中金公司發(fā)布研究報告稱，受北向資金流出、國內(nèi)增長前景趨弱以及美聯(lián)儲加息預(yù)期升溫等多重因素影響，海外中資股市場上周延續(xù)弱勢并加速下行，恒生指數(shù)跌破19,000點。當前風險溢價已經(jīng)處于高位，港股市場短期可能缺乏方向并延續(xù)窄幅震蕩走勢，但市場仍然存在結(jié)構(gòu)性機會，類似2019年下半年。配置策略上，該機構(gòu)建議投資者繼續(xù)采取啞鈴型配置策略，關(guān)注高分紅潛力的國企(分紅現(xiàn)金流)以及盈利較好的優(yōu)質(zhì)成長板塊(經(jīng)營性現(xiàn)金流，如互聯(lián)網(wǎng)、軟硬件以及部分醫(yī)療保健板塊)，以及因美聯(lián)儲未來政策轉(zhuǎn)向而從中受益的投資標的。

中金公司主要觀點如下：

市場走勢回顧

(資料圖片僅供參考)

受北向資金明顯流出、國內(nèi)增長前景趨弱以及美聯(lián)儲加息預(yù)期升溫等多重因素影響，投資者情緒再度受到壓制，海外中資股市場上周延續(xù)弱勢并加速下行。整體來看，恒生國企指數(shù)回調(diào)幅度最大，達到3.9%，恒生指數(shù)、恒生科技指數(shù)和MSCI中國指數(shù)分別下跌3.6%、3.4%和3.3%。板塊方面，所有板塊悉數(shù)下跌，其中保險和交通運輸板塊跌幅最大，分別下跌6.5%和6.4%，而醫(yī)療保健和信息技術(shù)板塊表現(xiàn)相對穩(wěn)定，分別下跌0.8%和1.4%。

市場前景展望

海外中資股市場上周再度遭遇恐慌性拋售，恒生指數(shù)跌破19,000點，為2022年11月以來最低水平。除了市場對中國經(jīng)濟增長復(fù)蘇前景疲弱的預(yù)期外，海外資金上周明顯流出也加大了市場的拋售壓力。這其中，人民幣對美元進一步貶值，上周北向資金大幅流出179億元、以及EPFR口徑的海外主動資金創(chuàng)出去年10月以來最大流出規(guī)模等情況均是例證。與此同時，10年美債利率持續(xù)走高升至3.86%的高位以及美國債務(wù)上限僵局可能也壓制了投資者的風險偏好。

雖然上周海外資金突然明顯流出和隨之出現(xiàn)的大幅拋售令多數(shù)投資者猝不及防，但該機構(gòu)近期也在持續(xù)提示投資者大盤在經(jīng)濟弱復(fù)蘇環(huán)境下可能缺乏趨勢并維持震蕩格局，這在許多方面與2019年存在相似之處(如經(jīng)濟增長溫和復(fù)蘇、市場持續(xù)缺乏方向，更多為結(jié)構(gòu)性機會、人民幣貶值等情況)往前看，這一局面可能延續(xù)，除非增長趨勢尤其是動能出現(xiàn)明顯切換(如地產(chǎn)等新的寬信用抓手出現(xiàn))。在此之前，該行依然建議投資者仍然更多關(guān)注結(jié)構(gòu)性機會而非整體大盤走勢。

具體看，在4月一系列經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)不及預(yù)期后，最新公布的數(shù)據(jù)同樣未能提振市場情緒。例如，受內(nèi)外部需求疲弱影響，2023年1-4月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)凈利潤同比大幅下降20.6%(對比1-3月降幅21.4%)。與此同時，高頻5月二手房銷售與價格數(shù)據(jù)走弱同樣表明房地產(chǎn)行業(yè)疲弱態(tài)勢仍然較為明顯，這也驗證了該機構(gòu)近期提出的觀點，即國內(nèi)整體復(fù)蘇仍在持續(xù)、但整體動能并不很強。

此外，外部壓力、尤其是美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向不確定性所帶來的潛在外部挑戰(zhàn)可能仍然會成為導致市場波動的潛在來源。上周早些時候公布的美聯(lián)儲5月FOMC會議紀要表明美聯(lián)儲官員對于未來合適的政策路徑仍然未達成一致。此外，4月個人消費支出增速仍然處于高位(4.4% vs. 3月 4.2%)以及美國整體經(jīng)濟數(shù)據(jù)仍維持強勁等因素再度凸顯出美國通脹壓力猶存。在這一背景下，10年期美債利率和美元指數(shù)大幅攀升不僅表明市場預(yù)計美聯(lián)儲政策轉(zhuǎn)向可能推遲，而且也計入了未來可能進一步加息的上升預(yù)期。

