（原標(biāo)題：中創(chuàng)新航全球前三的故事，不被資本市場看好？）

雷達(dá)財(cái)經(jīng)出品 文|李亦輝 編|深海

頭頂國內(nèi)動(dòng)力電池裝機(jī)量“老三”的光環(huán)，中創(chuàng)新航的上市之路卻走的“步步驚心”。 

(資料圖片)

10月6日上午，中創(chuàng)新航科技股份有限公司（下稱“中創(chuàng)新航”）在香港聯(lián)合交易所主板掛牌交易，成為港股動(dòng)力電池第一股。首個(gè)交易日，中創(chuàng)新航盤中就跌破38港元/股的發(fā)行價(jià)，上市次日直接收跌3.55%，收盤價(jià)為36.65港元/股。 

中創(chuàng)新航在資本市場遇冷，此前已有預(yù)兆。公開發(fā)售階段，其可認(rèn)購新股就出現(xiàn)了認(rèn)購不足的情形，獲0.21倍認(rèn)購，僅略好于零跑汽車0.16倍的認(rèn)購倍數(shù)。按最終發(fā)售價(jià)38港元/股計(jì)算，募資額度縮水至100億港元以下。 

在業(yè)內(nèi)人士看來，中創(chuàng)新航在市場占有率、對(duì)重大客戶的依賴程度、經(jīng)營財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)等諸多方面，與寧德時(shí)代、比亞迪電池等一線電池廠商仍有一定差距，這使得投資者對(duì)其保持謹(jǐn)慎態(tài)度。 

值得關(guān)注的是，在上市當(dāng)日，中創(chuàng)新航董事長劉靜瑜為公司定下了全球前三的目標(biāo)，但這一愿景似乎未能對(duì)公司股價(jià)起到作用。 

認(rèn)購遇冷、股價(jià)破發(fā)

2022年3月14日，中創(chuàng)新航正式遞表港交所主板。8月5日，赴港上市獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，一個(gè)月后通過港交所上市聆訊。 

監(jiān)管一路綠燈，作為國內(nèi)第三大動(dòng)力電池廠商，中創(chuàng)新航也獲得了產(chǎn)業(yè)資本極高的關(guān)注，天齊鋰業(yè)、大族激光、盛屯礦業(yè)、小鵬汽車、vivo等知名公司均在基石投資名單中。但除基石投資者之外的公開市場，卻對(duì)中其上市反應(yīng)頗為冷淡。 

從認(rèn)購情況來看，公開發(fā)售階段總有效申請(qǐng)僅涉及281.92萬股，相當(dāng)于香港公開發(fā)售項(xiàng)下初步可供認(rèn)購H股總數(shù)1329.23萬股的0.21倍，明顯認(rèn)購不足。未獲認(rèn)購的1047.31萬股，也被重新分配至國際發(fā)售賣給了機(jī)構(gòu)。 

從公布的招股結(jié)果來看，該公司每股發(fā)售價(jià)為38港元，為招股價(jià)范圍38-51港元的下限定價(jià)。最終募資約101.02億港元，扣除費(fèi)用后所得凈額約98.64億港元。 

10月6日，中創(chuàng)新航在港交所正式上市，成為首家登陸港股的動(dòng)力電池企業(yè)。不過首個(gè)交易日，其股價(jià)并沒有堅(jiān)挺多久，以發(fā)行價(jià)平開后盤中破發(fā)，第二個(gè)交易日股價(jià)全天處于38港元下方，最新市值為650億港元。 

有港股投資者表示，H股市場投資者著比較偏好行業(yè)龍頭，中創(chuàng)新航雖然市場份額位居行業(yè)第三名，但與前兩位仍有一定的差距。 

天眼查顯示，中創(chuàng)新航成立于2015年，總部位于江蘇常州。但實(shí)際上，中創(chuàng)新航是動(dòng)力電池行業(yè)的老將，其前身是成立于2007年、由中國航空工業(yè)集團(tuán)公司及所屬單位共同投資組建的中航鋰電。 

