近日，中信證券發(fā)布研報稱，市場再現(xiàn)三重谷底，已具備以往歷史底部特征；政策積極信號已非常明確，政策舉措正不斷落實，須堅定信心；政策起效及市場情緒的扭轉(zhuǎn)需要時間，須保持耐心；擇機布局產(chǎn)業(yè)及政策主題。配置上，中信證券建議產(chǎn)業(yè)主題繼續(xù)圍繞地產(chǎn)、科技、能源資源三大維度布局，政策主題圍繞后續(xù)政府開支的增長，關(guān)注數(shù)字經(jīng)濟和地方化債受益主題。

中信證券分析稱，首先，從市場目前的狀態(tài)來看，政策預(yù)期從無到亢奮再回到冰點，情緒也重回谷底，市場環(huán)境已具備以往歷史底部的特征。其次，從政治局會后的政策動向來看，財政政策會變得更加積極，化債舉措已在穩(wěn)步推進，地產(chǎn)領(lǐng)域的進一步寬松可期，部分城市已衍生出多樣化的放松舉措，活躍資本市場政策率先落地，放松優(yōu)質(zhì)證券公司資本約束超市場預(yù)期。最后，政策落地后的作用來看，預(yù)計政策效果的最早體現(xiàn)可能要到9月，但8月經(jīng)濟數(shù)據(jù)不會進一步惡化，市場情緒已經(jīng)進入失望和宣泄階段，情緒扭轉(zhuǎn)需要時間。

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中信證券主要觀點如下：

市場再現(xiàn)三重谷底已具備以往歷史底部特征

1）政策預(yù)期從無到亢奮再回到冰點，情緒也重回谷底。7月政治局會議之前，市場對政策幾乎沒有預(yù)期，而政治局會議最終超預(yù)期的全面回應(yīng)了市場關(guān)切，在優(yōu)化地產(chǎn)政策、活躍資本市場和化解債務(wù)風(fēng)險三大領(lǐng)域做出了安排，市場情緒隨之轉(zhuǎn)向急迫和亢奮。政治局會議結(jié)束后的一周（7月25日至8月4日），萬得全A區(qū)間漲幅為3.97%，3157只個股的累計收益為正，占比60.9%，全部A股的平均漲幅達(dá)到1.78%。不過近期市場對政策節(jié)奏和力度的過高期待和政策需要漸次落實和起效形成了矛盾，市場情緒又重回谷底。如果觀察窗口拉長到政治局會議后的三周（7月25日至8月18日），萬得全A區(qū)間跌幅為-1.84%，3650只個股的累計收益為負(fù)，占比70.1%，全部A股的平均跌幅為-2.28%。這種市場情緒波動和政策拐點的交互關(guān)系與以往“政策底”與“市場底”的交互關(guān)系非常類似，即“市場底”滯后于“政策底”，且市場情緒會出現(xiàn)二次探底。

2）市場環(huán)境已具備以往歷史底部的特征。2010年以來，如果以直接針對資本市場的支持舉措作為“政策底”的判斷標(biāo)準(zhǔn)，A股出現(xiàn)過4次明顯的“政策底”到“市場底”的組合，兩個底部間的時間間隔分別為43、15、53、28個交易日，平均數(shù)約為34.8個交易日，期間上證指數(shù)分別下跌了2.2%、15.0%、0.9%、5.8%，平均下跌幅度為6.0%。當(dāng)下市場因情緒波動產(chǎn)生的調(diào)整并未超出歷史經(jīng)驗的范圍。在“政策底”向“市場底”過度的過程中，還會出現(xiàn)一些共性的特征，例如，活躍私募的倉位在“政策底”之前基本已經(jīng)完成主要的下降過程，在向“市場底”過渡的過程中基本保持穩(wěn)定；融資余額下降的速度開始慢于市場下跌的速度，融資余額占比逆勢上升；市場成交金額在“政策底”之后就趨于穩(wěn)定，不再繼續(xù)下滑。反觀當(dāng)下的市場，活躍私募倉位在“政策底”后的市場調(diào)整中只下滑2.3個百分點，基本穩(wěn)定，融資余額在流通市值中的占比小幅增加8個基點，市場成交金額也穩(wěn)定在7000億元以上，已經(jīng)具備不少歷史底部特征。

