（原標(biāo)題：專(zhuān)訪(fǎng)大禾投資董事長(zhǎng)胡魯濱：在中國(guó)，價(jià)值投資的有效性可能超過(guò)國(guó)外）

紅周刊 編輯部 | 李健

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編者按

作為國(guó)內(nèi)價(jià)值投資領(lǐng)域的“少數(shù)派”，大禾投資董事長(zhǎng)胡魯濱既不能算作是巴芒主義的翻版，也不能算作是“不停地翻石頭”的人?？梢哉f(shuō)，他具有上述兩種“流派”的特征，但更有自己鮮明的風(fēng)格。

胡魯濱認(rèn)為，價(jià)值投資知易行難。他做事的方式是堅(jiān)持做正確的事，靈活把握、具體問(wèn)題具體分析。“巴菲特有很多偏短期的操作，如航空股、麥當(dāng)勞，還有伯克希爾歷史上短期買(mǎi)入的一些其他公司，我覺(jué)得這些都是以實(shí)事求是為基礎(chǔ)做出的靈活操作?！?/p>

《紅周刊》近期專(zhuān)訪(fǎng)了大禾投資董事長(zhǎng)胡魯濱，他指出，做價(jià)值投資既要遵循規(guī)律，還要做到靈活。他舉例說(shuō)，巴菲特不止一次談到自己曾經(jīng)買(mǎi)入或賣(mài)出某只股票的錯(cuò)誤，而這種錯(cuò)誤的實(shí)質(zhì)是對(duì)公司核心競(jìng)爭(zhēng)力的判斷錯(cuò)誤。因此，做投資就要終身學(xué)習(xí)、日有所進(jìn)，也只有如此才能讓“常識(shí)”與時(shí)俱進(jìn)。

胡魯濱對(duì)互聯(lián)網(wǎng)龍頭持認(rèn)可態(tài)度，他認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)本質(zhì)是數(shù)字技術(shù)，而數(shù)字技術(shù)或在未來(lái)50年成為人類(lèi)社會(huì)的主要基礎(chǔ)設(shè)施。目前被廣泛關(guān)注的人工智能（AI），是更深程度的數(shù)字技術(shù)，未來(lái)會(huì)繼續(xù)改造人類(lèi)社會(huì)。因此，AI是投資界需要加大研究并關(guān)注的良好方向，“這個(gè)板塊的增速會(huì)超過(guò)經(jīng)濟(jì)大盤(pán)”。

中國(guó)資本市場(chǎng)能很好地完成價(jià)值回歸的過(guò)程。

投資最核心的一條是實(shí)事求是

《紅周刊》：過(guò)去3年，資本市場(chǎng)經(jīng)歷了震蕩和波動(dòng)。投資人普遍遇到一個(gè)難題是，價(jià)值投資有效的要求是：周期+均值回歸，但在實(shí)踐中，靠時(shí)間翻越周期是有問(wèn)題的，你對(duì)此的體會(huì)是怎樣的？

胡魯濱：即便價(jià)值投資這種方法是可行的，它也應(yīng)該是一個(gè)非常難的事情，因?yàn)榇蠖鄶?shù)時(shí)候我們并不能產(chǎn)生很多、很明顯的認(rèn)知差異。所以無(wú)論是國(guó)內(nèi)還是國(guó)外，做價(jià)值投資都是不容易的。

但其實(shí)整體上看，A股的機(jī)構(gòu)投資者跑贏(yíng)指數(shù)是相對(duì)普遍的現(xiàn)象，國(guó)外的基金經(jīng)理想跑贏(yíng)指數(shù)相對(duì)困難，因?yàn)槲覀冇泻芏喾菍?zhuān)業(yè)投資者參與到這個(gè)市場(chǎng)中。所以從這個(gè)角度看，在國(guó)內(nèi)，價(jià)值投資的有效性有可能還超過(guò)國(guó)外，原因是中國(guó)的專(zhuān)業(yè)投資者相對(duì)于非專(zhuān)業(yè)投資者還是相對(duì)容易產(chǎn)生“超額”認(rèn)知。