在早期，中航鋰電走的是磷酸鐵鋰路線，主打商用車市場。2012年，在工信部公告的電動(dòng)車型中，使用中航鋰電電池的車型總數(shù)排名第一，彼時(shí)寧德時(shí)代剛成立一年。2013年，中航鋰電成功拿下中國動(dòng)力電池裝機(jī)量第一的寶座。 

2017年開始，隨著新能源商用車的補(bǔ)貼退坡，以及續(xù)航里程更優(yōu)的三元鋰電池快速崛起，讓曾經(jīng)風(fēng)光的磷酸鐵鋰電池廠商沃特瑪、中航鋰電等面臨被淘汰的危機(jī)。在2017年、2018年的新能源寒冬，中航鋰電分別虧損了3.3億元和7億元。 

危難關(guān)頭，中航工業(yè)從集團(tuán)內(nèi)部挖掘出“救火隊(duì)長”劉靜瑜，于2018年7月接手了中航鋰電。 

履歷顯示，劉靜瑜曾在東北財(cái)經(jīng)大學(xué)攻讀管理學(xué)碩士，2003年進(jìn)入深天馬工作，2013年出任深天馬董事、總經(jīng)理。深天馬同屬中航工業(yè)旗下上市公司，劉靜瑜上任總經(jīng)理10個(gè)月，就讓連年虧損的深天馬扭虧為盈，她也獲得了年度中國航空工業(yè)“風(fēng)云人物”稱號(hào)。 

臨危受命的劉靜瑜，對(duì)中航鋰電進(jìn)行了大刀闊斧的改革。其中業(yè)務(wù)方向上，將公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向乘用車配套為主，并將產(chǎn)能重點(diǎn)放在三元鋰電池上。同時(shí)精簡產(chǎn)品型號(hào)，將資源聚焦于高壓三元電池技術(shù)公關(guān)，成功推出了高電壓5系三元電池這樣的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品。 

這次改革很快見效。2019年，中航鋰電的裝機(jī)量重新回到了行業(yè)前十。并在發(fā)力儲(chǔ)能市場的助力之下，第二年裝機(jī)量排名躋身國內(nèi)前三。 

與此同時(shí)，中航鋰電獲得了外部資本的青睞。2019年6月獲得了金圓集團(tuán)、金壇控股、成飛集成的戰(zhàn)略融資。2021年10月份，紅杉中國、小米長江產(chǎn)業(yè)基金、中國保險(xiǎn)投資基金、廣汽資本、基石資本、廈門創(chuàng)投、晨壹投資等紛紛參與了中創(chuàng)新航融資，公司注冊(cè)資本由69.9億元增至127.6億元。 

2021年11月，中航鋰電正式更名中創(chuàng)新航并完成股改，開啟了IPO上市之路。在此前后，還拿到了國投創(chuàng)合的百億戰(zhàn)略融資，以及精測電子、天齊鋰業(yè)的數(shù)億美元Pre-IPO輪融資。 

抱上廣汽大腿、扭虧靠補(bǔ)貼

市場份額方面，中創(chuàng)新航在國內(nèi)動(dòng)力電池裝機(jī)量第三的位置暫時(shí)站穩(wěn)了腳跟。 

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，按裝機(jī)量計(jì)算，2021年中創(chuàng)新航全球裝機(jī)量為9.3GWh，市占率為3.2%，排名全球第七；2021年在中國的裝機(jī)量為9.1GWh，市占率為5.9%，排名中國第三。 

今年以來，國內(nèi)動(dòng)力電池裝機(jī)量維持了上述格局。根據(jù)中國汽車動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟統(tǒng)計(jì)，今年1-8月，中創(chuàng)新航動(dòng)力電池裝車量為11.38GWh，占比7.02%，排名國內(nèi)第三位，僅次于寧德時(shí)代的裝車量76.90GWh、占比47.45%，以及比亞迪的裝車量35.96GWh、占比22.19%。 

