盡管中國的龐大且不斷增長，但仍存在巨大的供需缺口。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，2021年中國的造血干細(xì)胞移植滲透率（按造血干細(xì)胞移植接受者人數(shù)除以需要造血干細(xì)胞移植患者人數(shù)計(jì)算）僅為23.0%。巨大的未滿足的醫(yī)療需求加上不斷增長的患者基礎(chǔ)預(yù)計(jì)將推動(dòng)中國血液病醫(yī)療服務(wù)市場增長。

(相關(guān)資料圖)

1月3日，專注異基因造血干細(xì)胞移植服務(wù)市場的陸道培醫(yī)療集團(tuán)(以下簡稱：陸道培)遞表港交所，中信證券、招銀國際及麥格理為其聯(lián)席保薦人。

招股書顯示，按2021年至2030年的收入貢獻(xiàn)計(jì)算，異基因造血干細(xì)胞移植占中國造血干細(xì)胞移植服務(wù)市場的比重已經(jīng)并預(yù)計(jì)將維持在80%以上，陸道培半相合造血干細(xì)胞移植業(yè)務(wù)的市場份額超過70%。按2021年的造血干細(xì)胞移植病例數(shù)計(jì)算，陸道培于中國排名第二，且在中國的造血干細(xì)胞移植服務(wù)市場中，公司在2021年進(jìn)行的異基因造血干細(xì)胞移植數(shù)量排名第一，進(jìn)行的半相合造血干細(xì)胞移植數(shù)量排名第二。業(yè)內(nèi)規(guī)模可觀的陸道培，經(jīng)營成色如何呢？

持續(xù)擴(kuò)大的虧損

招股書顯示，陸道培醫(yī)院網(wǎng)絡(luò)目前包括首家旗艦型血液病醫(yī)院—河北燕達(dá)陸道培醫(yī)院，以及為應(yīng)對巨大患者需求并利用河北燕達(dá)陸道培醫(yī)院開發(fā)的高度標(biāo)準(zhǔn)化的高效運(yùn)營系統(tǒng)分別于2018年開始運(yùn)營的北京陸道培醫(yī)院亦莊院區(qū)及于2020年開始運(yùn)營的北京陸道培醫(yī)院順義院區(qū)，這三家醫(yī)院均已被認(rèn)定為醫(yī)療保險(xiǎn)定點(diǎn)醫(yī)療機(jī)構(gòu)。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，中國血液病醫(yī)療服務(wù)市場的市場總規(guī)模將從2021年的人民幣242億元增加到2030年的人民幣799億元，復(fù)合年增長率為14.2%。同期，中國的造血干細(xì)胞移植服務(wù)市場預(yù)期將由人民幣89.81億元增加至人民幣271.59億元，復(fù)合年增長率為13.1%，及中國血液病特檢服務(wù)市場預(yù)期將由人民幣30.38億元增長至人民幣82.79億元，復(fù)合年增長率為11.8%。

鑒于日益增長的市場需求，陸道培計(jì)劃將進(jìn)一步擴(kuò)大醫(yī)院網(wǎng)絡(luò)，于2023年之前開設(shè)上海陸道培醫(yī)院，并于2025年之前搬遷具有更大服務(wù)能力的河北燕達(dá)陸道培醫(yī)院。醫(yī)院擴(kuò)張計(jì)劃將有助于把握中國日益增長的市場需求。預(yù)計(jì)醫(yī)院擴(kuò)張將成為陸道培未來在血液病醫(yī)療服務(wù)市場實(shí)現(xiàn)增長的基石。

于往績記錄期間，公司的經(jīng)營業(yè)績主要由醫(yī)院網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張及產(chǎn)能提升發(fā)展以及相對較新醫(yī)院納入公共醫(yī)療保險(xiǎn)計(jì)劃所推動(dòng)。2020年至2022年9月30日止九個(gè)月（以下簡稱：報(bào)告期內(nèi)），公司收入分別約為11.61億元(單位：人民幣，下同)、13.7億元以及12.41億元；凈利潤分別約為虧損1.22億元、虧損4.08億元以及虧損5.12億元。營收增長的同時(shí)，公司的虧損額持續(xù)擴(kuò)大。

