（原標(biāo)題：中信證券：互聯(lián)網(wǎng)板塊的右側(cè)何時(shí)到來(lái)？）

財(cái)聯(lián)社（上海，編輯 胡家榮）訊，2021年以來(lái)，港股市場(chǎng)上互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)績(jī)和股價(jià)表現(xiàn)疲軟，市場(chǎng)信心較為低迷。中信證券今日發(fā)布研報(bào)指出，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)市場(chǎng)針對(duì)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)政策變化的情緒波動(dòng)正在逐漸弱化，且短期業(yè)績(jī)的悲觀預(yù)期已較為充分，預(yù)計(jì)在2022年第二季度互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)績(jī)有望逐季改善。

以下是中信證券研究報(bào)告的原文

▍報(bào)告緣起：

2021年高點(diǎn)以來(lái)至今，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)累計(jì)下跌63%，其中頭部公司阿里巴巴、騰訊控股、美團(tuán)、京東、拼多多等累計(jì)跌幅達(dá)56%/37%/52%/30%/72%。板塊回調(diào)的主要原因?yàn)椋?）業(yè)績(jī)預(yù)期的下調(diào)；2）市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)公司信心下降導(dǎo)致估值波動(dòng)。近期，恒生指數(shù)、中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)相對(duì)于全球其他主要指數(shù)更為穩(wěn)健的表現(xiàn)，讓更多的投資人開(kāi)始關(guān)注互聯(lián)網(wǎng)板塊的右側(cè)拐點(diǎn)何時(shí)到來(lái)？我們判斷當(dāng)下時(shí)點(diǎn)互聯(lián)網(wǎng)板塊處于底部區(qū)域，未來(lái)右側(cè)的拐點(diǎn)仍需業(yè)績(jī)端的提振為投資者帶來(lái)更多的信心。

▍市場(chǎng)擔(dān)憂：核心是業(yè)績(jī)修復(fù)的拐點(diǎn)。

我們與市場(chǎng)投資者廣泛交流，投資者針對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)板塊的投資關(guān)注點(diǎn)主要分為：1）政策監(jiān)管的變化以及；2）業(yè)績(jī)修復(fù)的拐點(diǎn)。

我們認(rèn)為，2021年以來(lái)，全球市場(chǎng)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)反壟斷、數(shù)據(jù)安全、個(gè)人隱私的政策監(jiān)管持續(xù)落地，國(guó)內(nèi)針對(duì)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的政策脈絡(luò)也逐漸明晰，未來(lái)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的監(jiān)管是系統(tǒng)化、常態(tài)化的過(guò)程，也是推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)健康發(fā)展的有力保障。我們判斷當(dāng)下投資者對(duì)于未來(lái)政策監(jiān)管的影響已經(jīng)有所預(yù)期，未來(lái)市場(chǎng)對(duì)于監(jiān)管的變化預(yù)計(jì)將具體問(wèn)題具體分析，整體反應(yīng)逐漸鈍化。

業(yè)績(jī)端，2021年，頭部互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)績(jī)承壓的主要原因?yàn)椋?）疫情等突發(fā)因素對(duì)消費(fèi)領(lǐng)域收入的影響；2）部分互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)業(yè)務(wù)調(diào)整對(duì)廣告領(lǐng)域收入的影響；3）罰款及戰(zhàn)略投入加大對(duì)利潤(rùn)的影響。從收入來(lái)看，我們預(yù)計(jì)消費(fèi)端有望逐季緩慢修復(fù)，廣告領(lǐng)域，教培行業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)金融等廣告主的高基數(shù)影響有望在2022Q3開(kāi)始消除；利潤(rùn)端來(lái)看，頭部互聯(lián)網(wǎng)公司從2021Q2開(kāi)始面臨罰款及戰(zhàn)略投入加大的影響，我們預(yù)計(jì)2022Q2開(kāi)始互聯(lián)網(wǎng)公司利潤(rùn)增速有望正常反映業(yè)務(wù)端的變化。

▍交易結(jié)構(gòu)：做空未平倉(cāng)比例逐漸下滑，持續(xù)回購(gòu)支撐下，股價(jià)居底部區(qū)域。

我們從做空持倉(cāng)、公司回購(gòu)、基金申購(gòu)三個(gè)維度保持對(duì)互聯(lián)網(wǎng)板塊的資金持續(xù)監(jiān)控：

1）做空角度，截至2022年2月7日，騰訊/美團(tuán)/快手賣空成交比率分別為19%/11%/5%，呈緩慢下滑趨勢(shì)，相對(duì)于2021年12月初下滑1%/13%/4%，未平倉(cāng)股票占總股本比例分別為0.38%/0.93%/1.39%，呈現(xiàn)回落趨勢(shì)，相對(duì)于2021年12月初下滑1pcts/13pcts/4pcts；

2）回購(gòu)角度，截至2022年1月，本輪騰訊累計(jì)回購(gòu)近48億港幣，同時(shí)阿里巴巴2021年8月宣布150億美元的回購(gòu)計(jì)劃，彰顯公司對(duì)當(dāng)前估值水平的下對(duì)自身業(yè)務(wù)發(fā)展及股價(jià)的看好。

3）ETF基金角度，截至2022年2月9日，中概互聯(lián)網(wǎng)ETF（513050）及CSI China Internet（KWEB）自2021年高點(diǎn)以來(lái)凈值分別回撤52%/65%，但其基金資產(chǎn)總額相對(duì)于2020年底分別增長(zhǎng)約627%/102%，持續(xù)創(chuàng)出歷史新高。我們認(rèn)為，從當(dāng)下的籌碼結(jié)構(gòu)來(lái)看，互聯(lián)網(wǎng)板塊做空資金逐漸弱化，同時(shí)回購(gòu)及ETF基金保持持續(xù)的資金流入，股價(jià)處于底部結(jié)構(gòu)，向下空間相對(duì)有限。

▍估值判斷：相對(duì)估值具備性價(jià)比，長(zhǎng)期估值中樞預(yù)計(jì)將伴隨業(yè)務(wù)成熟下移。

對(duì)比歷史，阿里巴巴、騰訊控股等頭部互聯(lián)網(wǎng)公司相對(duì)估值水平已處與近5年歷史低水平；對(duì)比海外，相對(duì)美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司MAAMG 2022年1.5-2x PEG水平，中國(guó)頭部互聯(lián)網(wǎng)PEG水平已回落至0.5-1x水平，更具備估值性價(jià)比。長(zhǎng)期來(lái)看，我們認(rèn)為，伴隨著互聯(lián)網(wǎng)人口紅利的結(jié)束，行業(yè)發(fā)展逐漸步入成熟期，國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)公司成熟業(yè)務(wù)長(zhǎng)期增速預(yù)計(jì)將回落至略高于GDP增長(zhǎng)水平，估值中樞預(yù)計(jì)將一定程度下移。新興業(yè)務(wù)如云計(jì)算、智能駕駛等下一代前沿科技的布局以及社區(qū)電商、電商/游戲/短視頻出海等新市場(chǎng)的布局，將提供未來(lái)的估值增量。

關(guān)鍵詞： 中信 互聯(lián)網(wǎng) 板塊