對(duì)于康諾亞-B(02162)來(lái)說(shuō)，2022年是大幅跑贏指數(shù)的一年。

智通財(cái)經(jīng)APP觀察到，從2021年12月31日收盤(pán)價(jià)34.5港元算起，到2022年最后一個(gè)交易日12月30日收盤(pán)價(jià)51.0港元為止，康諾亞股價(jià)累計(jì)漲幅為47.8%。

而同區(qū)間的恒生生科指數(shù)(HSHKBIO)則從1655.87點(diǎn)跌至1346.14點(diǎn)，累計(jì)跌幅為18.7%。具體來(lái)看，該指數(shù)從2021年6月開(kāi)始下跌，跌幅一度超過(guò)67%。2022年該指數(shù)全部61只成份股平均跌幅接近30%，其中過(guò)半數(shù)18A藥企股價(jià)跌幅超過(guò)40%。

(相關(guān)資料圖)

在此背景下，作為一家尚未到達(dá)商業(yè)化估值節(jié)點(diǎn)的創(chuàng)新藥企，康諾亞能成功在行業(yè)波動(dòng)下實(shí)現(xiàn)股價(jià)的穩(wěn)步走高，顯然值得投資者關(guān)注。

在波動(dòng)中穩(wěn)步走高

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2021年全球有近140家Biotech融資金額超過(guò)1億美元，而2022年全球超1億美元融資的Biotech僅約為60家。

從當(dāng)前來(lái)看，全球資本市場(chǎng)中，Biotech無(wú)論在融資額還是IPO數(shù)量上，都呈現(xiàn)出2019年Q4以來(lái)的新低。

以最受追捧的腫瘤板塊為例，2020年登陸美股的Biotech上市當(dāng)天平均漲幅在50%左右，不少公司年終股價(jià)漲幅超100%，僅有2家公司全年漲幅為負(fù);到了2021年，雖然上半年Biotech新股上市首日依然保持著不錯(cuò)的漲勢(shì)，但到下半年至年終，僅1/3的公司全年漲幅為正，而接近1/3的公司全年跌幅超過(guò)50%。

市場(chǎng)熱度退卻，一級(jí)市場(chǎng)對(duì)于生物醫(yī)藥賽道的投資趨向保守，2022年上半年，在這一趨勢(shì)的強(qiáng)化過(guò)程中，全球大部分未盈利上市藥企的融資窗口不斷趨緊，讓缺乏“造血能力”的未盈利生物醫(yī)藥公司壓力倍增。

結(jié)合以上市場(chǎng)背景，再看當(dāng)時(shí)的港股市場(chǎng)的指數(shù)和個(gè)股走勢(shì)，投資者可以看到，HSHKBIO指數(shù)自2021年7月開(kāi)啟大幅下跌走勢(shì)，直到2022年3月15日達(dá)到階段低點(diǎn)995.29點(diǎn)。與此同時(shí)，康諾亞也從受市場(chǎng)恐慌情緒影響，股價(jià)同步下跌，在2022年的3月14日和15日分別大幅收跌16.45%和18.14%，并在3月22日達(dá)到低點(diǎn)16.9港元。

就在經(jīng)歷2021Q3-Q4悲觀情緒極致演繹后，2022Q1的港股醫(yī)藥板塊配置需求逐步回暖。具體體現(xiàn)在，2022年5月港股醫(yī)藥板塊的反彈。彼時(shí)AH股生物醫(yī)藥板塊存在較大的估值溢價(jià)差。

數(shù)據(jù)顯示，2022年5月13日收盤(pán)，A股申萬(wàn)醫(yī)藥生物板塊PE(TTM)在31.30倍，港股申萬(wàn)醫(yī)藥生物板塊PE(TTM)為28.83倍;從市凈率來(lái)看，當(dāng)日恒生醫(yī)療保健指數(shù)市凈率為2.18，低于中位數(shù)2.73，且遠(yuǎn)低于2019年低點(diǎn)，具有較高安全邊際，也說(shuō)明港股前一輪醫(yī)藥高估值泡沫已逐漸出清。