當(dāng)然，跑贏(yíng)指數(shù)是不是等于價(jià)值投資有效，還要分析。只是從我自身的體會(huì)看，如果我們發(fā)現(xiàn)了一些公司被明顯低估，市場(chǎng)最后會(huì)兌現(xiàn)收益給我們。

《紅周刊》：中國(guó)市場(chǎng)的價(jià)值回歸效應(yīng)顯著嗎？

胡魯濱：我覺(jué)得中國(guó)資本市場(chǎng)能很好地完成價(jià)值回歸的過(guò)程。有時(shí)候投資上出現(xiàn)問(wèn)題，是因?yàn)檠芯看嬖谌毕?。很多因素在影響公司的股價(jià)，有時(shí)候?qū)σ恍﹩?wèn)題思考不周，會(huì)產(chǎn)生一定的誤判。我們以為是“價(jià)值回歸”沒(méi)有出現(xiàn)，實(shí)際上是判斷出現(xiàn)了偏差。

《紅周刊》：政策有時(shí)候在影響“價(jià)值回歸”，這一點(diǎn)體現(xiàn)得相對(duì)明顯。

胡魯濱：任何一個(gè)企業(yè)都是生存在具體的經(jīng)濟(jì)環(huán)境當(dāng)中，而非真空當(dāng)中，所以無(wú)論過(guò)去還是未來(lái)，經(jīng)濟(jì)環(huán)境是需要考慮的重要因素。

總體來(lái)說(shuō)，我認(rèn)為我們的很多政策是基于經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期考慮而做出的。我們都知道，市場(chǎng)的好處是效率，但政策的關(guān)注點(diǎn)有時(shí)不僅有效率還有公平。經(jīng)濟(jì)的發(fā)展始終會(huì)在這些之間權(quán)衡，國(guó)外也會(huì)在一段時(shí)期內(nèi)關(guān)注公平，在另外一段時(shí)間內(nèi)追求效率，這是不同的階段所致。

我覺(jué)得我們作為投資人要理解這種具體的、大的環(huán)境，因?yàn)榭傆幸恍┢髽I(yè)能夠適應(yīng)這種環(huán)境，并且做好自己的主業(yè)。對(duì)我們來(lái)說(shuō)，我們要基于政策環(huán)境做好個(gè)股和行業(yè)研究。

《紅周刊》：你之前在致股東信中評(píng)價(jià)巴菲特堅(jiān)持而且靈活。在過(guò)去三年的這一輪大幅震蕩中，您是如何運(yùn)用這兩點(diǎn)的？

胡魯濱：所謂的堅(jiān)持，是堅(jiān)持對(duì)的東西，也就是實(shí)事求是。靈活的本質(zhì)也是實(shí)事求是，具體問(wèn)題做具體分析。

我認(rèn)為，我們什么時(shí)候都要堅(jiān)持正確的東西。“正確的事”用另外一個(gè)詞概括就是規(guī)律，包括要商業(yè)邏輯和經(jīng)濟(jì)邏輯，它們是客觀(guān)存在的，一直在發(fā)揮作用。

比如，一家企業(yè)不重視小股東的利益，那么企業(yè)的很多作為會(huì)讓小股東經(jīng)受損失，這是一個(gè)規(guī)律，我們需要遵循。其他還包括商業(yè)規(guī)律，以及物理化學(xué)規(guī)律，都是需要堅(jiān)持的方面。

