要規(guī)模還是要穩(wěn)定?對(duì)于華遠(yuǎn)地產(chǎn)股份有限公司(下稱"華遠(yuǎn)地產(chǎn)",600743.SH)而言，這是必須權(quán)衡和解決的問題。

作為最早的第一梯隊(duì)的房企，業(yè)內(nèi)曾流傳著"南萬科、北華遠(yuǎn)"之說。隨著華遠(yuǎn)地產(chǎn)發(fā)展滯后，"規(guī)模"與"效益"也成為公司近幾年對(duì)外發(fā)聲的關(guān)鍵詞。

華遠(yuǎn)地產(chǎn)規(guī)?；瘧?zhàn)略的成效如何?還有待時(shí)間檢驗(yàn)?？硕饠?shù)據(jù)顯示，2020年，華遠(yuǎn)地產(chǎn)全口徑銷售額231.1億元，權(quán)益銷售額170.9億元，排名第112位左右。

值得一提的是，"三條紅線"全踩的華遠(yuǎn)地產(chǎn)目前受制于資金壓力。3月9日公司公告稱，大股東華遠(yuǎn)集團(tuán)為公司提供不超過70億元的融資擔(dān)保以及將不超過50億元的資金周轉(zhuǎn)額度;3月30日，華遠(yuǎn)地產(chǎn)完成公開發(fā)行15億元的公司債券。

值得肯定的是，對(duì)于公司面臨的一些問題，華遠(yuǎn)地產(chǎn)相關(guān)部門較為坦誠地回答了《投資者網(wǎng)》的提問。

營收波動(dòng)較大

華遠(yuǎn)地產(chǎn)是國內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)最早創(chuàng)立的品牌之一。企查查資料顯示，該品牌初創(chuàng)于1983年，至今已有30余載品牌發(fā)展歷史;控股股東為華遠(yuǎn)集團(tuán)，持股比例為46.4%。

公司曾以"小而美"的發(fā)展路徑開辟市場(chǎng)，這一戰(zhàn)略也令其錯(cuò)過了"黃金時(shí)代"規(guī)模增長(zhǎng)的最佳時(shí)機(jī)。曾與之齊名的萬科，2020年前三季度營收達(dá)到2415億元，而華遠(yuǎn)地產(chǎn)規(guī)模僅相當(dāng)于萬科的1%。

數(shù)據(jù)顯示，2020年前三季度，華遠(yuǎn)地產(chǎn)營業(yè)收入27.55億元，同比下降12.77%;歸母凈利潤2.9億元，同比下降2.98%;銷售簽約額110.35億元，同比增長(zhǎng)19.09%。

華遠(yuǎn)地產(chǎn)向《投資者網(wǎng)》回應(yīng)稱："目前大部分項(xiàng)目處于前期開發(fā)建設(shè)過程中，主力銷售周期集中在今明兩年，項(xiàng)目確認(rèn)銷售收入年度基本在2022年前后。已經(jīng)在售的項(xiàng)目結(jié)合當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)情況逐步進(jìn)行銷售，進(jìn)度較快的項(xiàng)目去化超過50%。"

但近幾年來，華遠(yuǎn)地產(chǎn)一改往日"慢"姿態(tài)，投身到規(guī)模的競(jìng)速當(dāng)中，采取逆勢(shì)快速發(fā)展的戰(zhàn)略。陸續(xù)實(shí)現(xiàn)京津冀、西部、華中、華南4大區(qū)域、11座城市的全國布局。

2017年至2019年三季度末，公司存貨從212.18億元增加到465.37億元。華遠(yuǎn)地產(chǎn)落子城市不少屬于二三線，且不少城市房地產(chǎn)熱度回落。

"2020年公司壓縮了投資額度，實(shí)際完成投資額約15億元。"華遠(yuǎn)地產(chǎn)告訴《投資者網(wǎng)》，"2021年，公司拿地將進(jìn)一步深耕現(xiàn)有進(jìn)入城市，同時(shí)擇機(jī)進(jìn)入華東市場(chǎng)。通過政企合作、產(chǎn)業(yè)協(xié)同等方式擴(kuò)充土地儲(chǔ)備。我們也將進(jìn)一步加大與標(biāo)桿房企合作，合理分?jǐn)偨?jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。"

