一份亮眼業(yè)績發(fā)布帶動上市公司股價短期走高，在二級市場并不奇怪，但一份財報對股價的正面影響持續(xù)超過一個季度，顯然不是個常事。

去年9月26日，康基醫(yī)療(09997)發(fā)布了其中期財報。財報發(fā)布第二天，公司股價觸及上市以來最低點5.28港元。但自此開始，康基醫(yī)療股價在接下來4個多月不間斷地一路向上，今年2月8日公司盤中股價達到10.58港元，刷新2021年10月以來的新高。

(資料圖)

簡單來說，自去年中報至今，康基醫(yī)療股價累漲幅度達到100.4%，實現(xiàn)股價翻倍。

不過，這對于其他股票來說可能是一個“壯舉”，但對國內(nèi)MISIA市場國產(chǎn)龍頭康基醫(yī)療來說，卻是估值回歸的第一步。

踏出估值修復(fù)的第一步

近年來，隨著人口老齡化、人均可支配收入的增加以及醫(yī)療報銷制度的改善，使得中國微創(chuàng)外科手術(shù)的需求持續(xù)增長。

技術(shù)方面，微創(chuàng)外科手術(shù)比傳統(tǒng)手術(shù)更有優(yōu)勢，其創(chuàng)傷較小、并發(fā)癥少且感染風(fēng)險更小。

從市場空間來看，據(jù)智通財經(jīng)APP了解，中國微創(chuàng)外科手術(shù)器械及配件(MISIA)的銷售收入2020-2024期間的復(fù)合增速19.1%，預(yù)計2024年MISIA市場銷售收入將達到408億元。另一方面，中國微創(chuàng)外科手術(shù)的滲透率低，行業(yè)空間大。2019年，中國微創(chuàng)外科手術(shù)的滲透率為38.1%，而美國則為80.1%。

雖然目前國內(nèi)微創(chuàng)外科手術(shù)器械及配件(MISIA)市場仍主要由外資企業(yè)主導(dǎo)，但近年來市場對于國產(chǎn)產(chǎn)品的接受度越來越高，國產(chǎn)MISIA的高質(zhì)量和成本效應(yīng)正得到中國三甲醫(yī)院的認可。

數(shù)據(jù)顯示，早在2019年，國產(chǎn)一次性套管穿刺器、高分子結(jié)扎夾及一次性電凝鉗在中國三甲醫(yī)院的滲透率便分別提升到了25%、40%和30%。

雖然從行業(yè)競爭角度來看，2019年中國MISIA市場中，排名第一的公司是美敦力，份額高達41.2%。而康基醫(yī)療當時僅有2.7%，2021年也僅有3.1%，差距過大。但康基醫(yī)療依然排名國內(nèi)廠商第一，且在國產(chǎn)替代風(fēng)口的助力下，業(yè)績保持持續(xù)增長。

營業(yè)收入方面，縱向來看，2017-2021年期間，公司營業(yè)收入從2.48億元增長到6.90億元，復(fù)合增速達到29.23%。2022年，公司營業(yè)收入同比增速34.95%。

而從盈利能力來看，2017-2022年期間，公司凈利潤從1.18億元增長到4.57億元，復(fù)合增速達到40.36%。另外，2022年公司凈利潤增速82.49%;公司近年來毛利率維持穩(wěn)健水平，2022年公司毛利率81.55%。

也就是說，從2017-2022年即公司在上市前后，除了疫情影響最嚴重的2020年外，營收和盈利水平始終保持較高速增長。

但康基醫(yī)療在二級市場的表現(xiàn)卻“有點慘”。從其股價走勢來看，“上市即巔峰”，往后股價一路下滑。從月K線來看，公司股價幾乎是一路從2020年7月最高點34.58港元一路下跌至2022年9月最低點5.28港元。

而從估值角度來看，2023年2月7日，公司市盈率PE(TTM)為25.5x，仍低于三年平均估值中樞。也就是說，康基醫(yī)療股價經(jīng)歷4個月爬坡和翻倍也僅踏出了估值修復(fù)的第一步。

集采利空“大山”能否推翻?

