近年來，受宏觀因素影響疊加18A公司二級市場價(jià)值倒掛，一級市場對于生物醫(yī)藥賽道的投資趨于保守，使得港股18A上市公司融資窗口趨緊，這讓不少缺乏“造血能力”的未盈利生物醫(yī)藥公司壓力倍增。

在這一市場趨勢下，創(chuàng)新藥行業(yè)加速來到分水嶺，行業(yè)頭部效應(yīng)開始顯現(xiàn)。由于不同藥企創(chuàng)新能力參差不齊，推動(dòng)行業(yè)內(nèi)部分化。在這一過程中，政策、金融資源等事關(guān)企業(yè)發(fā)展的核心要素，逐漸向頭部企業(yè)傾斜。

市場層面來看，雖然去年10月份，港股生物醫(yī)藥板塊的向上反攻為整個(gè)行業(yè)帶來了一絲暖流，也說明隨著泡沫逐漸出清，港股生物醫(yī)藥正慢慢進(jìn)入價(jià)值區(qū)間，但創(chuàng)新藥行業(yè)內(nèi)部分化的市場認(rèn)知沒有變化，針對處在不同發(fā)展階段的藥企，投資者表現(xiàn)的態(tài)度也較為鮮明。而這最新的佐證便是綠竹生物-B(02480)上市首日的股價(jià)表現(xiàn)。

(資料圖)

今年首支18A上市即破發(fā)

4月25日，綠竹生物發(fā)布公告稱，其將于4月25日至28日進(jìn)行招股，并在5月8日正式登陸港交所主板。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，綠竹生物此次IPO擬發(fā)行1038.6萬股股份，其中公開發(fā)售103.88萬股，國際發(fā)售934.72萬股，每股發(fā)行價(jià)區(qū)間在32.8-41.65港元。不過，公司的市場反響并不熱烈，首日招股認(rèn)購未足額，最終公開發(fā)售獲認(rèn)購約3.25倍，定價(jià)32.8港元。

5月8日，綠竹生物如期在港股上市，但開盤即破發(fā)，股價(jià)直接低開低走，并在早盤10時(shí)45分后加速下跌，盤中跌幅一度達(dá)到24.09%至24.90港元。午盤后，公司股價(jià)繼續(xù)下跌，盤中最大跌幅超過30%。

雖說綠竹生物是今年開年以來首家登陸港股的18A企業(yè)，但市場并沒有因此“給足面子”。

核心產(chǎn)品頭對頭Shingrix顯優(yōu)勢

從公司資質(zhì)來看，綠竹生物成立于2001年11月，是一家致力于開發(fā)創(chuàng)新型人類疫苗和治療性生物制劑，以預(yù)防和控制傳染性疾病，并治療癌癥和自身免疫性疾病的生物技術(shù)公司，目前產(chǎn)品管線包括三款臨床階段的在研產(chǎn)品，包括核心產(chǎn)品LZ901，以及四款臨床前階段的在研產(chǎn)品。

從研發(fā)進(jìn)度來看，公司自2009年開始進(jìn)行人用單克隆抗體、雙特異性抗體藥物、重組病毒疫苗的研究，2017年獲得單克隆抗體生物類似藥臨床批件2個(gè)，2019年獲得治療B細(xì)胞白血病及淋巴瘤的雙特異抗體K193抗體注射液臨床批件1個(gè)，2021年8月重組帶狀皰疹疫苗獲準(zhǔn)進(jìn)入臨床研究。

此前，公司還研究出了3種多糖蛋白結(jié)合疫苗、2種多糖疫苗和1種病毒滅活疫苗，此6種疫苗產(chǎn)品均轉(zhuǎn)讓給了北京智飛綠竹生物制藥有限公司。

目前重組帶狀皰疹疫苗LZ901是綠竹生物的核心候選產(chǎn)品。從作用機(jī)理來看，該產(chǎn)品創(chuàng)新地采用四聚體抗原結(jié)構(gòu)，讓抗原本身就能夠擁有較強(qiáng)的免疫原性，而在佐劑上選擇使用氫氧化鋁，即控制了副作用風(fēng)險(xiǎn)，也能有效誘導(dǎo)產(chǎn)生更高的中和抗體滴度和更強(qiáng)的細(xì)胞免疫反應(yīng)。另外，四聚體抗原結(jié)構(gòu)的采用也避免了因使用獨(dú)特佐劑帶來的較大不良反應(yīng)。

值得一提的是，在已經(jīng)公布的與Shingrix頭對頭臨床試驗(yàn)數(shù)據(jù)中，LZ901的安全性、細(xì)胞免疫、預(yù)防有效性的表現(xiàn)都具有相較Shingrix的顯著優(yōu)勢，在體液免疫方面也達(dá)到和Shingrix相當(dāng)?shù)乃疁?zhǔn)。