陸道培醫(yī)療的盈利能力有所下滑，毛利率整體呈現(xiàn)下降態(tài)勢。報(bào)告期內(nèi)，陸道培醫(yī)療的毛利率分別為20.7%、12.2%和15.1%。公司在招股書中稱，該公司的整體盈利能力波動(dòng)是由于提供的服務(wù)組合及一般醫(yī)療服務(wù)及血液病特檢服務(wù)之間的利潤貢獻(xiàn)及毛利率水平的的巨大差異。

根據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，陸道培的收入分為一般醫(yī)療服務(wù)（住院服務(wù)及門診服務(wù)）及血液病特檢服務(wù)。報(bào)告期內(nèi)，一般醫(yī)療服務(wù)分別占總收入的83.0%、82.7%、83.2%及83.2%，與該公司的血液病特檢服務(wù)相比，其毛利率相對較低。陸道培指出，具有不同毛利率和收入貢獻(xiàn)的服務(wù)組合將繼續(xù)對公司的整體毛利率產(chǎn)生影響。

“流血”擴(kuò)張之路

虧損持續(xù)擴(kuò)大的同時(shí)，陸道培選擇了繼續(xù)擴(kuò)張。

值得關(guān)注的是，隨著新醫(yī)院開設(shè)，陸道培的資本支出預(yù)計(jì)將急劇上升。報(bào)告期內(nèi)，公司資本支出分別為5010萬元、3.80億元及1.04億元。2021年的資本支出較高，主要是因?yàn)閿U(kuò)大及搬遷河北燕達(dá)陸道培醫(yī)院而購置土地。公司亦預(yù)計(jì)2022年資本支出及相關(guān)成本會(huì)繼續(xù)增加。比如在開設(shè)新醫(yī)院前亦會(huì)產(chǎn)生大量開支，如裝修費(fèi)用、租賃開支及設(shè)備成本。

對于上海陸道培醫(yī)院，截至2022年9月30日，公司已租賃醫(yī)院場地并產(chǎn)生資本支出4280萬元。預(yù)計(jì)在未來兩至三年內(nèi)繼續(xù)產(chǎn)生額外資本支出約735萬元。而陸道培預(yù)計(jì)上海陸道培醫(yī)院將于2023年開始運(yùn)營，收支平衡期為四至五年，預(yù)計(jì)其投資回收期為六至七年。

由于這些重大開支，對陸道培的資金產(chǎn)生一定壓力。

然而，財(cái)報(bào)顯示，陸道培報(bào)告期內(nèi)產(chǎn)生負(fù)債凈額。截至2020年及2021年12月31日、2022年9月30日及2022年11月30日，公司的流動(dòng)負(fù)債凈額分別為15.19億元、22.58億元、28.51億元及28.77億元。負(fù)債凈額（或資產(chǎn)不足）狀況會(huì)使公司面臨流動(dòng)資金短缺的風(fēng)險(xiǎn)。這反過來會(huì)要求其進(jìn)行額外的股權(quán)融資，從而可能會(huì)導(dǎo)致股權(quán)攤薄，或?qū)で髠鶆?wù)融資。

陸道培“流血”擴(kuò)張的原因，與血液病市場龐大的供需缺口有關(guān)。數(shù)據(jù)顯示，近年來我國血液病發(fā)病人數(shù)呈現(xiàn)出持續(xù)上升態(tài)勢。截至2021年，中國約有2170萬患者確診血液系統(tǒng)疾病，其中約有21萬例為血液腫瘤新發(fā)病例。

而同期國內(nèi)相應(yīng)的醫(yī)療資源稀缺且分布不均，大量血液病治療需求無法獲得滿足。截至2021年，國內(nèi)醫(yī)院每百萬人口僅有28名血液科醫(yī)生，明顯低于美國的52名。同期在國內(nèi)約20351家可提供血液病治療的醫(yī)院中，僅有21家為?？漆t(yī)院。未獲滿足的重大醫(yī)療需求表明市場潛力巨大，若陸道培的持續(xù)擴(kuò)張能夠享受增長紅利，仍具備想象空間。

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