實際上，除去外部的宏觀因素影響，在康基醫(yī)療上市至今，影響其股價最大的因素還是國內(nèi)的MISIA集采。

不過，MISIA只是一個總的概念，其產(chǎn)品類型包括一次性套管穿刺器、高分子結(jié)扎夾、可吸收結(jié)扎夾、一次性電凝鉗、腹腔鏡吻合器、超聲切割止血刀系統(tǒng)一次性刀頭以及重復(fù)性套管穿刺器和鉗等。其中，規(guī)模最大的腹腔鏡吻合器市場有45.56億元，規(guī)模最小的一次性電凝鉗僅有2.16億元。

而康基醫(yī)療的產(chǎn)品在一次性套管穿刺器、高分子結(jié)扎夾、一次性電凝鉗、重復(fù)性套管穿刺器和鉗等4個領(lǐng)域排名前五。2019年，這4個領(lǐng)域合計的市場規(guī)模達到35.29億元，而康基當時在其中的市場份額分別達到13.4%、13.0%、48.3%和14.8%。

相較以上領(lǐng)域，康基醫(yī)療在上市時，其在MISIA最大的細分市場腹腔鏡吻合器領(lǐng)域的產(chǎn)品仍處于設(shè)計開發(fā)階段。

智通財經(jīng)APP了解到，腹腔鏡吻合器屬于吻合器的一種。從市場規(guī)模上來看，吻合器作為一種醫(yī)療手術(shù)器械，被廣泛應(yīng)用在外科手術(shù)中。我國吻合器市場規(guī)模由2015年的 48.27億元增長至2019 年的94.79億元，復(fù)合增長率約為18%。從市場競爭格局來看，國內(nèi)的吻合器市場經(jīng)過多年發(fā)展，現(xiàn)已形成了以外資為主導(dǎo)、內(nèi)資為輔的競爭格局。

國內(nèi)MISIA市場面臨的利空壓力多半來自于較大規(guī)模細分產(chǎn)品市場面臨的集采降價風(fēng)險。

去年7月江蘇省醫(yī)保局開展第七輪耗材帶量采購。其中，腔鏡吻合器平均降幅79%，最高降幅91%;2021年12月，重慶等8省聯(lián)盟開展腔鏡吻合器及組件集采，最終平均降幅79.2%，最高降幅達97.9%。在吻合器之后，MISIA市場又一大細分市場超聲刀市場同樣迎來集采。2021年12月，廣東省醫(yī)療保障局發(fā)布16省聯(lián)盟耗材集采結(jié)果，超聲刀頭價格平均降幅70.11%，最高降幅93%。

對于康基醫(yī)療來說，可能對業(yè)績影響大的便是針對其收入構(gòu)成最大的一次性套管穿刺器的集采。

2021年2月23日，山東省公共資源交易中心發(fā)布《關(guān)于公布2020年山東省高值醫(yī)用耗材集中帶量采購中選結(jié)果的通知》。其中一次性使用套管穿刺器平均降幅86.74%，中選械企包括康基醫(yī)療、聯(lián)合微創(chuàng)醫(yī)療、河南省駝人醫(yī)療等。

由于在國內(nèi)一次性使用套管穿刺器市場，康基醫(yī)療按銷量計在2019年的市場份額已經(jīng)達到達19.1%，排名第一。因此市場擔心其后續(xù)收入受到影響。但現(xiàn)在回看公司業(yè)績，直到2022年中報，其一次性使用套管穿刺器營收占比依然有46.7%，且在疫情影響下，公司整體業(yè)績和凈利潤依舊保持正向增速。

此外，康基醫(yī)療的盈利指標一直較好。2019年，公司毛利率高達84.1%，經(jīng)調(diào)整營業(yè)利潤率和凈利潤率也分別達到67.3%、64.9%。而到2022年中期，公司整體毛利率仍有80%，側(cè)面說明高毛利為其帶來了較為充分的產(chǎn)品降價空間。

不過，目前國內(nèi)集采常態(tài)化造成的醫(yī)保局成為市場單一買方的局面逐漸穩(wěn)定，因此集采帶來的行業(yè)波動將是穩(wěn)定存在的。在此背景下，康基估值穩(wěn)定的基礎(chǔ)就要看其能否在MISIA傳統(tǒng)優(yōu)勢的4大領(lǐng)域守住市場份額，而估值增長的重點則要看其能否在吻合器和超聲刀兩大領(lǐng)域快速放量，或是在海外市場能否持續(xù)打開局面。因此，每次業(yè)績披露將會是決定其后續(xù)估值走勢的關(guān)鍵節(jié)點。

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