2020年半年報(bào)顯示，華遠(yuǎn)地產(chǎn)的土地儲(chǔ)備貨值超過600億元，主要布局在北京及周邊、廣州、重慶、長(zhǎng)沙、西安等一線及強(qiáng)二線城市。

"這些城市后續(xù)成長(zhǎng)性很高，但當(dāng)前也容易引起政策管控和收緊的可能。華遠(yuǎn)地產(chǎn)后續(xù)項(xiàng)目投資和銷售，需要防范政策收緊等帶來的影響。"知名地產(chǎn)分析師嚴(yán)躍進(jìn)稱。

2015年至2019年，華遠(yuǎn)地產(chǎn)的營收分別為74.5億元、76.08億元、99億元、68.3億元、74.22億元，走勢(shì)忽高忽低;凈利潤則相對(duì)平穩(wěn)，分別為7.3億元、7.4億元、8.2億元、7.5億元、7.57億元。

對(duì)此，華遠(yuǎn)地產(chǎn)告訴《投資者網(wǎng)》："公司一直秉承均衡、穩(wěn)健發(fā)展的經(jīng)營策略，在土地儲(chǔ)備、項(xiàng)目類型和產(chǎn)品配置方面均考慮各年度均衡發(fā)展，各年凈利潤的變動(dòng)水平與營業(yè)收入變動(dòng)水平保持相同的趨勢(shì)。"

而在分析師嚴(yán)躍進(jìn)看來："經(jīng)營不太穩(wěn)定與其規(guī)模大小有關(guān)。這兩年華遠(yuǎn)持續(xù)在做規(guī)模，但是還有待突破。包括營收等數(shù)據(jù)波動(dòng)性大，說明在售的房屋等規(guī)模比較小，容易影響經(jīng)營業(yè)績(jī)。建議后續(xù)強(qiáng)化住宅等業(yè)務(wù)開發(fā)，尤其是在京外市場(chǎng)做好布局。"

股價(jià)長(zhǎng)期"破凈"

華遠(yuǎn)地產(chǎn)股價(jià)一直處于比較低迷狀態(tài)。進(jìn)入2021年，華遠(yuǎn)地產(chǎn)的投資者互動(dòng)平臺(tái)上，關(guān)于股價(jià)低迷的問題比以往更多一些。有股民稱："我從2015年持貴司的股票(10多元持有)，好像貴司的股票一直在1.8到2.1元左右，請(qǐng)問貴司是經(jīng)營狀況不行，還是負(fù)債太高，還是一直打壓中小股東?"

今年2月股價(jià)降至1.88元/股，創(chuàng)階段性新低。截至3月31日，該股報(bào)收2.08元/股，市值48.8億元，滾動(dòng)市盈率僅6.5倍。

2020年三季報(bào)顯示，公司每股凈資產(chǎn)為3.55元，這一數(shù)字已是該指標(biāo)歷年三季報(bào)的最高數(shù)值;而近三年以來，其股價(jià)最高值為3.08元/股(前復(fù)權(quán))，也就是說，公司股價(jià)長(zhǎng)期破凈。

對(duì)此，華遠(yuǎn)地產(chǎn)向《投資者網(wǎng)》解釋稱："股價(jià)會(huì)受多種因素影響，如國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、行業(yè)發(fā)展情況、投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好等。華遠(yuǎn)地產(chǎn)經(jīng)營指標(biāo)穩(wěn)健向好，公司積極優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，還通過穩(wěn)步經(jīng)營、緊抓回款等舉措，增強(qiáng)企業(yè)內(nèi)生增長(zhǎng)能力。公司管理層將一如既往的做好生產(chǎn)經(jīng)營，以良好的經(jīng)營業(yè)績(jī)以及可持續(xù)發(fā)展的能力，回報(bào)廣大投資者。"