數(shù)據(jù)顯示，在免疫原性方面，與Shingrix相比，LZ901能夠于第一次疫苗接種后刺激快速產(chǎn)生更高水平的抗VZV抗體，且在疫苗全程接種(共2針)后抗VZV抗體的水平兩者并無重大差異。

而在安全性方面，與Shingrix陽性對照組相比，低劑量及高劑量LZ901組觀察到的AE頻率和嚴(yán)重程度均遠(yuǎn)遠(yuǎn)較低。

從市場層面來看，全球帶狀皰疹疫苗市場規(guī)模預(yù)計(jì)將從2021年的24億美元增長至2030年達(dá)到126億美元，且超過96%的市場份額由重組蛋白技術(shù)疫苗占有，而當(dāng)前全球唯一一款帶狀皰疹重組蛋白技術(shù)疫苗正是上文提到的葛蘭素史克的產(chǎn)品Shingrix。

由于帶狀皰疹的治療流程長，且對醫(yī)療資源會(huì)帶來較大的壓力，因此相關(guān)疫苗市場存在較大增長空間。

根據(jù)弗若斯特沙利文資料，按銷售收入計(jì)，中國帶狀皰疹疫苗市場從2015年的零增加至2025年的108億元，預(yù)計(jì)2021年至2025年的復(fù)合年增長率為103.8%，到2030年將達(dá)到281億元的市場空間。中國市場目前只有GSK和百克生物的疫苗已獲批。百克生物的感維雖是減毒活疫苗，但憑借國產(chǎn)首發(fā)進(jìn)度優(yōu)勢獲得了不小市場。

不過，LZ901還擁有價(jià)格優(yōu)勢。Shingrix定價(jià)為每針人民幣1600元，每次治療共注射兩針;而LZ901的零售價(jià)預(yù)計(jì)約為500至800元一針，每個(gè)療程共注射兩針且不需要第三劑加強(qiáng)針，價(jià)格更經(jīng)濟(jì)實(shí)惠。

但是LZ901即使“千好萬好”，最大問題還是“沒有上市”。這也是公司估值和股價(jià)被壓低的關(guān)鍵一點(diǎn)。

商業(yè)化“遠(yuǎn)水”解不了近渴

根據(jù)公司招股書信息，LZ901正在中國臨床II期階段，預(yù)計(jì)今年二季度啟動(dòng)III期臨床試驗(yàn)，明年三季度申請國內(nèi)生產(chǎn)許可，同時(shí)也已經(jīng)在美國FDA臨床I期試驗(yàn)當(dāng)中。

也就是說，目前綠竹生物尚無在售產(chǎn)品，也未能產(chǎn)生商業(yè)化收入。由于目前二級市場投資18A企業(yè)偏向保守，因此現(xiàn)有財(cái)務(wù)表現(xiàn)在其估值評判中的權(quán)重被拉高。

數(shù)據(jù)顯示，綠竹生物分別于2021年及2022年錄得虧損及全面開支總額5.39億元及7.25億元。據(jù)招股申請書介紹，其絕大部分虧損均來自行政開支、研發(fā)開支及按公平值計(jì)入損益的金融負(fù)債公平值虧損。

綠竹生物在上市前的多輪融資中存在優(yōu)先股以及相關(guān)贖回的條例，因而導(dǎo)致了財(cái)報(bào)中出現(xiàn)大額的金融資產(chǎn)公允價(jià)值損益，但其本身不影響現(xiàn)金變動(dòng)。

除開以上因素，行政費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用才是費(fèi)用端的主要構(gòu)成要素。截至2022年，公司研發(fā)開支占其總現(xiàn)金運(yùn)營成本的比例達(dá)到82.6%。

由于目前綠竹生物的核心產(chǎn)品處在II到III期研發(fā)的關(guān)鍵階段，2021-2022年公司的虧損額也出現(xiàn)肉眼可見的增長。這一變化導(dǎo)致公司的現(xiàn)金流壓力較為突出。

可以看到，截至今年2月末，公司銀行結(jié)余及現(xiàn)金僅有2.07億元，截至去年年末，公司現(xiàn)金儲備甚至僅有6900萬元。據(jù)招股申請書披露，綠竹將會(huì)把招股所獲資金約40.7%將主要用于核心產(chǎn)品LZ901的臨床開發(fā)、制造及商業(yè)化。所以對于公司來說，當(dāng)務(wù)之急還是盡快實(shí)現(xiàn)核心產(chǎn)品商業(yè)化。

憑借不錯(cuò)的有效性及安全性、市場競爭環(huán)境和價(jià)格優(yōu)勢，未來綠竹生物實(shí)現(xiàn)核心產(chǎn)品放量商業(yè)化的前景依舊可觀。其估值變化趨勢也值得投資者保持一定關(guān)注。

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