政策積極信號已非常明確政策舉措正不斷落實，須堅定信心

1）財政政策會變得更加積極，化債舉措已在穩(wěn)步推進。受制于收入端的恢復(fù)進度，上半年全國廣義財政支出同比下滑3.6%，對經(jīng)濟產(chǎn)生負(fù)向拉動作用。由于經(jīng)濟復(fù)蘇趨勢的放緩，如果下半年廣義財政支出繼續(xù)延續(xù)“以收定支”的模式，容易陷入“經(jīng)濟復(fù)蘇放緩，廣義財政收入恢復(fù)放緩，廣義財政支出進一步放緩并拖累經(jīng)濟”的循環(huán)。為了實現(xiàn)2023年中央經(jīng)濟工作會“積極的財政政策要加力提效，保持必要的財政支出強度”的定調(diào)，下半年廣義財政支出重新發(fā)力是大概率事件。近期專項債的發(fā)行在明顯提速，7月新增專項債為2457億元，中信證券研究部FICC團隊預(yù)計8月和9月均可達(dá)到6000億元左右?；瘋e措也正在加緊推進過程當(dāng)中，目前來看，繼續(xù)發(fā)行特殊再融資債券以及與金融機構(gòu)協(xié)商化債是最可能的兩種形式?；瘋耐七M有利于激發(fā)信心和盤活存量。

2）地產(chǎn)領(lǐng)域的進一步寬松可期，部分城市已衍生出多樣化的放松舉措。中信證券研究部房地產(chǎn)組認(rèn)為，政策目標(biāo)在于防范系統(tǒng)性風(fēng)險，避免房價過快下行，阻斷信用風(fēng)險蔓延，政策會不斷推出直至達(dá)到目標(biāo)，一、二線城市“四限”還有放松空間，公積金個貸率還有提升潛力，按揭利率有望繼續(xù)下降。過去一周央行的超預(yù)期降息或為接下來推動銀行降低存量房貸利率做準(zhǔn)備，中信證券研究部宏觀組預(yù)計8月21日LPR報價可能會進行下調(diào)，重點關(guān)注5年期LPR下調(diào)幅度是否會超過15bp，另外存款利率可能也會在近期進行下調(diào)。此外，全國各個城市已經(jīng)推出了公積金支持、購房補貼、優(yōu)化限購、降低首付比例及房貸利率、房票安置、帶押過戶、放松二手房限售、放松限價等一系列政策，部分城市嘗試放開了新房備案價格下限，有望極大促進開發(fā)商降價促銷以加快現(xiàn)金回籠進度。

3）活躍資本市場政策率先落地，放松優(yōu)質(zhì)證券公司資本約束超市場預(yù)期。8月18日證監(jiān)會有關(guān)負(fù)責(zé)人從多個重點方面介紹了活躍資本市場具體貫徹落實情況，盡管T+0等并不現(xiàn)實的市場預(yù)期落空，但合理把握IPO、再融資節(jié)奏，完善一二級市場逆周期調(diào)節(jié)，降低融資融券費率，把ETF納入轉(zhuǎn)融通等舉措對活躍市場有著實實在在的作用。此外，在證券公司業(yè)務(wù)逐步向重資產(chǎn)模式轉(zhuǎn)型，但是資本金使用效率仍然不高，ROE仍然偏低的背景下，此次證監(jiān)會明確提出優(yōu)化證券公司風(fēng)控指標(biāo)計算標(biāo)準(zhǔn)、適當(dāng)放寬對優(yōu)質(zhì)證券公司的資本約束以及提升資本使用效率。這些舉措將顯著改善證券公司服務(wù)資本市場的能力，利用市場化機制來活躍資本市場，相比單純地降低交易費率，產(chǎn)生更長遠(yuǎn)有利影響。

