（原標(biāo)題：貴州茅臺(tái)特別分紅“一舉兩得”，歷史三次增持 長(zhǎng)期看股價(jià)都不高）

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紅周刊 特約 | 高立群

筆者是2010年開始小倉(cāng)位分批買入貴州茅臺(tái)股票的，到現(xiàn)在依然滿倉(cāng)這只股票。本周，貴州茅臺(tái)“特別分紅”和“控股股東”增持的消息發(fā)出后，再度增強(qiáng)了我持有該股的信心。當(dāng)然，能讓我長(zhǎng)期持有這只股票的遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止這些。

11月28日晚間，貴州茅臺(tái)發(fā)布公告，其中“貴州茅臺(tái)回報(bào)股東特別分紅方案”“貴州茅臺(tái)控股股東增持公司股票計(jì)劃”引人注目。

巴菲特曾在致股東的信中提出，管理層資本配置的合格標(biāo)準(zhǔn)：每一美元的保留收益將轉(zhuǎn)化為一美元或更多的市場(chǎng)價(jià)值。如果留存的利潤(rùn)沒有投入再生產(chǎn)或有效利用，低效的資本配置將會(huì)拉低企業(yè)的回報(bào)。此時(shí)，管理層應(yīng)該將利潤(rùn)分配給股東。而貴州茅臺(tái)此舉符合巴菲特對(duì)管理層的要求。

特別分紅“一舉兩得”的意義

茅臺(tái)分紅出了消息后，市場(chǎng)認(rèn)為，此舉是給國(guó)企上市公司帶了個(gè)好頭。如果國(guó)企能夠向市場(chǎng)積極釋放提高回報(bào)水平的信號(hào)，同時(shí)進(jìn)一步加強(qiáng)投資者關(guān)系管理，多角度，全方位向投資者展示自己的內(nèi)在價(jià)值，那么必然會(huì)讓市場(chǎng)對(duì)這類公司的價(jià)值重新認(rèn)識(shí)。從這個(gè)角度來說，筆者也認(rèn)為貴州茅臺(tái)此次拋出的特別分紅計(jì)劃，算是給國(guó)企上市公司帶了個(gè)好頭。

除了重視股東利益，茅臺(tái)這次的“特別分紅”還有另外一層意義。

2022年9月9日，財(cái)政部發(fā)布“支持貴州加快提升財(cái)政治理能力奮力闖出高質(zhì)量發(fā)展新路的實(shí)施方案”（114號(hào)文），財(cái)政部114號(hào)文為貴州省化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指明了道路。一是對(duì)債務(wù)進(jìn)行展期、重組，以時(shí)間換空間，緩解短期還本壓力。二是降低債務(wù)利息成本，緩解付息壓力，節(jié)約的付息成本也沉淀為化債資金。三是調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，未來貴州的政府債務(wù)比重可能上升，而城投有息債務(wù)比重下降。

而在2020年6月22日貴州銀保監(jiān)局的文件“關(guān)于貴州茅臺(tái)集團(tuán)財(cái)務(wù)有限公司新增業(yè)務(wù)范圍的批復(fù)（貴銀保監(jiān)復(fù)（2020）151號(hào)）批準(zhǔn)了茅臺(tái)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司新增了固定收益類有價(jià)證券投資。這意味著茅臺(tái)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司獲得了投資包括地方政府債等固定收益類有價(jià)證券的資質(zhì)。那么，2022年11月28日晚貴州茅臺(tái)特別分紅意味著大股東茅臺(tái)集團(tuán)所獲得的分紅收益客觀上還意味著公司可以更多地投資地方政府債。

三次增持長(zhǎng)期看都是較好買點(diǎn)

再來看控股集團(tuán)對(duì)貴州茅臺(tái)股份的增持。歷史上，貴州茅臺(tái)有過三次增持。第一次是在2010年5月公告，未來12個(gè)月股份公司增持41600股（占比0.0044%），實(shí)際增持422700股（占比0.0448%）；第二次是在2012年12月公告，未來6個(gè)月增持452506股（占比0.0436%），實(shí)際增持534850股（占比0.0515%）；第三次是在2013年9月，茅臺(tái)集團(tuán)公告未來6個(gè)月增持406773股（占比0.0392%），實(shí)際增持1914973股（占比0.1845%）。