也是在5月13日前后，HSHKBIO指數(shù)開(kāi)始爬坡。5月10日，該指數(shù)收盤(pán)觸及短期區(qū)間低點(diǎn)1009.31點(diǎn)，而后經(jīng)歷近2個(gè)月的波動(dòng)上升，到7月6日收盤(pán)達(dá)到階段性高點(diǎn)1475.32點(diǎn)。

在5月10日和7月6日區(qū)間內(nèi)，康諾亞的股價(jià)走勢(shì)幾乎與HSHKBIO指數(shù)吻合，從20.1港元爬升至38.0港元

然而此后，康諾亞卻開(kāi)啟了一段與指數(shù)不同的股價(jià)走勢(shì)。

2022年下半年，受俄烏沖突、美元加息、經(jīng)濟(jì)減速、通脹高企等宏觀因素以及國(guó)內(nèi)醫(yī)藥器械政策變化影響，疊加港股的離岸市場(chǎng)特性，放大了港股醫(yī)藥板塊的波動(dòng)，也使得HSHKBIO指數(shù)再度經(jīng)歷了4個(gè)月的股價(jià)下跌，并最終在10月12日跌至年內(nèi)最低的926.10點(diǎn)，從7月6日計(jì)，跌幅達(dá)到37.2%。相比于指數(shù)的大開(kāi)大合，7-10月的康諾亞顯得更加平穩(wěn)，整體股價(jià)圍繞35港元上下小幅波動(dòng)，同期股價(jià)跌幅僅為8.6%。

而康諾亞在8月29日發(fā)布的2022年中期業(yè)績(jī)，或是支撐其股價(jià)和估值的重要內(nèi)容。橫向?qū)Ρ韧诟酃?8A企業(yè)，康諾亞按PS估值排序位列第三，按市值/研發(fā)投入排序，位列第8。

在發(fā)布中報(bào)后，華泰證券、國(guó)信證券相繼點(diǎn)評(píng)表示，康諾亞或在2022Q4起迎催化劑落地浪潮，于是上調(diào)收入預(yù)測(cè)，并維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí);華創(chuàng)證券發(fā)布研報(bào)，維持其“推薦”評(píng)級(jí)。

值得一提的是，從7月6日到10月12日，康諾亞的港股通持股比例從3.09%穩(wěn)步升至4.50%?？梢?jiàn)在指數(shù)下跌的情況下，南向資金的支持也是康諾亞能穩(wěn)住股價(jià)的重要因素之一。

10月中旬開(kāi)始，隨著國(guó)內(nèi)醫(yī)療大健康政策面回暖、疫情影響逐步減弱，港股醫(yī)藥板塊反彈行情開(kāi)啟。10月底至12月中，恒生醫(yī)療保健指數(shù)(HSHCI.HI)和HSHKBIO指數(shù)大幅跑贏恒生指數(shù)，其中HSHKBIO指數(shù)反彈幅度達(dá)到49.7%。

在大環(huán)境回暖背景下，康諾亞股價(jià)同樣一路走高。10月12日則是這新一段走高行情的起點(diǎn)。從10月12日收盤(pán)到2023年1月13日，康諾亞股價(jià)在3個(gè)月內(nèi)累計(jì)漲幅達(dá)到98.9%，股價(jià)基本實(shí)現(xiàn)翻倍。

尚無(wú)商業(yè)化靠什么支撐股價(jià)?

目前二級(jí)市場(chǎng)對(duì)Biotech的估值邏輯主要是以其是否能從Biotech向Biopharma轉(zhuǎn)型過(guò)渡來(lái)進(jìn)行判斷。而從Biotech向Biopharma轉(zhuǎn)型的終極考驗(yàn)則是產(chǎn)品獲批上市，同時(shí)產(chǎn)生銷(xiāo)售額、銷(xiāo)售利潤(rùn)，形成市場(chǎng)份額。

市場(chǎng)之所以在今年對(duì)康諾亞態(tài)度好轉(zhuǎn)甚至逆市力挺，主要原因還是自其2022中報(bào)以來(lái)，公司管線研發(fā)進(jìn)度和成果逐步驗(yàn)證了其內(nèi)在價(jià)值。