政策起效及市場情緒的扭轉(zhuǎn)需要時間，須保持耐心

1）預(yù)計政策效果的最早體現(xiàn)可能要到9月，但8月經(jīng)濟數(shù)據(jù)不會進一步惡化。中信證券研究部宏觀組認(rèn)為，8月政府債發(fā)行提速放量，有望支撐存量社融維持8.9%的同比增長，與7月持平，社融增長大概率不會再繼續(xù)放緩。從高頻數(shù)據(jù)來看，8月國內(nèi)經(jīng)濟正展現(xiàn)出積極變化。工業(yè)生產(chǎn)方面，開工率與產(chǎn)能利用率指標(biāo)均表現(xiàn)出同比高增長或環(huán)比復(fù)蘇。大宗消費方面，根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，8月前兩周汽車零售同比上升5.33%，批發(fā)銷售同比上升6.17%，8月汽車消費有望超預(yù)期。進出口方面，出口運價基本持平，對美運價已出現(xiàn)觸底回升。盡管地產(chǎn)政策、化債政策、政府增加開支的效果可能要到9月才有所體現(xiàn)，但目前來看8月經(jīng)濟數(shù)據(jù)相對7月至少不會再進一步惡化。

2）市場情緒已經(jīng)進入失望和宣泄階段，情緒扭轉(zhuǎn)需要時間。事實上近期不乏超預(yù)期的一些政策落地，無論是地產(chǎn)政策、化債的進展、央行降息、上市公司密集推出回購，都呈現(xiàn)出積極的變化。但上周仍有3517只個股下跌，平均跌幅3.4%，市場已經(jīng)進入到宣泄情緒無差異拋售的階段。截至8月18日當(dāng)周，活躍私募倉位已降至69.9%，已接近2022年10月底市場底期間68%的倉位水平。中信證券認(rèn)為，當(dāng)下活躍資金的倉位已進入“擊球區(qū)”，只要具有實質(zhì)性影響的增量政策能夠不斷接續(xù)并積累，隨著賣盤逐步枯竭，市場情緒的扭轉(zhuǎn)也將一觸即發(fā)。

三重谷底再現(xiàn)擇機布局產(chǎn)業(yè)及政策主題

中信證券建議保持耐心，擇機布局產(chǎn)業(yè)主題和政策主題。從產(chǎn)業(yè)主題來看，可圍繞地產(chǎn)、科技、能源資源三大產(chǎn)業(yè)積極布局：1）地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)關(guān)注物業(yè)管理、家居、消費建材等行業(yè)的長期成長機遇；2）科技產(chǎn)業(yè)，自主可控領(lǐng)域建議持續(xù)關(guān)注半導(dǎo)體、AI國產(chǎn)化的催化，基本面視角下關(guān)注盈利持續(xù)改善的運營商，以及存儲、面板的行業(yè)周期底部反轉(zhuǎn)機會，新能源車關(guān)注自動駕駛技術(shù)進步推動下有產(chǎn)品革新力的整車廠及供應(yīng)商；3）能源資源產(chǎn)業(yè)，傳統(tǒng)能源關(guān)注商品價格回暖和PPI底部反彈帶來的利潤環(huán)比修復(fù)，從下半年盈利彈性的角度，建議關(guān)注充電樁、風(fēng)電等。從政策主題來看，圍繞后續(xù)政府開支的增長，建議關(guān)注數(shù)字經(jīng)濟主題（信創(chuàng)、信息安全等）和地方化債主題（包括環(huán)保、園林等政府應(yīng)收款占比較高的行業(yè)）。

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