筆者持有并一直跟蹤研究貴州茅臺(tái)，幾次茅臺(tái)增持的時(shí)點(diǎn)從長(zhǎng)期投資的角度看，股價(jià)都不算高。

筆者是2010年至2015年分批買入貴州茅臺(tái)股票的，起初小倉(cāng)位買入，其中2013年年底重倉(cāng)買入，2015年還把北京二環(huán)邊的房產(chǎn)換成茅臺(tái)股票。

那么，在持有過程中如何做到堅(jiān)定信念不動(dòng)搖（尤其在市場(chǎng)低迷時(shí)），筆者的方法是持續(xù)學(xué)習(xí)，更深入的了解公司。自2015年起，筆者深入學(xué)習(xí)價(jià)值投資，并在2019年加入北大光華茅臺(tái)研究小組。

如何寫出一份不被丟進(jìn)垃圾桶的研究報(bào)告，筆者認(rèn)為很重要的一個(gè)環(huán)節(jié)是調(diào)查研究。通過調(diào)研，有些報(bào)告中的結(jié)論被證實(shí)或被證偽。被證實(shí)的部分筆者感到欣喜興奮，這是研究的樂趣，由強(qiáng)烈的商業(yè)興趣引領(lǐng)。被證偽的部分讓我找到差距，成為我們進(jìn)一步研究的動(dòng)力。

2019年，茅臺(tái)小組組織去了歌德盈香老酒行進(jìn)行調(diào)研，老酒價(jià)格可以說是酒行業(yè)市場(chǎng)的風(fēng)向標(biāo)，小組成員通過對(duì)老酒銷售情況的調(diào)研，建立了一些對(duì)茅臺(tái)酒及老酒的初步認(rèn)知。還通過朋友和茅臺(tái)經(jīng)銷商建立聯(lián)系，調(diào)研了茅臺(tái)酒的開瓶情況、庫存情況，我們通過這一渠道獲得了一些第一手的信息資源。

延伸閱讀

2030年茅臺(tái)產(chǎn)量能否達(dá)到10萬噸？

我是如何通過調(diào)研得到一手信息的

在北大光華茅臺(tái)研究小組報(bào)告中我主要負(fù)責(zé)撰寫茅臺(tái)基酒產(chǎn)能部分。2019年，在研究過程中，我發(fā)現(xiàn)有年報(bào)數(shù)據(jù)，貴州茅臺(tái)股份有限公司修建性詳細(xì)規(guī)劃以及環(huán)評(píng)報(bào)告書幾個(gè)來源，有些數(shù)據(jù)能夠?qū)?yīng)得上，有些說法又相互沖突。根據(jù)“貴州茅臺(tái)中長(zhǎng)期”發(fā)展規(guī)劃中確定，2030年貴州茅臺(tái)產(chǎn)量為10萬噸，可是根據(jù)原茅臺(tái)集團(tuán)黨委書記李保芳在多次講話中提到，2020年茅臺(tái)基酒產(chǎn)能將達(dá)到5.6萬噸，之后將不再擴(kuò)產(chǎn)。那么茅臺(tái)產(chǎn)能到底是10萬噸還是5.6萬噸呢？

帶著這個(gè)疑問，筆者在2020年6月9日至11日參加了茅臺(tái)股東大會(huì)，并順便對(duì)產(chǎn)能情況進(jìn)行了調(diào)研。那次參加股東大會(huì)，筆者的訪談對(duì)象很多，從老廠區(qū)和中華片區(qū)的保安到茅臺(tái)工人家屬，再到茅臺(tái)銷售公司的工作人員，以及出租車司機(jī)，甚至還在茅臺(tái)國(guó)際大酒店偶遇林園先生，得到了林林總總的信息，去偽存真，筆者得出了幾個(gè)結(jié)論：