以核心產(chǎn)品CM310(IL-4Rα抗體)的研發(fā)進(jìn)度為例，2022年6月藥審中心授予突破性治療藥物認(rèn)定;去年上半年，康諾亞啟動(dòng)了評(píng)價(jià)CM310在成人中重度特應(yīng)性皮炎受試者中的有效性和安全性的隨機(jī)、雙盲、安慰劑對(duì)照的III期臨床研究，預(yù)計(jì)今年完成試驗(yàn)并申報(bào)NDA，成為首個(gè)上市的國(guó)產(chǎn)IL-4Rα單抗，并且哮喘等多個(gè)適應(yīng)癥研發(fā)正有序推進(jìn)，市場(chǎng)預(yù)計(jì)2030年峰值銷(xiāo)售有望超過(guò)70億元。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，作為全球首個(gè)上市的IL-4Rα抗體藥物，賽諾菲的Dupixent(度普利尤單抗)2021年銷(xiāo)量同比大幅提升52.7%，達(dá)到52.49億歐元;2022上半年Dupixent實(shí)現(xiàn)了35.77億歐元收入，同比增長(zhǎng)44.4%，其中Q2同比增長(zhǎng)61%。賽諾菲認(rèn)為其未來(lái)銷(xiāo)售峰值將突破130億歐元。且2年后該產(chǎn)品極大概率仍是美國(guó)市場(chǎng)唯一一款I(lǐng)L-4Rα單抗。除此之外，對(duì)于具有Me-better潛力的CM310而言，目前其研發(fā)進(jìn)度處在全球前列，全球市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)較為明朗。

除了核心產(chǎn)品正在臨床攻堅(jiān)外，康諾亞研發(fā)管線的其他產(chǎn)品開(kāi)發(fā)的進(jìn)度同樣沒(méi)有放松。其中便有市場(chǎng)廣為關(guān)注的CM326(TSLP抗體)和CMG901(Claudin 18.2-ADC)。

值得一提的是，作為首個(gè)獲批進(jìn)入臨床的Claudin 18.2 ADC藥物，CMG901具備一定先發(fā)優(yōu)勢(shì)。2020年，CMG901獲NMPA批準(zhǔn)臨床，用于無(wú)標(biāo)準(zhǔn)治療的晚期實(shí)體瘤，是首個(gè)獲批進(jìn)入臨床的Claudin 18.2 ADC藥物;去年9月，CMG901擬納入國(guó)內(nèi)突破性治療品種;今年1月11日，CMG901新注冊(cè)申請(qǐng)獲受理。

另外，CMG901還是全球首個(gè)獲得FDA快速通道資格的Claudin18.2靶點(diǎn)在研藥物。市場(chǎng)預(yù)計(jì)，在先發(fā)優(yōu)勢(shì)作用下，僅考慮胃癌適應(yīng)癥，預(yù)計(jì)CMG901上市后，在中國(guó)+美國(guó)的峰值銷(xiāo)售額有望達(dá)到18億元+7億美元。

不過(guò)在商業(yè)化方面，當(dāng)前的康諾亞則顯得較為“務(wù)實(shí)”。公司并不像其他Biotech一樣急于推動(dòng)商業(yè)化。例如公司已將IL-4Rα單抗的重磅適應(yīng)癥哮喘的國(guó)內(nèi)權(quán)益，以及TSLP單抗的哮喘和COPD權(quán)益授給石藥集團(tuán)，利用授權(quán)收益推動(dòng)重磅產(chǎn)品新適應(yīng)癥及其他早期管線的推進(jìn)。簡(jiǎn)言之，康諾亞的商業(yè)化策略與當(dāng)前港股不少急于轉(zhuǎn)型Biopharma的18A企業(yè)并不相同。

不過(guò)對(duì)于康諾亞來(lái)說(shuō)，公司當(dāng)前的估值很大程度是由其披露的重磅產(chǎn)品的研發(fā)進(jìn)度和成果支撐的。隨著重磅產(chǎn)品臨近上市，商業(yè)化能力對(duì)估值的影響權(quán)重將越來(lái)越大。公司雖在研發(fā)領(lǐng)域展現(xiàn)出了較為硬核的創(chuàng)新能力，但2023年核心產(chǎn)品的商業(yè)化情況還將是決定其下階段估值走向的關(guān)鍵因素。

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