此外，2020年9月，華遠(yuǎn)地產(chǎn)曾在互動(dòng)平臺(tái)表示："全年165億元銷售目標(biāo)及150億元回款目標(biāo)基本上是可以完成的，公司內(nèi)部正在向更大的銷售規(guī)模發(fā)起挑戰(zhàn)。"

據(jù)克而瑞監(jiān)測(cè)，2020年，華遠(yuǎn)地產(chǎn)全口徑銷售額231.1億元，排名第114位，權(quán)益銷售額170.9億元，排名第112位。相比2020年上半年的140位左右有所提升。

更大的銷售規(guī)模往往意味著相應(yīng)的管理壓力。

高速擴(kuò)張下，華遠(yuǎn)地產(chǎn)銷售費(fèi)用較快增長(zhǎng)。2020年前三季度，公司銷售費(fèi)用在營收中占比達(dá)到8.14%，在地產(chǎn)行業(yè)138家上市公司中排名第13位，財(cái)報(bào)解釋稱"銷售費(fèi)用增加系本期執(zhí)行新準(zhǔn)則所致"。

與此同時(shí)，公司凈資產(chǎn)收益率(加權(quán))近五年來持續(xù)走低。2019年僅為9.38%，2020年前三季度為3.5%，而在2011年至2013年該指標(biāo)均超過20%。

同時(shí)，在毛利率這一關(guān)鍵數(shù)據(jù)上，華遠(yuǎn)地產(chǎn)則以27.94%的毛利率低于行業(yè)中位數(shù)(30%)。

華遠(yuǎn)地產(chǎn)對(duì)此向《投資者網(wǎng)》解釋稱："近幾年政府通過多輪宏觀政策調(diào)控，限購限價(jià)等政策頻出，導(dǎo)致房地產(chǎn)行業(yè)普遍由高利潤趨向平穩(wěn)發(fā)展，行業(yè)普遍利潤率下降，凈資產(chǎn)收益率下降。"

"三道紅線"全踩

大規(guī)模的土地投入，讓華遠(yuǎn)地產(chǎn)現(xiàn)金流較為吃緊。財(cái)報(bào)顯示，華遠(yuǎn)地產(chǎn)已經(jīng)連續(xù)兩年經(jīng)營性現(xiàn)金流為負(fù)。2018年與2019年，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流為-31億元、-42.55億元。2020年前三季度為19.5億元。

截至2020年三季度末，公司剔除預(yù)收款項(xiàng)的資產(chǎn)負(fù)債率約為81.05%，凈負(fù)債率約為229.8%，現(xiàn)金短債比約為0.48倍，有息負(fù)債則為298.87億元。三道紅線全踩。

嚴(yán)躍進(jìn)表示："三道紅線觸碰的現(xiàn)象，有的地產(chǎn)商暫時(shí)也難免，后續(xù)可以積極去調(diào)整以及改善。償債壓力解決的情況下，如果企業(yè)后續(xù)精準(zhǔn)拿地和投資，依然可以做大規(guī)模。"

實(shí)際上，自2020年以來，華遠(yuǎn)地產(chǎn)頻頻發(fā)債，試圖解決資金問題。

今年1月28日，華遠(yuǎn)地產(chǎn)完成發(fā)行15億元公司債，債券期限3年，票面利率4.5%;債券扣除發(fā)行費(fèi)用后的部分用于償還到期和回售的公司債本金。

對(duì)于華遠(yuǎn)地產(chǎn)相關(guān)債券的評(píng)級(jí)，穆迪高級(jí)分析師Cedric Lai2020年12月發(fā)表研報(bào)稱："華遠(yuǎn)地產(chǎn)的B1企業(yè)家族評(píng)級(jí)(CFR)反映了其長(zhǎng)期的經(jīng)營歷史和在北京廣受認(rèn)可的品牌，以及公司良好的融資渠道;B1評(píng)級(jí)受到其經(jīng)營規(guī)模相對(duì)較小、經(jīng)營業(yè)績(jī)不穩(wěn)定和信用指標(biāo)疲軟所制約。"