但當(dāng)我們?cè)诜治雒恳患移髽I(yè)的時(shí)候，它們是不一樣的，表現(xiàn)形式會(huì)顯得很靈活。巴菲特有很多偏短期的操作，如航空股、麥當(dāng)勞，還有伯克希爾歷史上短期買(mǎi)入的一些其他公司，我覺(jué)得這些都是以實(shí)事求是為基礎(chǔ)做出的操作?？赡茏铋_(kāi)始買(mǎi)入的時(shí)候覺(jué)得企業(yè)發(fā)展經(jīng)營(yíng)良好，但一段時(shí)間后，發(fā)現(xiàn)了問(wèn)題，所以做了賣(mài)出的決定。或者賣(mài)出后發(fā)現(xiàn)問(wèn)題也沒(méi)那么大，還出現(xiàn)了一個(gè)更有潛力的增長(zhǎng)點(diǎn)，于是又買(mǎi)回來(lái)，這都沒(méi)有關(guān)系。關(guān)鍵是要實(shí)事求是，具體問(wèn)題具體分析。

A股指數(shù)不能反映我們的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)我對(duì)中國(guó)目前的投資環(huán)境感到滿(mǎn)意

《紅周刊》：日本和印度股市創(chuàng)歷史新高，中國(guó)市場(chǎng)離一個(gè)長(zhǎng)牛還有多遠(yuǎn)？

胡魯濱：這個(gè)問(wèn)題對(duì)我來(lái)講太復(fù)雜了。從我們感受到的來(lái)看，中國(guó)企業(yè)的整體活力還是非常好的。今天廣州下大暴雨，我覺(jué)得你可能會(huì)遲到了，但你沒(méi)有。

《紅周刊》：準(zhǔn)時(shí)是基本要求吧。我們企業(yè)的活力體現(xiàn)在哪些方面？

胡魯濱：如果我們?nèi)ジ惺苤袊?guó)的服務(wù)行業(yè)，比如金融或餐飲業(yè)，服務(wù)到位，性?xún)r(jià)比也很高。

中國(guó)的很多從業(yè)人員非常勤奮，無(wú)論是金融業(yè)，還是制造業(yè)，我們的拼勁一直沒(méi)有消失，這是根植在我們基因里的東西，跟我們的文化高度相關(guān)，這是第一點(diǎn)。第二，我們有一個(gè)龐大的、統(tǒng)一的市場(chǎng)，這不是全世界所有國(guó)家都具備的。我聽(tīng)朋友講，在有些國(guó)家，不同州的法律是不一樣的，所以一種生意模式想在另一個(gè)州推廣，前期需要先通過(guò)當(dāng)?shù)氐姆?，有時(shí)需要很長(zhǎng)時(shí)間，給企業(yè)增加了大量時(shí)間成本。

第三，我們的很多公共基礎(chǔ)設(shè)施費(fèi)用很便宜，這也是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素。美國(guó)的人均電信開(kāi)支大約是中國(guó)人均的7到8倍。我們的每月花費(fèi)大約幾十元人民幣，他們大約是幾十美元。高鐵、通信和電費(fèi)，我們都比很多國(guó)家便宜，石油價(jià)格也比日本和歐洲便宜，這對(duì)于生產(chǎn)來(lái)說(shuō)，是很大的促進(jìn)。更不用說(shuō)，我們有龐大的大學(xué)生人數(shù)。所以對(duì)于長(zhǎng)期，我們認(rèn)為大方向是好的。

我們對(duì)于中國(guó)目前的投資環(huán)境，已經(jīng)感到很滿(mǎn)意了。如果去日本、歐洲做投資，我們會(huì)覺(jué)得更難。因?yàn)橹袊?guó)的經(jīng)濟(jì)體的深度有了，包含消費(fèi)、制造和科技。我們的玻璃、水泥和機(jī)械設(shè)備，具備全球范圍內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)力，我們的科技公司也有一部分在全球領(lǐng)先，如華為、新能源、手機(jī)電子制造商和互聯(lián)網(wǎng)公司。正是因?yàn)橹袊?guó)市場(chǎng)的豐富度高，我們才能找到一些獨(dú)立的投資機(jī)會(huì)。