回過頭來看，中創(chuàng)新航之所以呈黑馬姿態(tài)上升，除了自身適時(shí)的戰(zhàn)略調(diào)整之外，也與整車廠商對(duì)電池供應(yīng)鏈安全的關(guān)注不無關(guān)系。在優(yōu)質(zhì)電池產(chǎn)能不足和鋰電池原料漲價(jià)壓力下，不少車企紛紛引入多家動(dòng)力電池供應(yīng)商，以提高自身的議價(jià)能力和風(fēng)險(xiǎn)化解能力。 

據(jù)媒體報(bào)道，2017年，廣汽傳祺首款電動(dòng)車GE3上市后遭遇寧德時(shí)代的電池供應(yīng)不足，交付受到影響，轉(zhuǎn)而培養(yǎng)自己的二供。中創(chuàng)新航就是在這個(gè)時(shí)候抓住機(jī)會(huì)，通過約1年多時(shí)間的合作研發(fā)，爭取到了廣汽集團(tuán)的訂單。 

招股書顯示，2019-2021年，中創(chuàng)新航來自最大客戶廣汽埃安控股股東的收入分別為6.86億元、15.58億元以及35.37億元，分別占同期總收入的39.6%、55.1%以及51.9%，前五大客戶占其總收入的80.7%、83.2%及82.9%。 

不過，依賴大客戶也暗藏風(fēng)險(xiǎn)。作為汽車產(chǎn)業(yè)上游的供應(yīng)商，客戶集中度過高勢必影響議價(jià)能力，不利于長遠(yuǎn)發(fā)展。 

有了廣汽集團(tuán)這個(gè)關(guān)鍵客戶，中創(chuàng)新航的營收隨著裝機(jī)量飆升而增加。2019年-2022年第一季度，其營業(yè)收入分別為17.34億元、28.25億元、68.17億元和38.97億元，年復(fù)合增長率高達(dá)98.3%。 

收入猛增，但凈利潤卻不盡如人意。2019-2021年，中創(chuàng)新航的凈利潤分別為-1.56 億元、-1832.8萬元、1.12 億元和0.58億元，同期收到的政府補(bǔ)助為3.09億元、1.35億元、3.65億元和1.51億元。 

以最近兩期的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，如果扣掉補(bǔ)助部分，那么中創(chuàng)新航當(dāng)期的營收表現(xiàn)仍為虧損。 

另外毛利率方面，中創(chuàng)新航顯著低于對(duì)手。2019-2021年，其綜合毛利率分別為4.8%、13.6%、5.5%，低于同期寧德時(shí)代的綜合毛利率29.06%、27.76%、26.28%。 

毛利率上的差距，或與公司的低價(jià)、薄利多銷策略有關(guān)。根據(jù)招股書，2019-2021年，中創(chuàng)新航動(dòng)力電池的平均售價(jià)分別是0.87元/Wh、0.64元/Wh和0.65元/Wh。根據(jù)東吳證券的預(yù)測，寧德時(shí)代2021年動(dòng)力電池均價(jià)則是0.89元/Wh。 

在頭部和二線廠商的夾擊之下，中創(chuàng)新航選擇以低價(jià)策略拓展市場，逐漸納入了長安、小鵬和零跑等品牌的供應(yīng)商體系，但也由此引起了寧德時(shí)代的重點(diǎn)提防。 

2021年7月，寧德時(shí)代正式起訴中創(chuàng)新航專利侵權(quán)，涉嫌侵權(quán)的的電池相關(guān)專利共計(jì)五項(xiàng)。就在最近的8月份， 針對(duì)中創(chuàng)新航新的專利侵權(quán)，寧德時(shí)代再度提起訴訟，添加了不正當(dāng)競爭，索賠金額1.3億元。 至此，經(jīng)過三次提出經(jīng)濟(jì)損失賠償，寧德時(shí)代總計(jì)要求賠償6.48億元。 

作為反擊，中創(chuàng)新航向國家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局提交了涉訴專利的無效宣告請(qǐng)求。 

公開信息顯示，一年多的專利大戰(zhàn)打下來，目前中創(chuàng)新航提出的5件專利無效請(qǐng)求其中3件被主動(dòng)撤回，另外2件被判全部或部分有效。 