而標(biāo)普此前給華遠(yuǎn)地產(chǎn)的評(píng)級(jí)為"B"，并給出了與穆迪相似的理由："華遠(yuǎn)地產(chǎn)的銷售、結(jié)算進(jìn)度不及預(yù)期以及主要布局城市調(diào)控政策超預(yù)期收緊。"

穆迪、標(biāo)普均為全球債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，評(píng)級(jí)級(jí)別由最高的A級(jí)到最低的C級(jí)，B級(jí)一般指相關(guān)債券具有投機(jī)性質(zhì)的因素，還本付息的保證有限。

"公司通過加強(qiáng)現(xiàn)金流精細(xì)化管理，將經(jīng)營計(jì)劃、融資計(jì)劃與現(xiàn)金流的精確匹配，減少資金閑置，實(shí)現(xiàn)資金高周轉(zhuǎn);積極探索與研究創(chuàng)新的融資模式，優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu);公司管理上，形成對(duì)城市公司和項(xiàng)目的一整套考核評(píng)價(jià)體系，保證高周轉(zhuǎn)戰(zhàn)略的落地執(zhí)行;項(xiàng)目管理上，加大銷售回款力度，充實(shí)自有資金，減少外部負(fù)債。"華遠(yuǎn)地產(chǎn)告訴《投資者網(wǎng)》。

雖然做了諸多努力，華遠(yuǎn)地產(chǎn)依然未能阻止債券投資者回售。2020年9月15日，公司旗下債券"17華遠(yuǎn)地產(chǎn)MTN001"迎來全額回售?；厥劢痤~為15億元，而這期債券的發(fā)行規(guī)模就是15億元。

值得一提的是，在此前兩周內(nèi)，華遠(yuǎn)地產(chǎn)公告擬將該債券票面利率從5.5%調(diào)整至6.2%，卻依然未能阻止投資者全額回售。

在此背景下，大股東伸出了援手。2021年3月9日，華遠(yuǎn)地產(chǎn)公告，控股股東華遠(yuǎn)集團(tuán)2021年度將為該公司提供融資擔(dān)?？傤~不超過70億元，同時(shí)提供不超過50億元的資金周轉(zhuǎn)額度。

也就是說，2021年伊始，華遠(yuǎn)集團(tuán)就為華遠(yuǎn)地產(chǎn)開出了120億元的融資"支票"，而往年這一數(shù)值約為100億元。

Wind數(shù)據(jù)顯示，華遠(yuǎn)集團(tuán)于今年1月13日質(zhì)押了華遠(yuǎn)地產(chǎn)2.2億股，用于固定資產(chǎn)貸款;其最新股權(quán)質(zhì)押率達(dá)到48.23%，約占總股本的22.38%。

"華遠(yuǎn)集團(tuán)下屬還有其他板塊業(yè)務(wù)，有滿足自身發(fā)展資金使用的需要，且質(zhì)押資金并沒有用于華遠(yuǎn)地產(chǎn)的生產(chǎn)經(jīng)營，與我司負(fù)債情況無關(guān)。在目前狀態(tài)下，華遠(yuǎn)集團(tuán)持有的華遠(yuǎn)地產(chǎn)股票暫無被平倉的風(fēng)險(xiǎn)。"華遠(yuǎn)地產(chǎn)告訴《投資者網(wǎng)》。"因公司生產(chǎn)經(jīng)營的需要，華遠(yuǎn)集團(tuán)作為公司的控股股東會(huì)給予相應(yīng)的資金支持，屬正常經(jīng)營范疇。"

有市場(chǎng)人士認(rèn)為，華遠(yuǎn)地產(chǎn)此舉或在為公司擴(kuò)張做準(zhǔn)備。也有觀點(diǎn)指出，基于公司目前資金面及杠桿水平，如果后期公司業(yè)績(jī)持續(xù)保持低迷狀態(tài)，則潛在償債風(fēng)險(xiǎn)或變大，必須未雨綢繆。

不過，直到最近，華遠(yuǎn)地產(chǎn)仍未披露年度業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)或業(yè)績(jī)快報(bào)，也未透露公司銷售目標(biāo)是否完成的信息?！锻顿Y者網(wǎng)》將持續(xù)關(guān)注。(謝瑩潔)