話雖如此，中金公司對下行風險并不過于悲觀。雖然當前疲弱的經(jīng)濟增長前景導致上行空間受限，但中國經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇以及美聯(lián)儲政策可能不會進一步緊這兩個因素也會為市場提供下行保護。此外，當前風險溢價已經(jīng)處于高位，MSCI中國指數(shù)(除A股)12個月動態(tài)市盈率目前為9.2倍，扣除3.5%無風險利率后(0.7*十年期美債利率+0.3*十年期中債利率)，風險溢價已經(jīng)接近7.5%，為自去年10月底以來新高(10%)。誠然，長期經(jīng)濟增長前景方面仍然存在諸多不確定性，但風險溢價不至于再回到去年底的極端水平，因此如果再出現(xiàn)大幅調(diào)整將提供布局機會。

這一背景下，中金公司仍然建議投資者關(guān)注結(jié)構(gòu)性機會，采取“啞鈴型”策略(有潛力提高分紅比例的國企+互聯(lián)網(wǎng)和科技等成長板塊;醫(yī)療保健板塊可能受益于美聯(lián)儲寬松轉(zhuǎn)向后的更大彈性)。

具體來看，支撐該機構(gòu)觀點的主要邏輯和上周需要關(guān)注的因素主要包括：

1)中國1-4月全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比下降20.6%，降幅較1-3月收窄0.8ppt。41個工業(yè)大類行業(yè)中13個行業(yè)利潤總額同比增長。收入方面，1-4月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入同比增長0.5%，此前1-3月為同比下降0.5%。PPI 保持低位，4月收入增長主要受工業(yè)增加值同比增長5.6%推動。利潤率方面，1-4月營業(yè)收入利潤率為4.95%，同比下降1.3ppt，但好于1-3月的4.86%[1]。隨著基數(shù)效應(yīng)減弱，工業(yè)企業(yè)利潤有望持續(xù)恢復(fù)。

2)美國4月PCE數(shù)據(jù)超預(yù)期上行，通脹仍具粘性。美國4月PCE物價指數(shù)同比上行4.4%，高于預(yù)期的4.3%，3月為同比上升4.2%;環(huán)比上升0.4%，超過預(yù)期的0.3%和3月的0.1%。剔除食物和能源后核心PCE物價指數(shù)同比增長4.7%，高于預(yù)期和3月的4.6%;環(huán)比上行0.4%，創(chuàng)1月以來新高，預(yù)期為上行0.3%，前值為上行0.3%。4月美國個人支出環(huán)比升0.8%，高于預(yù)期的0.4%。

3)美聯(lián)儲公布5月FOMC會議紀要，對6月是否暫緩加息存在意見分歧。紀要顯示，美聯(lián)儲官員一致認為，通脹過高且下降速度慢于預(yù)期，對6月是否暫緩加息存在意見分歧，但均強調(diào)將根據(jù)數(shù)據(jù)采取行動，開始降息還為時過早。美聯(lián)儲官員預(yù)計銀行信貸狀況進一步收緊可能導致今年晚些時候開始溫和衰退，隨后適度復(fù)蘇。許多與會者提到，應(yīng)該及時提高債務(wù)上限，以避免金融體系風險，維持金融穩(wěn)定[2]。

4)中美商務(wù)部長同意加強溝通交流。中國商務(wù)部部長在參加亞太經(jīng)合組織貿(mào)易部長會議期間，在華盛頓會見美國商務(wù)部長。雙方就中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系和經(jīng)貿(mào)問題進行交流，包括美國對中國的經(jīng)貿(mào)政策、半導體政策、出口管制、對外投資審查等方面。中美雙方同意建立溝通渠道，就具體經(jīng)貿(mào)關(guān)切和合作事項保持和加強交流[3]。

5)盡管北向資金大舉流出，但南向資金流入勢頭保持不變，而海外資金大規(guī)模流出。來自EPFR的數(shù)據(jù)顯示，上周海外主動型基金大舉流出海外中資股市場，流出規(guī)模達到5.266億美元。與此同時，中國內(nèi)地投資者上周通過港股通仍然買入了共計6600萬港元的港股。

重點關(guān)注事件：6月14日美聯(lián)儲FOMC會議，國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇情況，中美關(guān)系進展，美國債務(wù)上限。

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