《紅周刊》：為什么股票指數(shù)不能反映經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)？

胡魯濱：之前指數(shù)的一個(gè)問(wèn)題在于，上市公司數(shù)量相對(duì)于整個(gè)經(jīng)濟(jì)體量是比較小的，整體估值偏高，所以有一個(gè)回歸的過(guò)程。二是，A股的打新收益，沒(méi)有算到指數(shù)增長(zhǎng)中。三是，中國(guó)的稅更低，這部分也沒(méi)有表現(xiàn)在指數(shù)中。四是，有一些國(guó)內(nèi)的優(yōu)秀公司在港股和美股上市，如果也在A(yíng)股，可能會(huì)使指數(shù)有所不同。所以指數(shù)不能反映我們的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

我對(duì)高端白酒遠(yuǎn)景還沒(méi)想明白傾向于認(rèn)為它是一個(gè)習(xí)俗性需求

《紅周刊》：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的節(jié)奏對(duì)您的投資策略有什么影響嗎？所投企業(yè)的特點(diǎn)是怎樣的？

胡魯濱：我們投的那些企業(yè)，在經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候可能沒(méi)有那么耀眼，反而在市場(chǎng)不好的時(shí)候，它們會(huì)顯得很扎實(shí)。我們更傾向于投資穩(wěn)健的企業(yè)。

企業(yè)是有周期性的，在預(yù)算收緊的時(shí)候，消費(fèi)者傾向買(mǎi)剛性需求的產(chǎn)品，而什么是剛需？就是性?xún)r(jià)比高的產(chǎn)品。我們投資的企業(yè)的產(chǎn)品是很有性?xún)r(jià)比的，甚至做到極致的性?xún)r(jià)比。

《紅周刊》：當(dāng)前，高端白酒在商務(wù)宴請(qǐng)方面有剛性需求，那么它屬于極致性?xún)r(jià)比的產(chǎn)品嗎？

胡魯濱：其實(shí)挺難回答，我們對(duì)高端白酒的認(rèn)知還在構(gòu)建，因?yàn)槲覜](méi)有想清楚高端白酒長(zhǎng)期來(lái)看是不是剛性需求。

我傾向于認(rèn)為它是一個(gè)習(xí)俗性需求，但如果哪天我們的酒桌文化發(fā)生了變化，人們想喝就喝，不想喝可以不喝，不會(huì)再拼酒，高端白酒的消費(fèi)量可能會(huì)下降?；蛘呙總€(gè)人可以自由選擇喝什么，喝白酒和喝可樂(lè)的兩個(gè)人可以無(wú)縫對(duì)接，高端白酒的銷(xiāo)量也會(huì)大幅下降。一定要喝酒才能談生意嗎？我個(gè)人不這么認(rèn)為，我認(rèn)為要喝酒談成的生意，說(shuō)白了就不是談生意。因此，高端白酒的需求會(huì)否持續(xù)增長(zhǎng)，目前我沒(méi)想清楚。

但白酒行業(yè)有一個(gè)優(yōu)勢(shì)，它有品牌，而且品牌是建立在品質(zhì)的基礎(chǔ)上的。這么多年下來(lái)，品牌白酒的市場(chǎng)占有率越來(lái)越高。但是像上面說(shuō)的，未來(lái)消費(fèi)場(chǎng)景是否會(huì)有所變化，我們不太確定。

《紅周刊》：高端白酒的品質(zhì)理論上會(huì)更好。

胡魯濱：從香型到品質(zhì)，高端白酒和低端白酒之間有很大差異。專(zhuān)業(yè)人士來(lái)喝，差別更加明顯。好的酒不會(huì)讓人覺(jué)得氣味難聞，一身酒氣，而是喝起來(lái)味道舒服。

人們無(wú)論喝普通白酒還是高端白酒，都是在尋找一種愉悅感。高端白酒的香味物質(zhì)更多，味道宜人。所以在人們經(jīng)濟(jì)條件好的時(shí)候買(mǎi)高端白酒，我是可以理解的。

