3月18日，科創(chuàng)板新股理工導(dǎo)航、萊特光電今日上市，雙雙破發(fā)，截至發(fā)稿，萊特光電跌12.93%，理工導(dǎo)航跌17.5%。

近年來，新股上市破發(fā)已經(jīng)不是新鮮事，究竟是什么原因?qū)е逻@兩只新股直接破發(fā)？新股市場(chǎng)盈利預(yù)期會(huì)復(fù)蘇嗎？本文將重點(diǎn)分析以上問題。

新股破發(fā)原因多是估值水平較高

萊特光電公司主要從事OLED有機(jī)材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公司OLED有機(jī)材料產(chǎn)品包括OLED終端材料和OLED中間體。公司目前量產(chǎn)的OLED終端材料主要為發(fā)光層材料中的RedPrime材料和空穴傳輸層材料；OLED中間體則是生產(chǎn)OLED終端材料的前端產(chǎn)品。公司2019-2021年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.02億元/2.75億元/3.37億元，YOY依次為79.47%/36.09%/22.59%,三年?duì)I業(yè)收入的年復(fù)合增速44.1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.66億元/0.71億元/1.09億元，YOY依次為844.91%/7.37%/54.55%。經(jīng)公司初步測(cè)算，2022Q1歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)0.15%至13.96%。

同行業(yè)公司主要有奧來德、瑞聯(lián)新材、萬潤(rùn)股份、濮陽惠成等；其中，同處于OLED終端材料業(yè)務(wù)的上市公司為奧來德，其余幾家上市公司都是從事OLED中間體材料。同行業(yè)平均水平來看，平均收入規(guī)模(前三季度)為14.3億、平均市值為93.5億；平均PE-TTM(剔除負(fù)值)為30.85X。比較來看，公司收入體量和銷售毛利率情況與同處于OLED終端材料領(lǐng)域的奧來德更為相當(dāng)。公司發(fā)行價(jià)22.05，目前市值近83億估值依舊偏高。

理工導(dǎo)航公司主要從事慣性導(dǎo)航系統(tǒng)及其核心部件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，并基于自有技術(shù)為客戶提供導(dǎo)航、制導(dǎo)與控制系統(tǒng)相關(guān)技術(shù)服務(wù)。公司的主要產(chǎn)品及服務(wù)包括慣性導(dǎo)航系統(tǒng)、慣性導(dǎo)航系統(tǒng)核心部件、其他零部件和技術(shù)服務(wù)等，產(chǎn)品主要用于遠(yuǎn)程制導(dǎo)彈藥等武器裝備；與此同時(shí)，公司在立足軍工的同時(shí)逐步向民用領(lǐng)域拓展市場(chǎng)。公司2019-2021年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.26億元/3.06億元/3.18億元，2019-2021年YOY依次為143.84%/35.38%/4.01%,三年?duì)I業(yè)收入的年復(fù)合增速50.9%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.67億元/0.71億元/0.73億元，2019-2021年YOY依次為212.18%/6.83%/2.55%，三年歸母凈利潤(rùn)的年復(fù)合增速50.7%。經(jīng)公司初步測(cè)算，2022Q1歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)87.88%至166.16%。

同行業(yè)上市公司對(duì)比：與公司產(chǎn)品及應(yīng)用領(lǐng)域具有較強(qiáng)相關(guān)性的同行業(yè)公司主要有航天電子、北方導(dǎo)航、星網(wǎng)宇達(dá)、晨曦航空和賽威電子等。同行業(yè)平均水平來看，平均收入規(guī)模(前三季度)為29.0億、平均市值為132.4億；平均PE-TTM(剔除負(fù)值)為89.32X。由于慣性導(dǎo)航系統(tǒng)在航天電子、北方導(dǎo)航等上市公司中收入占比較小，因此，簡(jiǎn)單比較來看，公司收入體量要明顯小于行業(yè)平均水平；而從銷售毛利率對(duì)比來看，公司則與行業(yè)平均水平基本相當(dāng)。

理工導(dǎo)航產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為單一、新產(chǎn)品商業(yè)化不及預(yù)期、客戶和供應(yīng)商集中度過高、公司銷售情況及收入受軍方采購政策影響大、快速技術(shù)更迭風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)人才流失或泄密的風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品研發(fā)及技術(shù)研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)、軍工自制延續(xù)的風(fēng)險(xiǎn)、募投項(xiàng)目產(chǎn)能消化風(fēng)險(xiǎn)。

