近日，曾兩度遞表的嘉創(chuàng)地產(chǎn)宣布，將以介紹方式正式在港交所主板上市，預(yù)期股份將于3月23日上午九時(shí)正開始在港交所買賣。

嘉創(chuàng)地產(chǎn)為港股上市公司嘉利國(guó)際(01050)的附屬公司，此前其闖關(guān)IPO失敗，或因其規(guī)模較小成為市場(chǎng)主要擔(dān)憂因素。此次公司“另辟蹊徑”上市，審批流程快、審批口徑較為寬松，雖不涉及融資，但未來可以通過再融資渠道獲得資本補(bǔ)充。

母公司主要業(yè)務(wù)與房地產(chǎn)業(yè)務(wù)缺少協(xié)同，自身土地儲(chǔ)備少、市場(chǎng)占有率低，“蚊型房企”嘉創(chuàng)地產(chǎn)上市后能否獲得投資者認(rèn)可?

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轉(zhuǎn)型失利，分拆房地產(chǎn)上市能否做高估值?

嘉利國(guó)際控股有限公司是一家主要從事五金塑料業(yè)務(wù)及電子專業(yè)代工業(yè)務(wù)的投資控股公司，通過四個(gè)業(yè)務(wù)分部進(jìn)行運(yùn)營(yíng)：五金塑料業(yè)務(wù)分部制造及銷售五金及塑料產(chǎn)品，包括服務(wù)器電腦外殼、模具、塑料與金屬部件及家居產(chǎn)品等;專業(yè)電子代工業(yè)務(wù)分部制造及銷售磁帶機(jī)數(shù)據(jù)存儲(chǔ)器、收銀機(jī)系統(tǒng)、醫(yī)療產(chǎn)品及其他電腦周邊產(chǎn)品;消費(fèi)者服務(wù)業(yè)務(wù)分部通過“滿屋世界”品牌提供餐飲服務(wù)、主題禮品及婚慶服飾服務(wù);房地產(chǎn)業(yè)務(wù)分部從事舊城改造、房地產(chǎn)項(xiàng)目投資、物業(yè)租賃及發(fā)展業(yè)務(wù)。

自2015年起，公司正式開始涉足住宅房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，公司開發(fā)的嘉輝豪庭項(xiàng)目已推進(jìn)到第四期及第五期。近年來，五金塑膠業(yè)務(wù)及電子制造業(yè)務(wù)仍是公司的主要營(yíng)收來源，在2021/22財(cái)年的營(yíng)收中該兩項(xiàng)業(yè)務(wù)占比超76%。

從近年公司的業(yè)績(jī)來看，營(yíng)收與凈利維持穩(wěn)健增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。在該公司截至2022年9月30日止六個(gè)月未經(jīng)審核中期業(yè)績(jī)，公司實(shí)現(xiàn)收入21.99億港元，同比增13%;股東應(yīng)占溢利2.6億港元，同比增1%，主要受到房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)所帶動(dòng)。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，嘉利國(guó)際的創(chuàng)始人為76歲的港商何焯輝，1985年其與夫人在東莞設(shè)立了雁田嘉輝塑膠五金廠，憑借改革開放與內(nèi)地的廉價(jià)勞動(dòng)力紅利迅速發(fā)展壯大。自2005年來，嘉利國(guó)際陸續(xù)試水主題景區(qū)等多元化業(yè)務(wù)，后因轉(zhuǎn)型不利，于2018年剝離了消費(fèi)者及服務(wù)業(yè)務(wù)。

而從市場(chǎng)反響來看，嘉利國(guó)際股價(jià)長(zhǎng)期處于2港元以下，近半年來大部分時(shí)間成交量位于50萬以下。對(duì)港股投資者來說，公司的制造業(yè)屬性顯然缺乏一些吸引力。

2022年11月，嘉利國(guó)際分拆旗下地產(chǎn)板塊向港交所主板提交上市申請(qǐng)，欲讓嘉創(chuàng)地產(chǎn)獨(dú)立上市。

據(jù)招股書披露，嘉創(chuàng)房地產(chǎn)為一家精品住宅物業(yè)發(fā)展商。公司主要在大灣區(qū)的東莞、惠州及佛山迅速發(fā)展的住宅市場(chǎng)開發(fā)及銷售住宅物業(yè)。公司約63.7%的土地為通過公開招標(biāo)、拍賣或掛牌出售獲得;約36.3%的土地通過收購(gòu)重建用地及轉(zhuǎn)換為住宅開發(fā)用地獲得。

嘉創(chuàng)房地產(chǎn)港交所上市時(shí)采用的是介紹上市，不需要在上市時(shí)再發(fā)行新股。據(jù)母公司嘉利國(guó)際表示，未來嘉利國(guó)際將集中資源支持核心業(yè)務(wù)、即工業(yè)業(yè)務(wù)分部的擴(kuò)展及鞏固。

作為獨(dú)立融資平臺(tái)上市后，母公司嘉利國(guó)際有望迎來二級(jí)市場(chǎng)的重新估值。港股房地產(chǎn)板塊屬于長(zhǎng)期熱門板塊，目前嘉利國(guó)際的市盈率為3.62，遠(yuǎn)低于港股房地產(chǎn)板塊約13倍的平均市盈率。從這個(gè)角度來說，未來分拆上市后將有望拉動(dòng)母公司估值進(jìn)一步提升。

然而，在剝離房地產(chǎn)板塊后，嘉利國(guó)際僅靠工業(yè)制造業(yè)務(wù)能否延續(xù)增長(zhǎng)還存在相當(dāng)?shù)牟淮_定性。嘉創(chuàng)房地產(chǎn)分拆上市后未來究竟能否拉動(dòng)母公司估值進(jìn)一步提升，還要看公司自身的“含金量”。

“迷你”房企高毛利能否延續(xù)?