《紅周刊》：通過(guò)你們當(dāng)前的研究，酒企的核心競(jìng)爭(zhēng)力是什么？

胡魯濱：是一家酒企的工匠精神。做酒既容易也不容易，工藝是傳統(tǒng)的，在一個(gè)給定的環(huán)境下，按部就班做就行。但實(shí)際上我發(fā)現(xiàn)，按部就班做就很難，很多人會(huì)選擇走捷徑。有時(shí)候大家會(huì)用工業(yè)化的方式，而且是在不清楚效果的情況下使用工業(yè)化。

如果一家企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，只來(lái)自于市場(chǎng)運(yùn)作和宣傳，通過(guò)大面積鋪貨做高收入，我認(rèn)為對(duì)消費(fèi)者沒(méi)有好處。我倒是希望這樣的企業(yè)能夠做得小一點(diǎn)，才不會(huì)傷害消費(fèi)者的利益。

《紅周刊》：高端白酒的估值水平算低嗎？

胡魯濱：這個(gè)問(wèn)題也很復(fù)雜，原因還是前面說(shuō)的高端白酒消費(fèi)占比太高，我們消費(fèi)了太多高端白酒。實(shí)際上，國(guó)外高端酒的市場(chǎng)不大，對(duì)他們來(lái)說(shuō)，每斤700元人民幣以上的酒就是很貴的酒了。

中國(guó)市場(chǎng)目前高端酒的占比較高，我不能確定這個(gè)趨勢(shì)是否能夠持續(xù)，而這對(duì)投資來(lái)說(shuō)是一個(gè)很重要的問(wèn)題。

按照二三十倍的市盈率看，分紅要二三十年才能回本，要保持二三十年不變很難。

《紅周刊》：如果業(yè)績(jī)保持15%-20%的增速，可以攤低估值。同時(shí)市場(chǎng)不斷建議頭部白酒公司提高分紅比率，這些也算是好消息吧？

胡魯濱：能否持續(xù)增長(zhǎng)具有不確定性。如果是確定的，股價(jià)當(dāng)然會(huì)好。但是由于以上原因，我們不太拿得準(zhǔn)。

我覺(jué)得提高分紅的建議非常好。白酒企業(yè)的分紅比例在整個(gè)市場(chǎng)里面是算高的，平均都在50%以上，我覺(jué)得還是不錯(cuò)的。

互聯(lián)網(wǎng)本質(zhì)是數(shù)字技術(shù)跟蹤AI的長(zhǎng)期發(fā)展

《紅周刊》：總結(jié)一下，白酒其實(shí)很復(fù)雜，是否為剛需不好做判斷。未來(lái)哪些行業(yè)有大的機(jī)會(huì)？

胡魯濱：想要從行業(yè)上一眼看過(guò)去就能看到性?xún)r(jià)比，是不容易的，因?yàn)槭袌?chǎng)中有很多聰明人。我們只是零零碎碎找到一些機(jī)會(huì)才投一點(diǎn)錢(qián)進(jìn)去，我們沒(méi)有可能大批量地發(fā)現(xiàn)這樣的公司。

《紅周刊》：像煤炭、銀行這樣的分紅很高的公司，會(huì)關(guān)注嗎？

胡魯濱：會(huì)，我們一直遺憾在2021年年初時(shí)錯(cuò)過(guò)了煤炭股。

《紅周刊》：大禾一直看好互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，現(xiàn)在對(duì)于這個(gè)行業(yè)的機(jī)會(huì)怎么看？

胡魯濱：風(fēng)險(xiǎn)是持續(xù)存在的，因?yàn)榧夹g(shù)進(jìn)步非?？欤瑫?huì)有很多新的商業(yè)模式出來(lái)，對(duì)現(xiàn)在的頭部公司形成沖擊。

線(xiàn)上方式比很多傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)的成本要低。例如外賣(mài)，無(wú)論是買(mǎi)菜還是點(diǎn)餐，都比購(gòu)物中心的成本要低。而商場(chǎng)蓋樓需要幾個(gè)億，還要配備水、電、存貨和導(dǎo)購(gòu)。作為消費(fèi)者來(lái)說(shuō)，到商場(chǎng)去需要耗費(fèi)時(shí)間，開(kāi)車(chē)停車(chē)也是一個(gè)麻煩事。

