達(dá)到了初步的效果；日本今年以來仍受到企業(yè)庫存回補(bǔ)的支撐；貿(mào)易條件的改善也助推了今年日本經(jīng)濟(jì)的修復(fù)。

（3）短期內(nèi)，日本經(jīng)濟(jì)可能延續(xù)修復(fù)。當(dāng)前日本經(jīng)濟(jì)仍受益于疫后消費(fèi)及服務(wù)業(yè)需求的回暖，去年10月日本全面放開疫情管理措施后，入境旅游客流量明顯上升，作為領(lǐng)先指標(biāo)的消費(fèi)者信心由30.8回升至5月的36.2，消費(fèi)信貸增速上升使汽車等耐用品消費(fèi)需求仍有韌性；企業(yè)貸款增速上升，企業(yè)設(shè)備投資對經(jīng)濟(jì)也具有支撐作用。

（4）但困擾日本經(jīng)濟(jì)的中長期矛盾依然存在。疫情后，日本老齡化程度進(jìn)一步加深，2022年日本老齡化率已上升至29%，2022年總?cè)丝跍p少達(dá)56萬人；日本全要素生產(chǎn)率尚未擺脫下降趨勢，2023年3月為0.38%，低于過去十年的平均水平；其次，日本貿(mào)易依賴度高進(jìn)一步上升，2022年達(dá)39%，能源依賴度達(dá)到80%以上，經(jīng)濟(jì)狀態(tài)易受海外影響。

（5）日本新一屆政府提振居民收入的政策措施能否長期落實(shí)也具有不確定性。日本首相岸田文雄在公布“新資本主義”政策后，雖提出促進(jìn)創(chuàng)新、改革勞動(dòng)市場等主張，但迄今仍缺乏實(shí)施細(xì)節(jié)。截至今年5月，岸田內(nèi)閣支持率已降至33%的新低。在日元匯率走弱的影響下，企業(yè)成本進(jìn)一步上漲，盈利增速回落，工資增速長期抬升的基礎(chǔ)并不牢固。

（6）日本受輸入性通脹的影響更大，進(jìn)口價(jià)格的回落可能拖累日本通脹的持續(xù)性。日本能源、食品產(chǎn)品的進(jìn)口依賴度分別達(dá)到89%和21%。通脹結(jié)構(gòu)中，食品和能源占比也更高，食品權(quán)重26%，能源權(quán)重7%。能源和食品等進(jìn)口價(jià)格增速均當(dāng)前已明顯回落，4月燃料進(jìn)口價(jià)格同比降至-16%，食品降至2%。通脹中樞能否維持在2%尚需觀察。