天風(fēng)證券發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，從當(dāng)前來(lái)看，不管是TMT大類(lèi)板塊整體，還是主要細(xì)分方向，均出現(xiàn)了成交額占比快速上行到高位的情況。因此，從短期的角度來(lái)看，目前TMT板塊性?xún)r(jià)比下降，短期進(jìn)一步上漲的話可能需要更超預(yù)期的事件催化和基本面預(yù)期的改善，因此不建議追漲，而性?xún)r(jià)比下降之后是轉(zhuǎn)入震蕩還是調(diào)整消化，可能還是要等待后續(xù)產(chǎn)業(yè)層面催化驗(yàn)證與基本面預(yù)期驗(yàn)證。但值得關(guān)注的是，擁擠度是一個(gè)偏短期的指標(biāo)，對(duì)于中期層面TMT板塊的走勢(shì)，還需要關(guān)注整個(gè)產(chǎn)業(yè)周期的演進(jìn)與變化。

天風(fēng)證券主要觀點(diǎn)如下：

（1）短期層面，成交額占比快速提升，意味著情緒短期內(nèi)進(jìn)入到高潮，預(yù)期充分演繹，這個(gè)過(guò)程可能持續(xù)幾周；

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（2）隨后在基本面預(yù)期變化、風(fēng)格變遷、外部沖擊等影響下，情緒階段性退潮，成交額占比也開(kāi)始消化回落，而這個(gè)過(guò)程中，板塊是震蕩還是大幅下跌，取決于是否有強(qiáng)基本面支撐。

（3）中期層面，當(dāng)板塊成交額占比回落到底部的時(shí)候，意味著性?xún)r(jià)比的大幅提升，但股價(jià)能否再度起來(lái)，超額收益會(huì)不會(huì)再創(chuàng)新高，最重要的還是回歸基本面預(yù)期，比如產(chǎn)業(yè)周期和催化劑。

1. 如何衡量擁擠度？這個(gè)指標(biāo)在多長(zhǎng)時(shí)間維度較為有效？

我們用板塊的成交額占全部A股的比重來(lái)衡量板塊的擁擠程度。從時(shí)間層面來(lái)看，成交額占比是短期有效指標(biāo)，與最近1-2年內(nèi)的位置相比較為有意義。由于A股在中期層面可能會(huì)出現(xiàn)風(fēng)格的輪動(dòng)與賽道的變遷，因此成交額占比的波動(dòng)中樞在中期層面也會(huì)發(fā)生變化。比如光伏、白酒，當(dāng)前相比于21年之前，成交額占比的中樞分別出現(xiàn)了顯著的上行與下行。

2. 擁擠度指標(biāo)的階段性底部與頂部有何意義？

（1）擁擠度指標(biāo)反映的是板塊短期的交易預(yù)期，衡量的是板塊的性?xún)r(jià)比高低，它本身并不意味著板塊即將漲或者跌，而基本面、流動(dòng)性、事件的催化往往是決定板塊進(jìn)一步走勢(shì)的因素。

（2）板塊的成交額占比在達(dá)到階段性高點(diǎn)后，往往對(duì)利好鈍化，對(duì)利空敏感，性?xún)r(jià)比大幅下降，后續(xù)對(duì)基本面、流動(dòng)性的驗(yàn)證以及事件影響往往決定板塊是轉(zhuǎn)入震蕩還是調(diào)整消化。以新能源車(chē)為例：新能源車(chē)在最近2年經(jīng)歷了4次成交額占比的大幅上升，分別是21年年初、21年的7月、21年12月和22年7月，其中前兩次（基本面支撐較強(qiáng)）板塊擁擠度達(dá)到階段性高位之后，分別是小幅下跌和震蕩，而后兩次（基本面預(yù)期弱化）則出現(xiàn)了較大幅度的下跌。

（3）當(dāng)板塊擁擠度到達(dá)低位后，只能代表板塊性?xún)r(jià)比較高，后續(xù)是否上漲需要事件或者業(yè)績(jī)催化，從而改善基本面預(yù)期。以計(jì)算機(jī)為例：22年10月“大安全”主題活躍之前，擁擠度在相對(duì)底部震蕩近半年，直到10月“二十大”會(huì)議強(qiáng)調(diào)了安全主題的重要性，計(jì)算機(jī)板塊的擁擠度和超額收益均快速上升。22年底擁擠度再度回落相對(duì)低位，隨后在信創(chuàng)、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、chatGPT的催化下，擁擠度和超額收益快速上行。

3.如何看待TMT成交占比的大幅提升？

（1）從當(dāng)前來(lái)看，不管是TMT大類(lèi)板塊整體，還是主要細(xì)分方向，均出現(xiàn)了成交額占比快速上行到高位的情況。因此，從短期的角度來(lái)看，目前TMT板塊性?xún)r(jià)比下降，短期進(jìn)一步上漲的話可能需要更超預(yù)期的事件催化和基本面預(yù)期的改善，因此不建議追漲，而性?xún)r(jià)比下降之后是轉(zhuǎn)入震蕩還是調(diào)整消化，可能還是要等待后續(xù)產(chǎn)業(yè)層面催化驗(yàn)證與基本面預(yù)期驗(yàn)證。

（2）但值得關(guān)注的是，擁擠度是一個(gè)偏短期的指標(biāo)，對(duì)于中期層面TMT板塊的走勢(shì)，還需要關(guān)注整個(gè)產(chǎn)業(yè)周期的演進(jìn)與變化。

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