一是，老廠區(qū)共有20個(gè)車間，每個(gè)車間產(chǎn)能2000噸，老產(chǎn)區(qū)合計(jì)產(chǎn)能4萬噸，這跟從年報(bào)中得到的數(shù)據(jù)對(duì)應(yīng)上了，年報(bào)中批露，老廠區(qū)設(shè)計(jì)產(chǎn)能2.67萬噸，按照老廠區(qū)實(shí)際產(chǎn)能是設(shè)計(jì)產(chǎn)能的1.5倍計(jì)算，2.67萬噸的1.5倍是4萬噸，這個(gè)數(shù)據(jù)得到了證實(shí)。

二是，新中華片區(qū)原有7個(gè)車間，當(dāng)時(shí)正在招收工人300人，準(zhǔn)備充實(shí)到正要投產(chǎn)的第28、29、30車間，中華片區(qū)這三個(gè)車間投產(chǎn)以后，共有十個(gè)車間，預(yù)計(jì)中華片區(qū)每個(gè)車間產(chǎn)酒1500噸，中華片區(qū)的產(chǎn)能就能達(dá)到1.5萬噸。4萬噸老產(chǎn)區(qū)產(chǎn)能加上1.5萬噸中華片區(qū)產(chǎn)能，允許有點(diǎn)誤差，這就跟李保芳說的5.6萬噸能夠?qū)?yīng)上。

回京以后，筆者又細(xì)讀年報(bào)，發(fā)現(xiàn)茅臺(tái)產(chǎn)能在2003年達(dá)到1萬噸，2008年達(dá)到2萬噸，2015年達(dá)到3萬噸，2016年達(dá)到接近4萬噸，2018年達(dá)到了5萬噸，產(chǎn)能在2015年之后3年內(nèi)擴(kuò)張過快，感覺李保芳說的未來產(chǎn)能在十四五期間不擴(kuò)產(chǎn)是在人為制約產(chǎn)能的發(fā)展，在等待需求端的發(fā)力。再加上廠里有人說，中華片區(qū)還將擴(kuò)產(chǎn)，目標(biāo)是再建一個(gè)老廠區(qū)，綜合分析下來，筆者認(rèn)為10萬噸產(chǎn)能可能性更大。

2021年，茅臺(tái)小組又去了天津秋季糖酒會(huì)，糖酒會(huì)是白酒經(jīng)銷商以市場(chǎng)為驅(qū)動(dòng)做的一些營(yíng)銷活動(dòng)。通常如果只是泛泛地去跟展臺(tái)上工作人員接觸，人家可能不愿意跟你聊更深層面的內(nèi)容，首先我們要注意調(diào)研過程中問問題的方式，讓對(duì)方在一個(gè)相對(duì)比較舒適的狀態(tài)下跟你交流。通常在調(diào)研過程中，你希望從對(duì)方那里獲得多么有深度的信息，取決于你能問出什么樣有深度的問題。

這次糖酒會(huì)上，我們調(diào)研遵義1935這家酒企。我們跟展臺(tái)工作人員聊天時(shí)，聊到了這款酒的歷史背景，商標(biāo)糾紛以及酒的品質(zhì)。在聊到酒的品質(zhì)時(shí)，自然涉及到了高粱、老酒等問題，當(dāng)銷售胡亂吹噓，說老酒含量極高時(shí)，我們就追問老酒含量到底有多少時(shí)？銷售就答不上來了，不得已請(qǐng)出里屋的老廠長(zhǎng)。經(jīng)過與老廠長(zhǎng)的攀談，得出了一些關(guān)鍵性的信息。因?yàn)閷I(yè)、內(nèi)行的問題，這個(gè)“行業(yè)專家”也愿意深度交流。而且，我們還聊到了勾調(diào)環(huán)節(jié)最關(guān)健的工藝點(diǎn)。1噸基酒哪怕在勾調(diào)時(shí)加入一小杯30年以上的老酒，對(duì)酒體的改變非常大。當(dāng)時(shí)筆者對(duì)勾調(diào)工藝的一些關(guān)鍵問題困惑已久，這個(gè)信息簡(jiǎn)直讓筆者開悟了，原來30年以上的老酒才更有價(jià)值，這才是酒廠的核心資源。