電商則便宜很多。此外，它還具有網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，一個(gè)快遞小哥拎著一筐東西過(guò)來(lái)投遞，用集中投送的方式節(jié)省了消費(fèi)者的時(shí)間。而且電商對(duì)于效率有很大提升，只需要手機(jī)號(hào)登錄，就可以自動(dòng)完成積分兌換等動(dòng)作?？丛u(píng)價(jià)也更容易，這是傳統(tǒng)的線(xiàn)下模式不具備的。

我認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)是數(shù)字經(jīng)濟(jì)的一個(gè)TO C部分，它的表現(xiàn)形式是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，本質(zhì)是數(shù)字技術(shù)。而數(shù)字技術(shù)或在未來(lái)50年成為人類(lèi)社會(huì)的主要基礎(chǔ)設(shè)施。包括我們現(xiàn)在在用的線(xiàn)上開(kāi)會(huì)和線(xiàn)上路演，這些都是大幅提升我們效率的工具。

目前我們通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)做的是連接，人與人、人與物的連接，最近興起的AI和人工智能是更深程度的數(shù)字技術(shù)，未來(lái)會(huì)繼續(xù)改造人類(lèi)社會(huì)。我們認(rèn)為這個(gè)板塊的增速會(huì)超過(guò)經(jīng)濟(jì)大盤(pán)，而且其中確實(shí)有一些很不錯(cuò)的公司。

《紅周刊》：中美在A(yíng)I方面的布局，目前看還是有差異的，美國(guó)更為領(lǐng)先，未來(lái)我們會(huì)落后嗎？

胡魯濱：中國(guó)在A(yíng)I技術(shù)方面的人才儲(chǔ)備是很豐富的，我們的科技巨頭跟世界科技巨頭之間的差距已經(jīng)是歷史上最為接近的時(shí)期。

我個(gè)人認(rèn)為，AI技術(shù)本身不會(huì)成為下一個(gè)新浪潮的核心壁壘，重點(diǎn)還是在于能否做出讓消費(fèi)者滿(mǎn)意的產(chǎn)品。

AI最后會(huì)不會(huì)開(kāi)源，是由美國(guó)公司搭建，還是中國(guó)公司搭建，我覺(jué)得都有可能。因?yàn)橹R(shí)的傳播成本接近于零，所以誰(shuí)也阻擋不了技術(shù)傳播。而且中國(guó)市場(chǎng)有巨大的需求，規(guī)模有助于生產(chǎn)效率的提升。在市場(chǎng)中，中國(guó)企業(yè)的執(zhí)行力很高。

電商遭遇一些競(jìng)爭(zhēng)攻勢(shì)我們?cè)谟^(guān)察競(jìng)爭(zhēng)“終局”

《紅周刊》：頭部互聯(lián)網(wǎng)公司的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)計(jì)入股價(jià)了嗎？目前要先考慮估值洼地，還是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)？

胡魯濱：這個(gè)問(wèn)題很難講清楚。從投資角度，我更關(guān)注幾個(gè)方面，一是，企業(yè)的產(chǎn)品有沒(méi)有很好的需求？二是，企業(yè)賺到的錢(qián)有沒(méi)有反饋給股東？從投資角度出發(fā)，我認(rèn)為企業(yè)的產(chǎn)品好，消費(fèi)者有需求才會(huì)帶來(lái)利潤(rùn)。如果還能分紅給小股東，我覺(jué)得這個(gè)生意就是不錯(cuò)的。在上面的前提下，估值也是很關(guān)鍵的。互聯(lián)網(wǎng)公司的難點(diǎn)在于長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)上的優(yōu)勢(shì)是否可持續(xù)，它面臨許多不同維度的競(jìng)爭(zhēng)。目前，一些互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)估值下降，部分反映了競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的下降。