法院判決方面，截至目前該訴訟并未有判決。 

能否依靠擴(kuò)產(chǎn)來突圍？

上市當(dāng)日的采訪中，劉靜瑜給中創(chuàng)新航定下了一個(gè)遠(yuǎn)期目標(biāo)。 

“我的目標(biāo)不一定要做到行業(yè)全球第一。今后如果行業(yè)進(jìn)入成熟期，全球前三名企業(yè)的體量都差不多，第一、第二其實(shí)沒有太大區(qū)別。”劉靜瑜表示，她希望中創(chuàng)新航能進(jìn)入全球前三。 

至于如何實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，她并沒有給出說明。韓國市場研究機(jī)構(gòu)SNE Research公布的數(shù)據(jù)顯示，2022年8月，全球電動(dòng)汽車電池裝機(jī)量達(dá)45.7 GWh，同比增長90.3%，連續(xù)26個(gè)月保持穩(wěn)定增長。 

今年8月，寧德時(shí)代裝機(jī)量為18 GWh，同比大漲128.6%，市場份額39.3%，位列全球第一；比亞迪裝機(jī)量同比大漲158.7%至6.5 GWh，市場份額14.3%，位居第2名。 

第三四五六名，均被日韓企業(yè)所占據(jù)。中創(chuàng)新航、國軒高科、欣旺達(dá)和蜂巢能源，在8月份的裝機(jī)量依次排在第7-10位。其中，中創(chuàng)新航裝機(jī)量的同比增幅高達(dá)156.7%，由去年同期的0.7 GWh提升至1.9GWh，市占率也由3.1%提升至4.2%。 

橫向?qū)Ρ葋砜?，中?chuàng)新航與身后裝機(jī)量1.4GWh的國軒高科差距不大，但跟頭部的寧德時(shí)代、比亞迪和LG新能源等則有數(shù)倍差距。 

隨著全球汽車動(dòng)力電池裝機(jī)量連續(xù)增長，產(chǎn)業(yè)界同步掀起了擴(kuò)產(chǎn)潮。就在今年上半年，以寧德時(shí)代、比亞迪、中創(chuàng)新航等為代表的鋰電池企業(yè)相繼公布了多個(gè)新投建項(xiàng)目。有媒體統(tǒng)計(jì)，國內(nèi)前五大電池廠商的產(chǎn)能若能夠順利建成，到2025年將達(dá)成超過2450GWh的產(chǎn)能，是2021年中國鋰電市場規(guī)模（324GWh）的8倍。 

其中中創(chuàng)新航頗為激進(jìn)，招股書顯示其2021年的產(chǎn)能利用率達(dá)95%以上，產(chǎn)品供不應(yīng)求。按照規(guī)劃，2025年該公司規(guī)劃產(chǎn)能超500GWh，2030年達(dá)1TWh，相比之下其2021年產(chǎn)能共11.9GWh。 

對(duì)于產(chǎn)能過剩的風(fēng)險(xiǎn)，劉靜瑜表示，電池是一個(gè)以電化學(xué)為基礎(chǔ)的多學(xué)科綜合體，真正能把動(dòng)力電池裝上車正常運(yùn)行太難了，所以在她看來優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能不會(huì)過剩。 

實(shí)際上，一些業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，除了產(chǎn)能比拼，未來要在動(dòng)力電池行業(yè)勝出，還有技術(shù)創(chuàng)新能力的因素。當(dāng)頭部玩家的技術(shù)差距越來越小時(shí)，誰能占領(lǐng)下一個(gè)技術(shù)創(chuàng)新的高地，誰才能引領(lǐng)未來。 

而在研發(fā)投入方面，目前中創(chuàng)新航和寧德時(shí)代還不在一個(gè)量級(jí)上，前者去年研發(fā)費(fèi)用為2.85億元，后者在今年上半年已投入57.7億元。 

此外，就眼前來說，中創(chuàng)新航以追趕者姿態(tài)通過性價(jià)比搶占市場，但在走向資本市場之后，提升盈利能力成為其重要課題。此后的發(fā)展過程中，如何平衡規(guī)模增長與業(yè)績表現(xiàn)，也考驗(yàn)著管理層的智慧。 

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