因?yàn)槲业膽B(tài)度誠(chéng)懇，虛心請(qǐng)教，老廠長(zhǎng)不知不覺又跟我們聊了很多遵義市酒業(yè)協(xié)會(huì)的事情。這是天津糖酒會(huì)上的收獲。

2021年特別感謝我們小組同學(xué)的幫助，幫助我們小組對(duì)接了很多調(diào)研資源，比如從經(jīng)銷商到酒廠工作人員，還有酒業(yè)媒體，在這些一對(duì)一的訪談中我敢問自己想問的問題，有些問題我思考了很久找不到答案，跟這些行業(yè)內(nèi)專家一聊，學(xué)習(xí)到了很多寶貴的有價(jià)值的知識(shí)。但是象這樣的訪談是需要一定的私密性的，否則深層次一點(diǎn)的問題，專家很可能不愿意回答。

因長(zhǎng)期跟蹤茅臺(tái)，筆者對(duì)2022年茅臺(tái)股份公司發(fā)生的幾件大事進(jìn)行梳理：

1. i茅臺(tái)APP與3月31日上線試運(yùn)行，至今已累計(jì)注冊(cè)人數(shù)近2500萬，銷售收入達(dá)到80多億，幕后技術(shù)團(tuán)隊(duì)包括浪潮，網(wǎng)易，銀聯(lián)金卡，九州通，用友貴州銀行等。

2. 習(xí)酒股權(quán)變更。2022年7月29日，習(xí)酒原股東茅臺(tái)集團(tuán)持股比例由100%降至18%，新增貴州省國(guó)資委為股東，持股82%。8月22日據(jù)天眼查發(fā)現(xiàn)，習(xí)酒發(fā)生工商變更，貴州省國(guó)資委82%的股權(quán)變更為習(xí)酒集團(tuán)持股57%，貴州省黔晟國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限責(zé)任公司持股25%，此外，中國(guó)貴州茅臺(tái)酒廠（集團(tuán)）有限公司仍持股18%。

3. 位于習(xí)水縣經(jīng)開區(qū)的茅臺(tái)3萬噸醬香系列酒產(chǎn)能預(yù)計(jì)年底全面完成建設(shè)，屆時(shí)系列酒產(chǎn)能也將達(dá)到5.6萬噸。2022年1月貴州茅臺(tái)發(fā)布將投資41.1億實(shí)施“十四五”醬香酒習(xí)水同民壩一期建設(shè)項(xiàng)目。建設(shè)周期為24個(gè)月，建成后可形成系列酒制酒產(chǎn)能約1.2萬噸，制曲產(chǎn)能約2.94萬噸，貯酒能力約3.6萬噸。

4. 2022年貴州茅臺(tái)不為輿論和資本市場(chǎng)所裹挾和綁架，擴(kuò)張市場(chǎng)和增加營(yíng)收業(yè)績(jī)，既不用“單純調(diào)整53度飛天茅臺(tái)出廠價(jià)格”的辦法，也不使用“減少經(jīng)銷商數(shù)量，降低授權(quán)經(jīng)銷商的供貨比例”的簡(jiǎn)單辦法，而是采用系統(tǒng)的“營(yíng)銷改革”舉措，從深層次和全系產(chǎn)品的均衡銷售上提質(zhì)增效，努力讓茅臺(tái)走一條“全面，均衡，自主，可持續(xù)”的新路。

5. 對(duì)茅臺(tái)傳承人的高度重視和培養(yǎng)升級(jí)。

6. 對(duì)茅臺(tái)酒品質(zhì)成因和內(nèi)在機(jī)理的自我探尋和破解。

（本文已刊發(fā)于12月3日《紅周刊》，文中觀點(diǎn)僅代表作者個(gè)人，不代表《紅周刊》立場(chǎng)，提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買賣建議。）

關(guān)鍵詞： 一舉兩得 貴州茅臺(tái)