《紅周刊》：游戲算是一個(gè)好生意嗎？

胡魯濱：當(dāng)然是，從產(chǎn)品角度看，游戲很受歡迎，因?yàn)樗鼛Ыo人們快樂(lè)，又很便宜。每個(gè)人都有自己愛(ài)玩的游戲，電子的或者傳統(tǒng)的，線(xiàn)上的或者線(xiàn)下的。你平時(shí)玩游戲嗎？

《紅周刊》：我有時(shí)玩“吃雞”游戲，但總會(huì)掛掉。

胡魯濱：像是又菜又愛(ài)玩嗎？其實(shí)“菜”才比較愛(ài)玩，玩得好的人都理性，他玩游戲的過(guò)程是學(xué)習(xí)和解碼的過(guò)程，跟快樂(lè)沒(méi)什么關(guān)系，快樂(lè)在“很傻很天真”的心態(tài)中才容易獲得。像我玩“星際爭(zhēng)霸”也一樣，在我們班級(jí)也排在后面，但玩的時(shí)候很快樂(lè)。

總體而言，人們?cè)谟螒蛏系闹С鱿鄬?duì)穩(wěn)定，而且隨著收入水平提高和空閑時(shí)間增加，支出還在增加。

《紅周刊》：線(xiàn)上零售的優(yōu)勢(shì)可以一直持續(xù)嗎？

胡魯濱：任何行業(yè)的領(lǐng)先者想要持續(xù)地領(lǐng)先并不容易，尤其是零售行業(yè)的更替更快。但從實(shí)事求是的角度，沃爾瑪在取得領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)后，在頭部位置上坐了很長(zhǎng)時(shí)間。亞馬遜也保持線(xiàn)上零售的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)很長(zhǎng)時(shí)間。

我覺(jué)得，以中國(guó)零售目前的位置去判斷機(jī)會(huì)更大還是風(fēng)險(xiǎn)更大有一定難度，因?yàn)槠渲猩婕捌炊喽嗟尼绕鸷椭辈ル娚痰呐d盛，目前不好判斷最后哪些會(huì)跑出來(lái)。

但試想一下，如果最后有哪家公司把物流和消費(fèi)者體驗(yàn)做好，那會(huì)是一個(gè)很成功的企業(yè)，具有全球物流網(wǎng)絡(luò)帶來(lái)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)品研發(fā)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)。

目前，有些公司的股價(jià)跌到了一個(gè)便宜位置，但在競(jìng)爭(zhēng)不確定的情況下，我們不敢貿(mào)然去買(mǎi)。但我始終關(guān)注這些公司，因?yàn)閺臍v史上看，它們賺取了豐厚的超額利潤(rùn)。很多問(wèn)題我們今天沒(méi)想清楚，但可能五年以后就有答案了，到那個(gè)時(shí)候，市場(chǎng)可能也會(huì)給我們提供一個(gè)很好的買(mǎi)入價(jià)格。

常識(shí)要具有普適性和可靠性投資就是挖掘事物的本質(zhì)和真相

《紅周刊》：關(guān)于制造業(yè)，你對(duì)于進(jìn)行渠道改革的企業(yè)怎么看？

胡魯濱：最后還是看產(chǎn)品，渠道只是營(yíng)銷(xiāo)方式。今天線(xiàn)上渠道的占比很高，哪家公司都不可能忽視這一點(diǎn)，但最重要的還是比拼產(chǎn)品質(zhì)量和性?xún)r(jià)比。

有的企業(yè)以前對(duì)于性?xún)r(jià)比不夠重視，現(xiàn)在在提高重視度，慢慢它的地位會(huì)提升上來(lái)。有的企業(yè)稍微放松了一下，它的地位就有所下降。