從宏觀行業(yè)環(huán)境上來看，2023年房地產(chǎn)行業(yè)仍處于底部修復(fù)區(qū)間，銷售、投資活動(dòng)持續(xù)下降，行業(yè)靜待復(fù)蘇。2023年1—2月份，全國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資13669億元，同比下降5.7%;其中，住宅投資10273億元，下降4.6%。1—2月份，商品房銷售面積15133萬平方米，同比下降3.6%，其中住宅銷售面積下降0.6%。商品房銷售額15449億元，下降0.1%，其中住宅銷售額增長(zhǎng)3.5%。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，2023年1月17日，全國(guó)住房和城鄉(xiāng)建設(shè)工作會(huì)議在北京召開，會(huì)議明確以增信心、防風(fēng)險(xiǎn)、促轉(zhuǎn)型為主線，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。此次嘉創(chuàng)地產(chǎn)以介紹方式上市，是繼2021年7月三巽集團(tuán)(06611)登陸港交所后房企赴港上市的最新案例，在“第三支箭”股權(quán)融資等利好政策的加持下，具有一定的關(guān)注度。

而從公司具體層面來看，橫向?qū)Ρ雀酃善溆嗌鲜蟹科?，嘉?chuàng)地產(chǎn)更像是一家“迷你”房企，公司主要業(yè)務(wù)集中于東莞、惠州、佛山，總土儲(chǔ)約26萬平，包括已竣工的13.11萬平，以及持作未來發(fā)展的13.15萬平，項(xiàng)目數(shù)量?jī)H有7個(gè)，包括嘉輝豪庭、惠州羅浮公館和東莞雁田鎮(zhèn)工業(yè)園等。

若深入分析嘉創(chuàng)房地產(chǎn)的具體財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，公司具備規(guī)模小、毛利高、負(fù)債低的特征。

截至2022年3月的2020-2022財(cái)年及截至2022年9月的六個(gè)月，嘉創(chuàng)地產(chǎn)的毛利率分別為72.4%、72.7%、75.7%及74.9%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于115家房企在2022年前三季度24.38%的平均銷售毛利率(來源wind數(shù)據(jù))。

公司較高的毛利率水平主要來自于低廉的土地成本。2019年-2022年6月，嘉創(chuàng)房地產(chǎn)土地成本在銷售成本中的占比持續(xù)低于20%，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平。

展望未來，公司規(guī)模的擴(kuò)張將伴隨著更多的拿地，而隨著拿地成本回升，公司毛利率或?qū)⒒貧w正常區(qū)間。據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，時(shí)至2023年2月，隨著各大核心城市的供地陸續(xù)開始，2月房企拿地總金額同比上升9.2%，環(huán)比上升52.4%;拿地平均溢價(jià)率5.6%，溢價(jià)率有所回升。

2023年房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)一步加速洗牌，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。粵港澳大灣區(qū)是最受房企追捧的熱點(diǎn)城市群，在土地競(jìng)拍門檻降低的趨勢(shì)下，嘉創(chuàng)房地產(chǎn)能否在競(jìng)爭(zhēng)紅海中突圍，爭(zhēng)得一席之地，還是未知之?dāng)?shù)。

另一方面，物業(yè)板塊近期的負(fù)面消息或?qū)楣疚磥頎I(yíng)收增添不穩(wěn)定性因素。據(jù)悉，嘉輝豪庭三、四、五期均屬于同一物業(yè)管理下的同一小區(qū)，因在開發(fā)建設(shè)時(shí)物業(yè)私自加設(shè)鐵門將小區(qū)物理分割，導(dǎo)致業(yè)主無法通行，開發(fā)商、物業(yè)與業(yè)主三者間矛盾激化，已出現(xiàn)罷免物業(yè)、拒繳物業(yè)服務(wù)費(fèi)的情況。隨著后期業(yè)委會(huì)成立，嘉創(chuàng)房地產(chǎn)自帶物業(yè)的出局將為公司未來蒙上一層陰影。

總的來說，規(guī)模小、項(xiàng)目少、區(qū)域依賴性強(qiáng)，將成為制約公司未來發(fā)展的掣肘。而在樓市偏冷的當(dāng)下，房企的抗風(fēng)險(xiǎn)能力、拿地能力正成為投資者重點(diǎn)關(guān)注的因素：前者決定房企能否順利度過低迷時(shí)期，后者則成為評(píng)判房企后續(xù)能否重回增長(zhǎng)的維度。縱覽公司基本面，在上市破冰背后，嘉創(chuàng)房地產(chǎn)的故事仍缺乏足夠的吸引力。

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