【資料圖】

近期債市波動(dòng)對(duì)股市實(shí)際影響不大，更多是風(fēng)險(xiǎn)偏好的短期沖擊。1)首先，本輪債市波動(dòng)，邏輯主要是宏觀政策優(yōu)化導(dǎo)致的對(duì)經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期的修正。一方面，11月10日政治局常委會(huì)議研究部署進(jìn)一步優(yōu)化防控工作的二十條措施，提升防控的科學(xué)性、精準(zhǔn)性，減少疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的影響。另一方面，地產(chǎn)利好政策持續(xù)落地。11月8日交易商協(xié)會(huì)宣布“第二支箭”延期并擴(kuò)容，支持包括房地產(chǎn)企業(yè)在內(nèi)的民營(yíng)企業(yè)發(fā)債融資。11月11日央行和銀保監(jiān)會(huì)又發(fā)布“金融十六條”，支持開(kāi)發(fā)貸款、信托貸款等存量融資合理展期等。2)其次，也不必過(guò)度擔(dān)心偏債類基金贖回，可能帶來(lái)的其持有的權(quán)益類資產(chǎn)的被動(dòng)拋壓。根據(jù)我們的測(cè)算，截至2022年三季度，偏債基金中A股持倉(cāng)僅占10.9%，整體來(lái)看影響有限。3)此外，盡管利率有所上行，但市場(chǎng)資金面仍較為充裕。M2-社融增速表征的剩余流動(dòng)性仍處于歷史高位，同時(shí)盡管市場(chǎng)利率顯著抬升，但仍低于政策利率，且當(dāng)前已從高點(diǎn)回落。因此，整體來(lái)看近期債市波動(dòng)對(duì)股市更多只是情緒上的擾動(dòng)，實(shí)際影響不大。

深秋行情仍將蓄力前行。1)隨著政策放松，市場(chǎng)此前對(duì)于經(jīng)濟(jì)下行、地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂正在被化解，市場(chǎng)悲觀預(yù)期迎來(lái)邊際改善。2)外部的沖擊也在減弱。此前8、9月美債利率上行、海外市場(chǎng)動(dòng)蕩、大國(guó)博弈、人民幣匯率貶值等外部風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)抑制風(fēng)險(xiǎn)偏好，外資大幅流出沖擊市場(chǎng)。而近期，美國(guó)10月CPI低于預(yù)期，帶動(dòng)美債利率、美元指數(shù)回落，外資重新回流，11月11日以來(lái)陸股通北上資金已大幅流入469.5億。3)從估值、股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)來(lái)看，當(dāng)前市場(chǎng)仍處于高性價(jià)比的底部區(qū)域。盡管11月以來(lái)市場(chǎng)有所回暖，但截至11月18日上證綜指12.2倍、創(chuàng)業(yè)板指39.5倍的PE估值仍處于歷史底部區(qū)域，與此同時(shí)股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也分別處于2010年以來(lái)78.9%和96.1%的歷史高位。

結(jié)構(gòu)上，繼續(xù)關(guān)注“信軍醫(yī)”、“新半軍”、“科創(chuàng)”三條主線。1)“信軍醫(yī)”：近期“信軍醫(yī)”迎來(lái)政策密集催化，且業(yè)績(jī)層面“信軍醫(yī)”內(nèi)部包括信創(chuàng)、云計(jì)算、航空裝備、創(chuàng)新藥等眾多細(xì)分行業(yè)明年景氣有望改善。因此，綜合景氣、估值、擁擠度、資金和政策等多個(gè)維度來(lái)看，“信軍醫(yī)”短期仍有進(jìn)一步上行的動(dòng)力，中期有望持續(xù)受益于預(yù)期改善下的基金倉(cāng)位回補(bǔ)和估值修復(fù)，且長(zhǎng)期來(lái)看符合國(guó)家對(duì)于“加強(qiáng)科技創(chuàng)新領(lǐng)域自主可控”、“維護(hù)國(guó)家安全”和“健全公共衛(wèi)生體系”的發(fā)展需要，當(dāng)前位置的配置價(jià)值已經(jīng)凸顯。2)“新半軍”：擁擠度仍處于中低水平，近期主力資金出現(xiàn)凈流入拐點(diǎn)，多路資金加倉(cāng)。并且根據(jù)我們獨(dú)家構(gòu)建的分析師預(yù)期修正強(qiáng)度這一領(lǐng)先指標(biāo)，當(dāng)前仍處于上行趨勢(shì)中，指向修復(fù)并未結(jié)束。3)科創(chuàng)：我們認(rèn)為當(dāng)前的科創(chuàng)，不僅僅是短期修復(fù)，更是類似2012年創(chuàng)業(yè)板的中長(zhǎng)期機(jī)遇。在經(jīng)歷去年下半年以來(lái)的系統(tǒng)性調(diào)整后，隨著海外擾動(dòng)逐步褪去、國(guó)內(nèi)進(jìn)一步聚焦長(zhǎng)期“國(guó)家安全”“獨(dú)立自主”、“高質(zhì)量發(fā)展”，且估值、持倉(cāng)均處于底部，我們認(rèn)為科創(chuàng)板或類似2012年的創(chuàng)業(yè)板，成為A股新一輪周期的主線方向。

風(fēng)險(xiǎn)提示：關(guān)注經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)波動(dòng)，政策超預(yù)期收緊，美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期加息等。

（文章來(lái)源：興業(yè)證券）

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