在制造業(yè)中，尤其是家電行業(yè)內(nèi)，消費(fèi)者重視品牌，因?yàn)閹щ姷漠a(chǎn)品，萬(wàn)一損壞存在人身安全的風(fēng)險(xiǎn)。這會(huì)使性?xún)r(jià)比高的產(chǎn)品的銷(xiāo)量具有一定延續(xù)性，能夠維持很長(zhǎng)時(shí)間。但最根本的，品牌在加強(qiáng)還是削弱取決于產(chǎn)品的性?xún)r(jià)比。管理也是非常重要的一方面，管理的目的就是為了解決產(chǎn)品的性?xún)r(jià)比。

但總體而言，中國(guó)家電企業(yè)已經(jīng)很厲害了，在全球處于領(lǐng)先地位，未來(lái)它們會(huì)做得更好。

《紅周刊》：您在2020年投資者交流會(huì)上提到，要遵循常識(shí)，你是怎么定義“常識(shí)”的？

胡魯濱：我認(rèn)為，常識(shí)有兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。一是，常識(shí)和你的知識(shí)儲(chǔ)備有關(guān)，假如你研究過(guò)很多問(wèn)題，并且在這些問(wèn)題上得出了接近事實(shí)的結(jié)論，那么你的常識(shí)和另一個(gè)研究得較少的人一定不同。他的常識(shí)可能是一個(gè)局部的常識(shí)，你的常識(shí)更具有普適性和可靠性。

二是，我覺(jué)得能睡得著覺(jué)的是常識(shí)，睡不著覺(jué)說(shuō)明其中包含的假說(shuō)太多，其中有很多不確定性。但就像上面說(shuō)的，讓你睡得著覺(jué)的也不一定對(duì)，也可能是研究的問(wèn)題還不夠深，所以我們要不斷學(xué)習(xí)。

《紅周刊》：有沒(méi)有看上去是常識(shí)，實(shí)際普適性不足的例子？

胡魯濱：比如說(shuō)，“消費(fèi)股就應(yīng)該給20倍，因?yàn)樗鼈兊目沙掷m(xù)性很好”這樣的觀(guān)點(diǎn)，這未必是事實(shí)，消費(fèi)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)也面臨很大的不確定性。還有一種在于，有時(shí)候市場(chǎng)過(guò)于擔(dān)心某件事，但最后這些事情其實(shí)并沒(méi)什么影響。例如受疫情的影響，美股市場(chǎng)2020年時(shí)下跌了30%多，連巴菲特也感到恐懼，如果當(dāng)時(shí)用賬面現(xiàn)金出手買(mǎi)股票，伯克希爾現(xiàn)在的收益可能會(huì)更高。

《紅周刊》：您工作之余在做什么？

胡魯濱：我現(xiàn)在對(duì)物理學(xué)很感興趣，例如量子力學(xué)。當(dāng)然，物理學(xué)只是我的業(yè)余興趣，不是我的專(zhuān)業(yè)和強(qiáng)項(xiàng)。我對(duì)物理學(xué)也是又菜又喜歡。

《紅周刊》：最后，請(qǐng)您給投資者提幾條建議吧？

胡魯濱：要每天思考一些事情、學(xué)習(xí)一些新知，形成正確的觀(guān)念。正確就是客觀(guān)的道理，通過(guò)這種方式一點(diǎn)點(diǎn)進(jìn)步，若干年后回頭看會(huì)發(fā)現(xiàn)有所不同。新的認(rèn)知可能更接近于事物的本質(zhì)和真相，這樣在做決策時(shí)，誤差就會(huì)更小。

（胡魯濱簡(jiǎn)介：畢業(yè)于北京大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心，曾任職招商證券研究中心、易方達(dá)基金研究部宏觀(guān)策略主管、機(jī)構(gòu)與專(zhuān)戶(hù)投資經(jīng)理，2016年至今任大禾投資董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、基金經(jīng)理。本文已刊發(fā)于6月10日《紅周刊》，文中觀(guān)點(diǎn)僅代表嘉賓個(gè)人，不代表《紅周刊》立場(chǎng)，提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買(mǎi)賣(mài)推薦。）

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