新股投資情緒預(yù)計(jì)將繼續(xù)復(fù)蘇

二月份的新股數(shù)據(jù)表明，新股發(fā)行市盈率較低和新股投資情緒有所改善。同時(shí)，考慮到三月份上市的新股發(fā)行價(jià)格總體上趨于合理穩(wěn)定，投資者對(duì)新股的投資情緒將繼續(xù)保持復(fù)蘇的趨勢(shì)，投資者的打新意愿和參與二級(jí)市場(chǎng)的意愿或?qū)⒂兴仙?。不過，需要強(qiáng)調(diào)的是，目前的新股周期可能還處于由低谷向逐漸復(fù)蘇的拐點(diǎn)，情緒變化有反復(fù)的可能；而近端新股整體溢價(jià)明顯高于A股，新股的機(jī)會(huì)會(huì)更多地集中在局部活躍。

(1)首先，就發(fā)行市盈率而言，2月注冊(cè)制新股發(fā)行市盈率較1月份有所下降。截至最新數(shù)據(jù)，1)科創(chuàng)板方面，2022年2月共有4只科創(chuàng)板新股上市，發(fā)行市盈率為166.8 X；比較1月科創(chuàng)板平均發(fā)行市盈率139.13 X，發(fā)行市盈率略有上行；但其中，東微半導(dǎo)429.3 X的發(fā)行市盈率對(duì)拉高板塊發(fā)行市盈率平均值影響較大；2)創(chuàng)業(yè)板來看，2月共上市創(chuàng)業(yè)板新股6只，平均發(fā)行市盈率為49.95 X；比較1月創(chuàng)業(yè)板新股平均發(fā)行市盈率71.56 X，發(fā)行市盈率呈下行。

(2)與注冊(cè)制新股開板市盈率比較，2月平均開板市盈率為113.7 X，較1月開板市盈率有所下行。二月份科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)板新股平均開板市盈率為113.7倍，剔除東微半導(dǎo)后的平均開板市盈率為78.6倍。與1月注冊(cè)制新股平均開板市盈率相比，2月份新股平均開板市盈率略有下降?；仡櫄v史，注冊(cè)制新股的市盈率基本在80-140X/170 X之間來回波動(dòng)；如果以剔除了東微半導(dǎo)的113.7 X開板市盈率來看，2月開板市盈率已經(jīng)觸及歷史周期往復(fù)區(qū)間中樞的下方；而假設(shè)以剔除后78.6 X的開板市盈率來看，2月開板市盈率已經(jīng)觸及歷史周期往復(fù)的下限。

(3)從注冊(cè)制新股開板 PE較二級(jí)市場(chǎng)平均折溢價(jià)變化情況看，目前注冊(cè)制新股開板 PE較二級(jí)市場(chǎng)平均估值水平溢價(jià)幅度位于歷史相對(duì)低位區(qū)域。截止到2022年2月，注冊(cè)制新股的市盈率是2.51，剔除東微半導(dǎo)后的市盈率為1.73,2月注冊(cè)制新股的溢價(jià)水平較1月2.73有所下降。歷史上，市盈率比一般在1-1.4-2-3之間來回波動(dòng)，目前該比率已連續(xù)兩個(gè)月大幅下降，且剔除比率已接近歷史往復(fù)下限。

(4)新股首日漲跌幅方面，2月新股平均首日漲跌幅約45.56%，較1月新股平均首日漲跌幅略有抬升，整體新股投資情緒或處在低迷逐漸轉(zhuǎn)向復(fù)蘇的階段。截至最新數(shù)據(jù)，注冊(cè)制新股首日平均漲跌幅為45.56%，較1月注冊(cè)制新股平均跌幅40.86%，上升11.5%。其中，上周只有一只注冊(cè)制新股(大族數(shù)控)再次破發(fā)，我們認(rèn)為這主要是因?yàn)樾鹿砂l(fā)行市盈率超過百倍，抑制了新股的投資熱情；而大族數(shù)控之后，新股發(fā)行市盈率達(dá)到了100倍，而僅斯瑞新材發(fā)行市盈率達(dá)到了100倍，這并不能改變新股整體的頹勢(shì)。

關(guān)鍵詞： 新股破發(fā) 這意味著