【資料圖】

（原標(biāo)題：漫話權(quán)益 | 內(nèi)幕交易應(yīng)承擔(dān)民事賠償責(zé)任）

一、案情還原

A證券公司自營(yíng)部門在使用其獨(dú)立套利系統(tǒng)時(shí)，因程序錯(cuò)誤，以巨量資金申購(gòu)180ETF成分股，導(dǎo)致大盤指數(shù)短時(shí)間內(nèi)大幅拉伸。為減少損失，在向市場(chǎng)公開該錯(cuò)誤交易之前，A證券公司通過賣空股指期貨、賣出ETF對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。證監(jiān)會(huì)認(rèn)定這一行為存在內(nèi)幕信息交易，并處以沒收違法所得5倍的“頂格罰單”。此后，陸續(xù)有投資者提起訴訟，要求A證券公司承擔(dān)民事賠償責(zé)任。

一審法院支持了大部分投資者的訴求。在被告及部分原告進(jìn)行上訴后，二審法院做出維持原判的判決。也有少數(shù)案件進(jìn)入了再審程序，最高人民法院審查后裁定駁回再審申請(qǐng)。

二、法院判決認(rèn)定

適格投資者方面，一審法院采用“推定因果關(guān)系”來確定適格投資者范圍：在內(nèi)幕信息具有價(jià)格敏感性的情況下，在內(nèi)幕交易行為人實(shí)施內(nèi)幕交易行為的期間，如果投資者從事了與內(nèi)幕交易行為主要交易方向相反的證券交易行為，最終遭受損失，則應(yīng)認(rèn)定內(nèi)幕交易與投資者損失具有因果關(guān)系。對(duì)于為何可采用“推定因果關(guān)系”，一審法院認(rèn)為，內(nèi)幕交易破壞了“公平交易”原則：內(nèi)幕交易中，交易總量的大小、交易數(shù)量是否平均，對(duì)因果關(guān)系的認(rèn)定并無影響，因?yàn)榱⒎ń箯氖聝?nèi)幕交易行為，并未區(qū)分上述具體實(shí)施因素，而是考慮到內(nèi)幕交易破壞證券市場(chǎng)交易制度的公平性，影響到一般投資人對(duì)證券市場(chǎng)公開、公正、公平的信賴。集合競(jìng)價(jià)及連續(xù)競(jìng)價(jià)的交易機(jī)制下，投資者交易的股票無法與內(nèi)幕交易行為人交易的股票完全一一對(duì)應(yīng)，投資者損害主要表現(xiàn)為證券價(jià)格的變化，苛責(zé)投資者完成因果關(guān)系的舉證，不符合立法本意。

損失核算方面。一審法院認(rèn)為：因不同交易品種的價(jià)格對(duì)相關(guān)信息的反映速度不同，應(yīng)當(dāng)根據(jù)不同的交易品種確定不同的基準(zhǔn)日。對(duì)于持有50ETF、180ETF及其成份股的投資者，酌情認(rèn)定內(nèi)幕信息公開后10個(gè)交易日的平均收盤價(jià)為基準(zhǔn)價(jià)；對(duì)于股指期貨投資者，因其專業(yè)性更強(qiáng)、面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)更高且交易更為頻繁，酌情認(rèn)定內(nèi)幕信息公開后3個(gè)交易日的平均收盤價(jià)為基準(zhǔn)價(jià)。此外，一審法院還確定了先進(jìn)先出的原則。將反向交易與同向交易沖抵。沖抵后的反向交易，按照交易價(jià)格與基準(zhǔn)價(jià)之間的差額乘以交易的具體數(shù)量，以此作為損失額。

三、案例點(diǎn)評(píng)

雖然《證券法》第五十三、五十四條對(duì)內(nèi)幕交易賠償做了原則性規(guī)定：內(nèi)幕交易行為給投資者造成損失的，應(yīng)當(dāng)依法承擔(dān)賠償責(zé)任；利用未公開信息進(jìn)行交易給投資者造成損失的，應(yīng)當(dāng)依法承擔(dān)賠償責(zé)任。但內(nèi)幕交易民事賠償方面的法律供給仍較為缺乏，《證券法》未對(duì)內(nèi)幕交易的賠償有詳細(xì)界定，最高人民法院也尚未出臺(tái)對(duì)內(nèi)幕交易的民事賠償司法解釋。本案中，管轄法院大膽創(chuàng)新，嘗試推定因果關(guān)系，對(duì)同期反向交易、關(guān)聯(lián)品種、損失計(jì)算等均有突破性的具體實(shí)踐，為內(nèi)幕交易民事賠償案件審理提供了參考。

目前內(nèi)幕交易民事賠償案例仍然較少，需要各市場(chǎng)主體積極探索，積累更多案例，推動(dòng)內(nèi)幕交易民事賠償司法解釋早日出臺(tái)，增加證券市場(chǎng)違法成本，助力建設(shè)更加規(guī)范的資本市場(chǎng)。

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